特朗普-哈里斯：税收对市场来说绝非确定 - 彭博社

John Authers

市场预期更高的通货膨胀、赤字和利率。

摄影师：阿尔·德拉戈/彭博社 要直接将约翰·奥瑟斯的通讯发送到您的收件箱，请注册 这里。

今天的要点：

  • 提醒：非常重要的美国 非农就业数据 将于周五公布。下周将有更多关于这些数字的信息。
  • 税收政策 意味着特朗普几乎肯定会在短期内推动标准普尔500指数，而哈里斯则会对其造成伤害。
  • 市场似乎相信特朗普将意味着 更高的通货膨胀、赤字和利率（因此美元强劲）。
  • 也许最大的尾部风险与他可能需要做什么以 削弱美元 有关。
  • 并且： 与UB40轻松相处 在失业数据公布之前。

风险是什么？

美国总统竞选终于进入高潮。下周二副总统卡马拉·哈里斯与前总统唐纳德·特朗普的电视辩论承诺将成为一个转折点，此后局势的发展在很大程度上取决于哈里斯的表现好坏。美国的选举人团几乎确保竞选将保持开放，直到最后一刻——甚至更久。国会的状态，目前两院看起来都可能易手，增加了复杂性。而且 两位 候选人 本周宣布了他们在税收政策上的变化。

彭博社观点告别更便宜的租金和机票墨西哥电动车？只有在私营企业引领的情况下对选举的信心能否恢复？值得一试美国如何成为不信任的共和国撇开谁会获胜（还有其他地方可以监测竞选情况；请参见昨天的 生存技巧），最好通过情景分析来检查潜在的市场结果。民主党有可能赢得全胜，但与哈里斯相比，他们在参议院的机会看起来微乎其微。特朗普的胜利几乎肯定会伴随对上议院的控制，而在这种情况下，民主党有小概率重新夺回众议院。那么，最可能的情景是特朗普全胜或哈里斯与分裂的国会。这意味着什么呢？

哈里斯的企业税改革将导致短期内标准普尔500指数走弱。摄影师：凯西·查普曼/彭博社### 税收

众议院拥有税收设定权，因此如果两位候选人面临僵局，谁也无法做出非常激进的改变。然而，如果他们如愿以偿，差异将会非常明显。从当前的基本企业税率21%来看，共和党希望将其降低至15%，而民主党则希望提高至28%。Gavekal研究对此进行了说明：

高盛的一份报告列出了对标准普尔500指数利润的影响：

在一个税收减免的情景中，联邦法定国内企业税率从21%降至15% [特朗普的立场]，将算术上使标准普尔500指数的收益增加约4%。而在一个税收增加的情景中，税率上升至28% [哈里斯的立场]，将使收益减少约5%。

两位候选人都将争辩说，他们优秀政策的次要影响将改善局势。但基本观点是无可争辩的：在短期内，共和党的全面胜利对美国股票是积极的，而民主党的胜利则是消极的。共和党的胜利比哈里斯面临僵局要更可取，但差距会更小。

以2017年底特朗普最后一次大规模减税为模型，当时共和党未能推翻奥巴马实施的健康保险制度，这显然会对市场的整体水平产生重大影响。此图显示了 PredictIt 预测市场对2017年税改的赔率，左侧为赔率，右侧为标准普尔500指数。关键日期11月27日已标出：

股市喜欢企业减税

在2017年，特朗普减税的复兴推动了标准普尔500指数的大幅上涨

来源：Predictit，彭博社

收益并不均匀。企业减税对通过漏洞保持低有效税率的公司影响较小，而对那些（最明显的是公用事业公司）被迫支付全额税率的公司影响较大。这是高盛的高税与低税股票指数在过去十年的表现：

减税对某些人比其他人更有利

2017年的减税使重税公司表现突出

来源：彭博社

根据近期指数的横盘表现，这一重大问题并未反映在股价上。可以合理推测，市场并不期待任何一方的全面胜利——或者至少特朗普不会推动将税率降至15%。如果看法发生变化，这将为选前的剧烈波动铺平道路，如果特朗普确实能够进行另一轮大规模减税，则可能会迎来另一波大涨。

财政政策

在经济方面，普遍认为联邦赤字过高，并且在特朗普的减税或哈里斯的支出提案下会进一步恶化。无论谁掌权，经济衰退都会通过减少税收和增加福利支付使赤字加剧。这是一个关键差异的领域，干净的胜利与僵局之间的区别（在僵局中，国会的不作为可能会减轻对赤字的影响）。

现在的叙述是，特朗普对经济增长更有利，但在此过程中也会推动通货膨胀和赤字。野村对其全球客户进行了调查，结果非常明确：

更高的通货膨胀和赤字意味着长期内更高的利率，这可能会扼杀他的政策所旨在实现的增长。这也往往意味着美元走强，而特朗普明确表示他反对这一点。

关税与贸易

这是一个总统享有相当自由裁量权的领域。完整的条约需要国会批准，但白宫可以单独做很多事情，正如特朗普的第一届政府所展示的。大多数野村的受访者认为特朗普会继续提高关税，但不会达到对中国进口建议的60%的全额——升级的贸易战，市场会厌恶，这并不在价格之内。相反，普遍的看法是他会优先阻止通过越南或墨西哥等国家有效重新转运中国产品：

特朗普最近对关税和与中国的竞争的重视程度有所降低。BCA Research的马尔科·帕皮奇建议，他可能正在准备鼓励中国和其他外国公司在美国建立设施。这对美国就业将是个好消息。问题在于，正如Gavekal的威尔·丹耶所示，美国美元强劲，如果特朗普的经济政策生效，美元可能会进一步走强。这使得在美国设立基地变得难以合理化（这对墨西哥和其他国家可能是个好消息）。

投资者之间的共识似乎是，货币市场将抵消特朗普限制贸易的尝试。然而，丹耶警告说，特朗普政府可能会有办法削弱美元：

  1. 实施资本管制：这会使美元贬值，但这种尝试不太可能，因为这也会抑制资本流入，而政府需要外国买家来购买其债务，标准普尔500公司获得了大量国际投资。
  2. 改变联邦储备的独立性或任命新的理事来降息。这种举动会削弱美元；风险在于可能会削弱得过多。在杰罗姆·鲍威尔的任期结束之前（2026年），对美联储的干预极不可能。在任何时候这样做都是非常危险的，因此不太可能。
  3. 一项“马阿拉歌”协议，其中特朗普试图发起协调行动以削弱美元，就像广场协议在1985年所做的那样。这将很难实现；如果发生，可能值得出版新版交易的艺术。

底线是，美元在特朗普任内可能会走强。中国和墨西哥的资产不太可能受益。

尾部风险

目前世界是一个危险的地方。人们有充分理由担心哈里斯作为国际外交官的能力。至于特朗普，投资者似乎认真对待他将退出北约的想法。大约四分之一的野村客户表示他们预期会这样：

显然，许多欧洲人认为这是不可想象的。而且合理质疑特朗普是否真的会这样做。但只要有这种可能性，就不会对欧洲资产有帮助。

被拒绝的石头

即使在越来越奇怪的交易所交易基金世界中，专门追踪不受欢迎公司的指数听起来有些违反直觉。但在研究合伙人创始人罗布·阿诺特的书中并非如此。该公司的删除ETF（将被称为NIXT）将在下周首次亮相，追踪最近从主要指数中删除的公司。预计将持有这些公司约五年，或直到它们重新被纳入基准。

从基准中删除并不总是由于表现不佳。然而，阿诺特的核心信息是，被踢出的公司仍然可能包含有用的信息，并创造获利的机会。反之亦然——指数的新增并不总是为公司带来巨大的财富。事实上，历史上有很多公司在被纳入后不久就急剧下跌。

以超微计算机公司（SMCI）为例，该公司在年初时每股约300美元，到3月中旬几乎涨到1200美元。自3月18日加入标准普尔500指数以来，其股价已下跌超过60%。同一天加入的Deckers Outdoor Corp.股价下跌约1%。Bespoke Investment Group的分析师发现，Deckers和SMCI的平均下跌约为30%。与此同时，从标准普尔500指数中剔除的公司，惠而浦和锡安银行的表现各异——惠而浦下跌约6%，而锡安银行上涨约19%，平均增幅为6.5%。底线是，完全反向操作标准普尔500选择委员会的策略将会获得丰厚的利润。

在这篇2018年 论文中，阿诺特和他的同事们认为，虽然指数基金很无聊，但他们决定添加和删除哪些股票的方式却一点也不无聊。他认为，被添加的公司是“泡沫、受欢迎”的公司，正处于上涨阶段，交易倍数很高。

另一方面，那些被替换的股票是深受冷落的堕落天使，通常在被剔除之前在市场上已经下跌了50%；这些公司往往以不到市场倍数一半的价格从指数中清除。如果你购买这些深受冷落的公司，你会发现它们在过去30年中每年平均超越市场约5%，并且是复利增长。

其他 研究也发现，剔除并不意味着一切都失去了，这解释了基金的总体动机。NIXT有效地被动地对抗被动指数化。它由最近被从指数中剔除的美国微型、小型和中型公司组成，这些公司在价值筛选中出现。美国证券交易委员会的文件表示，该指数将基于均值回归策略，包括那些股价低于预定基准的公司，以及其他标准。

阿诺特在这次彭博电视 采访中指出：“如果你在一个深受冷落、无人问津且价格极低的领域推出ETF，它可能不会引起关注，但它在前10年取得惊人表现的可能性是巨大的。作为一个终身的逆向投资者，我喜欢在接近历史最低价时引入一种策略的想法。”

市场异常的问题在于，一旦人们发现并试图从中获利，它们往往就会消失。也就是说，将这一策略回测到2000年表明，在此期间被动投资的兴起使得被排除的股票表现出一些惊人的强劲表现。如果没有其他，这强有力地证明了指数化对市场的影响。

跌倒但未倒下

新的ETF显示退出基准指数并不是终点

来源：彭博社

注：2000/10/31 = 100

新的ETF大约有140家公司，前10名占指数权重的12.2%（相比之下，标准普尔500为33%）。

堕落天使联盟

研究合伙人删除ETF前10名处于微妙平衡中

来源：研究合伙人，彭博社

阿诺特曾在四年前指出特斯拉公司加入标准普尔500，称这将成为拖累（自那时以来，其涨幅为6.5%，而指数为49%），他承认他的新ETF中的一些成员可能会“遭遇重大失败”。然而，他认为“黯淡的预期”通过他们被删除的事实给了他们更大的超越机会。如果没有其他，这至少可以证明指数化是否造成了扭曲，以及这些扭曲是否可以被纠正。**—**理查德·阿比

生存技巧

为了准备美国失业数据，试着听一些早期的UB40。这个乐队的名字来源于当时英国人申请失业救济金时需要填写的表格，他们的第一张专辑是对大规模失业的愤怒呐喊，融入了优雅的放松雷鬼音乐。试试 十个人中有一个（当时失业率为10%）， 地球在尖叫， 或 思考的食物。这个美国就业数据感觉异常重要；但至少这不是1980年的英国。祝大家周末愉快。

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