美国股市一直占主导地位，但不要放弃国际分散投资 - 彭博社

插图：Jack Hughes for Bloomberg Markets

投资中的常识坚持认为人们应该克服他们的本国偏见并进行全球投资。世界各地都有伟大的企业，这种想法认为，投资者通过超越国界可以获益。但这个想法正在前所未有地受到考验，特别是在美国投资者中。

原因是：几乎一个时代以来，美国公共和私人股票一直超过海外对手。20多岁和30多岁的年轻投资者可能甚至不记得美国没有主导全球市场的时候。

过去15年的结果令人震惊。自2010年以来，S&P 500指数每年回报13.3%，包括股息，而MSCI EAFE指数，即美国以外发达国家公司的集合，每年回报不到一半，仅为5.9%。MSCI新兴市场指数表现得更糟，每年仅获得3.2%的回报。美国私人股票的表现与公共股票一样出色，剑桥联合有限公司的私人股权和风险投资指数在截至2023年9月的15年中分别以14.1%和13.1%的年回报率表现。

购买美国股票

自2009年12月31日以来的累计总回报

来源：S&P，MSCI

有了这样的结果，为什么还要在美国以外投资呢？如果万得宝集团创始人约翰·博格尔还活着，他肯定会告诉美国投资者他们不应该这样做。博格尔坚持认为，跨国美国公司已经为投资者提供了足够的海外市场曝光。他说他从来不明白为什么需要全球投资组合。“当然，也许是对的—当然，任何事情都可能是对的，”他在一次采访中对基金研究机构晨星公司说。“但我认为这个论点有利于国内美国投资组合。”沃伦·巴菲特也长期引导投资者投资S&P 500，尽管他自己在欧洲和亚洲有投资。

那证明是个好建议，但自2010年以来美国的主导地位远非必然。事实上，对于它是如何发生的以及全球股票更长期的记录，更仔细的观察表明，过去15年可能是个例外，而非规律。让我提出一个违反常规智慧的观点。

就像股票经常发生的情况一样，过去15年的故事始于收益，利润提供了大部分动力。标普500指数的收益在2010年飙升，每年增长14.1%，远远超过发达国际股票的10.6%和新兴市场的2.9%的收益增长。

估值收缩也起了一定作用。自2010年以来，这三个群体的市盈率都有所收缩，这是2008年金融危机期间收益崩溃导致市盈率飙升的后遗症。但发达国际市场受到的打击尤为严重。自那时以来，EAFE的市盈率每年缩水7.3%，尽管在此期间收益增长令人印象深刻，但股价却受到抑制。美国的股票投资者相对乐观。

在 Bloomberg Markets的六月/七月期刊中特约摄影师：Justin Fantl for Bloomberg Markets要挖掘私人投资的那种细节水平就比较困难，因为它们主要在阴影中运作，但自金融危机之后，美国私人股本和风险投资无法找到比随后发生的环境更有利的环境。在2010年代的大部分时间里，利率接近零，这使得私人股本能够以几乎零成本融资收购，而风险投资则可以资助初创企业。美国也经历了有记录以来持续时间最长的经济扩张期，仅在Covid-19大流行期间短暂中断，这刺激了商业活动和新企业，并推高了私人公司的估值。

2009年，这一切都不明显。相反，当时没有理由偏爱美国股票。 EAFE的业绩记录可以追溯到1970年，而在随后的四十年中，发达国际股票和美国股票的表现几乎无法区分。 EAFE从1970年到2009年每年回报10.2％，超过标普500指数0.3个百分点。 EAFE在滚动的10年期间也有56％的胜率。

基本面也基本持平。从1973年到2009年，EAFE盈利数据最早可追溯到1973年，EAFE和标普500指数的盈利增长率均为每年5.7％。 EAFE的估值每年增长0.9％，而标普500指数每年增长0.5％。 尽管美国以外的股息率通常较高，但两组之间的差异往往在一个百分点以内。

新兴市场的数据来自一个较短的时期，因此更加杂乱，但它也不会明显指向美国股票。 MSCI新兴市场指数从1988年到2009年每年回报惊人的13.8％。 这比标普500指数高出4.3个百分点，尽管美国股票在滚动的10年期间有73％的胜率。

从1988年到2009年，新兴市场的盈利每年增长3.6％，而标普500指数每年增长2.6％。 估值扩张几乎相同：新兴市场每年增长1.7％，标普500指数每年增长2％。 与发达国际股票一样，新兴市场的股息率通常高于美国，但幅度较小。

回顾2009年的历史记录，当时几乎不可能预测到美国股市会在随后的15年中占据主导地位，尤其是考虑到它是如何发生的。包括谷歌、亚马逊、苹果、Meta平台、微软和英伟达在内的少数美国公司积累了接近垄断性的力量，推动了它们的收益增长。

这个集团，再加上特斯拉，一起被称为“辉煌七人组”，在过去十年几乎占据了美国所有收益增长的大部分。彭博辉煌7指数自2015年以来每年实现36%的收益增长，这是有数据记录以来最长的时期，而彭博美国大盘指数中其他大约500家公司的收益增长仅为每年6%。

观看：做数学：辉煌7是否是一个好投资？

这七家公司现在几乎占据了标普500指数的三分之一，这意味着多年来该指数的收益增长和总回报主要受到这七家公司的推动。谁能预见到这种情况呢？

2009年，私人投资的前景也大不相同，也许甚至更加不明朗。当时美国仍在摆脱金融危机。国会和美联储动用了数万亿美元的财政和货币刺激来拯救金融系统。许多人担心，这种规模的应对措施会引发失控的通货膨胀和急剧上升的利率，进而导致经济和商业活动停滞，所有这些都将对私人公司的投资者造成打击。

当然，事情的发展完全不同。但就像2010年之前的几年证明无法准确预测接下来会发生什么一样，2010年以来的几年可能也无法准确预测未来会发生什么。

在公开市场上，押注美国实际上就是在押注“壮丽七人组”会再次表现出色，因为如果将它们排除在外，过去15年的美国股票并没有什么特别之处。而且再次出现这样的表现是不太可能的。首先，要在它们现在相当大的规模上保持那种增长并不容易。在2009年底，“壮丽七人组”中当时在标普500指数中的五家公司，按市值计算只有它们当前规模的6%，按收入计算只有9%，按净收入计算只有7%。

其次，维持那种相对增长速度将会产生荒谬的结果。如果“壮丽七人组”在未来十年内以与上一个十年相同的相对速度增加收入，它们最终将占到标普500指数市值的80%以上。这是不可能发生的。

更有可能的是，“壮丽七人组”的增长将放缓，随之，美国和海外公司的盈利增长将重新实现平衡或接近平衡。虽然更难预测，海外公司甚至可能超过美国公司。至于私人投资，它们面临新的阻力。美国利率已经接近历史平均水平，这使得私募股权的杠杆成本更高。在私募股权近年来的收购狂潮之后，可供购买的企业也越来越少，而且价格便宜的企业更是凤毛麟角。在初创企业领域，新的创业项目所需的资本比以前少，导致投资机会减少，风险投资者之间的竞争加剧。

时代的一个迹象：全球最大的资产管理公司贝莱德公司预计，在未来10年，中国股票将表现优于美国私募股权。

所有这些并不意味着投资者应该抛售他们的美国资产，把所有的钱都投向海外。但他们应该三思而后行，不要放弃国际市场。一个更为合理的方法是使用低成本的指数基金跟踪全球股市。目前，美国公司占据全球股市总市值的约60％，因此市场确实给予美国股票过高的价值，尽管过去15年的相对表现可能并没有那么大的差距。

投资者可能可以放弃私人投资而不会错过太多机会。即使在理想条件下，私人投资的不透明性和高成本，过去15年仅仅与美国股票持平，因此没有理由期望它们未来会有明显的超额表现。如果美国和海外股票之间的平价得以恢复，投资者将在公开市场中有很多机会。

对于那些仍然坚持传统智慧的人来说，历史记录为坚守原有投资计划提供了有力的论据。

凯萨尔（Kaissar）是彭博观点专栏作家。他是资产管理公司Unison Advisors的创始人。本专栏不一定代表编辑委员会、彭博有限合伙公司及其所有者的观点。

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