大型石油公司的回购狂潮对投资者来说存在可持续性问题 - 彭博社

压力测试。

摄影师：Keystone/Hulton Archive/Getty Images

当约翰·D·洛克菲勒想要惩罚一个竞争对手时，他通过降价迫使他们亏损。现代石油工业的奠基人给它起了个名字： “好出汗”。一个世纪后，OPEC+正在给大型石油公司提供洛克菲勒经过验证的战术的现代版本。并不是每个人都能适应。在过去两年半的时间里，大型石油公司享受了一场盛宴，受益于俄罗斯入侵乌克兰和OPEC+对市场的严格控制。高价格推动了现金生成，导致股东获得丰厚的回报——主要通过回购。但顺风现在已转为逆风，集团的股票回购规模将下降，可能从2025年开始。杰富瑞金融集团（Jefferies Financial Group Inc.）警告称，在明年的当前远期价格下，一半的国际石油公司“无法维持其分配”，而不增加更多债务。对于大型石油公司来说，这是一个大问题。该行业在华尔街没有多少盟友，在欧洲的绿色金融中心更是寥寥无几。在气候危机时代，化石燃料公司需要向股东倾注资金，以保持投资者——尤其是大型综合投资者——的支持。

回购的规模巨大。仅在本季度，埃克森美孚（ExxonMobil Corp.）、雪佛龙（Chevron Corp.）、壳牌（Shell Plc）、道达尔能源（TotalEnergies SE）和BP Plc计划回购超过165亿美元的股票。按年化计算，这相当于每年660亿美元，约占大型石油公司当前总市值的5.5%。在繁荣时期，巨额回购是合理的。但大型石油公司现在面临完全不同的局面。布伦特原油，全球油价基准，在2022年至2023年间平均约为90美元每桶。现在它的交易价格低于75美元每桶，而2025年交付的期货价格约为70美元每桶。这不仅仅是原油价格的问题。在过去三年中，该行业还受益于历史上高的炼油利润（2022-23年平均每桶35美元，而现在不到15美元）和液化天然气价格（2022-23年平均每百万英热单位24美元，而现在约为12美元每百万）。然而，周期性变化不会对每个人产生同样的影响。埃克森和雪佛龙比任何人都更强健。由于净债务很少，并且是所有主要石油公司中信用评级最高的，他们可以借款以继续支付股东。几季度的债务增加不会使任何一家公司陷入困境，反而会将它们的杠杆比率带回历史水平。两家公司预计2025年石油和天然气生产将显著增长，给予它们额外的火力。这可能是雪佛龙和埃克森展示其相较于欧洲竞争对手更强商业模式的黄金机会。壳牌和道达尔能源则处于中间位置——即使它们的债务比美国竞争对手多，也能经受几季度的困难。BP Plc面临最大的风险，并且资产负债表最弱。然而，这家英国公司已经向投资者承诺，直到2025年底不会降低回购率。这相当勇敢。即使那些可以承担债务以维持高额回购的公司也应该选择谨慎。OPEC+对2025年的计划尚不明确。该卡特尔在过去十年中发起了两场价格战争，因此提前预见并计划第三场是明智的。为了维持股票回购而过度削弱资产负债表将是一个错误，直到卡特尔的计划变得更加清晰，这在12月之前不太可能。目前，大型石油公司正在摆出勇敢的面孔。然而，潜在的警告已经开始浮现。例如，总公司在夏季调整了其回购指导。在过去，该公司表示每季度将回购20亿美元；而在八月，它告诉投资者将回购“最多”20亿美元。虽然这可能是最微小的变化，但方向上是重要的。BP则警告投资者，其2025年46亿至49亿美元的基础利润展望是基于能源价格保持在2023年水平，当时布伦特原油平均约为82美元每桶。如果明年油价跌至平均75美元，该公司的经验法则建议将出现40亿美元的短缺。目前，明年交付的布伦特原油交易价格接近70美元每桶。虽然回购需要减少，但我并不认为股息存在风险。这部分得益于过去两年的高额回购，减少了流通股数量，从而降低了股息的整体成本。壳牌在疫情期间首次自1945年以来削减了股息，从而改善了支付的可承受性。在五大国际石油公司中，只有埃克森、雪佛龙和道达尔能源在几十年内没有削减股息。较低的回购并不是灾难，而只是周期转变的自然结果。如果说有什么的话，或许当前的回购率本来就无法维持。例如，总公司和壳牌曾承诺将高达40%的自由现金流返还给投资者，但在某些时候通过股息和回购支付了接近45%。这是不可持续的。