日本银行利率：这个历史的终结远不止于零以下 - 彭博社

John Authers

日本银行放下了警惕。

摄影师：高安翔子/Bloomberg一位进步的民主党人，喜欢打猎，热爱足球，并相信美国属于所有人。

摄影师：安东尼·索夫莱/星报通过Getty Images

每一个人先生。

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今天的要点：

日本的大新闻

然后就没有了。日本银行真的决定将其政策利率提高到零以上，因此没有中央银行再维持负利率。在17年后的首次加息之后，货币大亨支付你借款的奇怪世界结束了。二十年前零利率的到来曾遭到怀疑和恐惧。日本终于摆脱了困境。

在将利率从之前的-0.1%提高的基础上，日本银行放弃了收益率曲线控制，这涉及干预以确保10年期日本政府债券的收益率不能超过1%——这一举措在2016年初被视为令人瞩目的大胆或完全绝望的举动。它还放弃了购买交易所交易基金，这是一项历史性的直接干预股市的尝试。它并没有完全停止对日本国债市场的干预。

彭博社观点纽约市的反老鼠运动从未如此正常巴菲特的股票出售伴随着一些不好的氛围奇怪的生牛奶趋势正在让孩子们面临风险最年长的奥运选手可能掌握着减缓衰老的关键在历史的长河中，这是一个大事件，而且它的到来比大多数人几天前预期的要早。日本给世界带来了“量化宽松”这个词——一个购买债券以压低收益率的委婉说法——在2008年全球金融崩溃后被所有最大的中央银行采用。“变得日本化”意味着陷入通货紧缩的低迷。许多人认为，日本银行的货币模板对世界经济造成了伤害。从现在开始，购买10年期债券和负的隔夜利率可能再次变得不可想象。对日本来说，这应该增加一种长期深度冻结结束的感觉。日经225指数已回到1989年设定的高点之上。工资增长是自1991年以来的最高水平。日本已经走出它在近两代人之前的史诗资产价格泡沫破裂后所陷入的困境。

没有动摇日元的两天

乍一看，货币交易员并不认为有什么变化

来源：彭博社

现在来看这在短期内意味着什么。答案似乎是“没什么。”（阅读意见同事丹尼尔·莫斯和吉尔罗伊·瑞迪 在这里。）确实，日本央行已经放弃了长期以来让市场感到意外的做法，甚至比西方中央银行更明确地预告了即将发生的事情。这抑制了市场的即时反应。但令人惊讶的是，10年期收益率现在可以自由超过1.0%，但实际上却下降了。日元也是如此。这与日经新闻预告这一变化的报道同时发生。

1% 仍然遥不可及

与预期相反，本周日本国债收益率迄今已下降

来源：彭博社

还有一种冷酷的现实感。日本央行仍然拥有全球最低的政策利率，并表示“宽松的金融条件将在一段时间内维持。”即使在行长上田和夫的新闻发布会之前，“一次性完成”的说法已经在空气中流传。日本收益率与美国国债之间的差距仍然比过去二十年中的大多数时间要宽：

差距仍然很大

即使在历史性的举动之后，日本国债收益率仍远低于美国的对应收益率

来源：彭博社

如果你已经在押注日本利率保持低位（通过套利交易），那么继续持有是安全的。提前宣传货币政策的做法甚至使得被意外的可能性更小。

淡化这一举动的重要性就像等待 查理·布朗踢足球一样，可能仍然是个错误。现在它发生了。进一步加息将变得更容易，如果日本通胀进一步加剧，它们将会发生。即使是最重大的金融事件最初也可能引发误导性的反应；美国股市在雷曼兄弟破产的那一周结束时比开始时更高。

最重要的是，负名义利率一直是一种可憎的现象。每个人，不仅仅是日本人，都应该感激它们已经结束。

价值投资者如何购买人工智能股票

寻求新信徒的价值投资支持者必须考虑，他们近一个世纪的投资策略，最初是在大萧条期间提出的，在这个截然不同的时代是否仍然有用。本杰明·格雷厄姆和大卫·多德，以及伯克希尔·哈撒韦的沃伦·巴菲特和已故的查理·芒格，一直是这一策略的主要支持者，该策略本质上涉及购买价格过低且未能反映其真实价值的股票。

在过去十年中，成长股（因其收益增长而被挑选，对其估值关注较少）的表现加深了对价值指数的怀疑。专注于价值将使得很难挑选出当前一代的显著赢家。在美国，价值股在失去的十年中差距极大，如下图所示的罗素3000指数所示。然而，多年的数据证据表明，便宜的股票在长期内持续表现优于其他股票：

然而，目前差距的尖锐性使得人们自然会声称便宜的股票几乎没有生机。即使它们有，难道数据不显示在过去10年中转向成长股并保持在那里会更好吗？数据几乎是明确的。但不容易被这一论点动摇的价值支持者认为，只需稍作调整即可恢复其昔日的辉煌。

一些基金，比如Needham激进增长基金（尽管这个名字有点讽刺），在人工智能热潮中通过价值投资获得了巨大的收益。唯一的条件是，他们还需要非常有远见，并且更加耐心。Needham早在2009年就对位于圣荷西的超微计算机公司进行了长期投资——该公司制造的数据中心和工业服务器在人工智能模型训练中非常有用，因此在当时非常受欢迎——因为它的价格便宜。这使得价值投资的方法看起来非常聪明。

超微的股票在过去12个月中上涨了近1000%，甚至超过了人工智能的代表性公司英伟达公司。上周五，超微公司在2024财年有望实现收入翻倍，被纳入标准普尔500指数，确保了来自被动基金的更多需求，并为更多机构投资者和关键指数在其股票中开辟了机会。那么，Needham的经理约翰·巴尔为什么在15年前决定对超微采取长期投资呢？巴尔表示，他的投资策略理念来源于伯克希尔哈撒韦对价值的重新定义：

我非常喜欢伯克希尔哈撒韦——查理·芒格的去世，我认为是一个非常大的事件——但这更多的是芒格而不是价值投资。芒格会说，你以合理的价格购买一家优秀的企业，他是奠定了巴菲特随后实施的框架的人，他从购买价值投资中的烟蒂转向以合理的价格购买优秀公司。因此……我在寻找以合理价格具有增长预期的优秀公司。

正如图表所示，SMCI投资的回报花费了很长时间，但从表面上看，这对于投资者应该以合理的价格购买优秀公司并保持非常非常耐心的观点来说，确实是一个胜利：

ChatGPT的宝宝：超微和英伟达

自从AI应用推出以来，SMCI的股价上涨了超过10倍

来源：彭博社

注：重新基准：100 = 2022年11月（ChatGPT推出）

对于价值投资者来说，现在很难证明购买它是合理的，但在过去十多年里，SMCI显然是一只他们策略允许购买的股票。将其估值与标准普尔500价值指数进行比较，可以将超微的迅猛上涨放在适当的背景下。在SMCI在Needham投资组合中的许多时刻，它的交易估值实际上低于标准普尔500价值，这意味着它对价值投资者来说是可以坚定购买的。直到2022年11月ChatGPT的到来，它的估值才与该指数脱离。

在传统框架中，你应该旨在购买一只过于便宜的股票，并且如果你相信前方有催化剂释放其价值。在这种情况下，催化剂最终被证明是一个杀手级应用，尽管是否真的可以在2008年预测到这一点是另一个问题。公司的增长潜力在AI驱动的势头下反映在其市净率的惊人上升上，从2000年代末的约2上升到20以上。

不久前，超微还是一只价值股……

市净率分析（2008-2024）显示，SMCI曾经是一个便宜货

来源：彭博社

超微是Needham基金64个持股中最大的，占2023年底的5.2%。虽然Barr的基金持有它，但这家服务器制造商的市盈率在过去14年中从大约15飙升至高达92.9。

这告诉我们关于价值策略在奇怪的后疫情市场中表现的能力什么？Manuel Monge及其研究团队在他们2023年对价值股和成长股行为的研究中得出结论，疫情导致了一个新的情景，在短期和中期内，成长优于价值，这可能是因为成长股在变化的市场和不确定的情景中表现更好。然而，作者无法确定为什么这一观察在其他经济危机中没有表现出来。Barr认为他的策略超越了经济状况：

我尽量不太关注宏观经济因素，而是专注于公司及其战略。因此，我投资于我认为能够在长期内表现良好的公司，而不管经济发生了什么。

Needham在累计总回报（包括再投资的股息）上超越了MSCI世界成长指数和Russell 1000，Barr将其归因于对“隐形复合增长者”的投资，这些公司经过多年发展成为“优质复合增长者”。该基金的其他一些持股包括Aspen Aerogels、PDF Solutions、Unisys和Vertiv Holdings——这些公司分别制造热绝缘材料、生产半导体或运营数据中心，平均持有期超过12年。

尼德汉在总回报中超越关键增长基金

半导体和数据中心已经超越了增长指数

来源：彭博社

注：重新基准：自2008年03月19日以来的增长率

对主动管理的批评从未短缺。回报点对此进行了几次讨论，最近一次在 这里。尼德汉的表现，作为一个基于选股的传统基金，显示出主动管理者仍然有一些发光的空间——但发现下一个超级微型公司将是困难的，并且需要耐心。

**—**理查德·阿比

生存技巧

我一直拖到现在，但在这个时候我需要有人帮忙提供一些建议，如何不让凯特·米德尔顿的事件让我和这个月在网上的其他人一起陷入完全的疯狂。要么未来的女王发生了什么阴险的事情，要么这个故事被王室的传播团队以难以理解的无能处理。我倾向于后者。对于那些在过去几周一直在海王星上的人，这张母亲节照片 显然是 经过修图的（但没有像 这张那样明显），然后没有人做出明显的事情，发布原始未编辑版本以缓解担忧。然后一张 威廉和“凯特”周末购物 的照片出现在小报上，结果互联网指出那位女士 显然不是凯特。

这不是公主第一次危及我的理智。2011年她的婚礼那天，我正在《金融时报》负责Lex专栏。我请了假（那是一个国定假日），而通过一系列可怕的错误判断关于她的这篇文章在我缺席时发表了。（如果你不订阅《金融时报》，它暗示整个事件是公主的母亲操控的结果。这在两个年轻人结婚的日子里显得不太得体，读者对此感到愤怒。）当我第二天第一次看到它时，我以为我会心脏病发作。Lex是一个伟大的机构，我无法忍受在我负责的时候发表了它历史上最糟糕的文章。但要明确的是：没有阴谋。善意的人们（包括我）在一家运作良好的报纸工作，做出了一系列错误的决定，最终导致了一个可怕的错误。我仍然希望并相信这就是我们在最新的凯特·米德尔顿丑闻中会发现的情况。

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自周二以来，当副总统卡马拉·哈里斯介绍明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹作为她的竞选搭档时，共和党人已经缩减了对哈里斯的种族和性别的初步攻击。相反，他们将目标转向了沃尔兹男性气质的传统标志。

这并不令人惊讶。任何简历上有足球教练、军人退伍军人和精准射手的自由派民主党人都是对MAGA神话的挑战，该神话认为自由主义和女权主义威胁传统男性气质，因此你最好投票给共和党，以免被侵略的亚马逊夺走你濒危的男性身份。

彭博社观点纽约市的反老鼠运动从未如此正常巴菲特的股票出售伴随着一些不好的氛围奇怪的生牛奶趋势正在让孩子们面临风险最年长的奥林匹克运动员可能掌握减缓衰老的关键在他们满座的竞选在费城的启动活动上，哈里斯赞扬了“教练”沃尔兹，表彰了他的退伍军人身份，并为沃尔兹“被誉为国会山上最优秀的射手之一，年复一年赢得两党射击比赛”而感到自豪。

这些传统的男性特质本身就足够具有威胁性。但如果这样一位射手、州冠军足球教练和普通人能够愉快地在一位黑人女性竞选总统的身后扮演配角，那么这对MAGA试图逆向工程21世纪有什么启示呢？毕竟，如果一位中年异性恋白人男性喜欢打猎，不必时刻担心失去地位，也不需要传统的性别和种族等级来验证他的生活选择，那么他还需要唐纳德·特朗普和JD·范斯做什么呢？

这是一个令共和党候选人感到恐惧的问题，他们除了怨恨、愤怒和限制对手自由与民主权力的承诺外几乎没有其他东西。这解释了为什么范斯立即开始抹黑沃尔兹的军事记录，声称——当然没有证据——沃尔兹在竞选国会时“抛弃”了他的部队，而该部队在被派往伊拉克之前。

“快速船只”是指针对2004年民主党总统候选人约翰·凯瑞的有组织的谎言运动。沃尔兹在国民警卫队的24年并不是凯瑞作为越南快速船船长在战斗中表现出的非凡勇气的记录。但像凯瑞的英雄主义一样，沃尔兹的军事记录威胁到共和党的刻板印象。快速船抹黑是规定的解药。

沃尔兹的射击能力也带来了类似的问题。上个月在CNN的安德森·库珀面前，沃尔兹对范斯进行了嘲讽。“我保证他无法像我一样射击雉鸡，”沃尔兹说。

全国步枪协会立法行动研究所的执行董事兰迪·科祖赫对《华盛顿邮报》表示，“一顶迷彩帽无法掩盖卡马拉·哈里斯和蒂姆·沃尔兹是支持从守法猎人和枪主手中没收枪支的激进分子的事实。”

科祖赫的“夺枪”说法是荒谬的，因为沃尔兹自己拿着枪去打猎。但沃尔兹支持全国步枪协会反对的流行枪支法规，而他作为一个戴着迷彩帽的猎人这样做。全国步枪协会和范斯一样对此无能为力，因为它的成功依赖于让看起来像沃尔兹的人害怕那些看起来不一样的人。

目标是产生对沃尔兹是否真实的怀疑——或者至少是一个真实的男人。“你得追溯几十年才能找到一个真正能展现”那种随意、粗犷的白人男性气质的政治家，写道时尚作家德里克·盖伊。他说，沃尔兹“传达出与砍木、骑马的罗纳德·里根相似的力量”。

当然，这并不完全是关于外表。这是关于选民如何对这些文化信号作出反应。匹兹堡大学历史学家拉拉·普特南研究基层政治，她告诉我，沃尔兹在宾夕法尼亚州的农村和郊区有能力获得支持。她引用了民主党人和退伍军人康纳·兰姆的例子，他在2018年在一个特朗普支持的宾夕法尼亚西部地区赢得了特别选举。普特南说，对于那些为兰姆拉票的人来说，“兰姆的军队服役是影响选民考虑的最重要因素。这就是为什么对沃尔兹的军队服务进行迅速抹黑的努力如此迅猛。这段生活经历和资历在这里是超级有意义的。”

自共和国成立以来，男子气概的竞争就一直在进行。几十年来，投票中的性别差距依然存在，以及对“妈妈党”（民主党）和“爸爸党”（共和党）的刻板印象。在1980年代末，犹他州的共和党参议员奥林·哈奇称民主党为“同性恋者的党”。

令人惊讶的是，三十多年后，今天听到一位共和党政治家做出类似的声明并不令人意外。共和党已经僵化、倒退，沉溺于懒惰的偏见，指向过去。哈里斯，奔向未来，激发了支配MAGA的恐惧。

沃尔兹对特朗普和范斯的威胁恰恰在于他有能力平息这种恐惧。然而，如果哈里斯公开激发，沃尔兹也在微妙地指控。他不害怕女性，不害怕黑人，也不害怕未来。你为什么害怕？

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副总统卡马拉·哈里斯任命明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹为她的竞选搭档，带来了一个具有乡土魅力的熟练执行官，他已经证明自己不怕拥抱依赖政府改善人们生活的政策。

沃尔兹，60岁，在许多方面是哈里斯的完美平衡。他作为州长拥有丰富的经验，凭借六届国会议员的任期与众多国会联系人建立了联系，并且他那普通人的背景使他在通常的精英律师候选人中脱颖而出。

彭博社观点纽约市的反老鼠运动从未如此正常巴菲特的股票出售伴随着一些不好的氛围奇怪的生牛奶趋势让孩子们面临风险最年长的奥运选手可能掌握着减缓衰老的关键只用一个词 — “奇怪” — 沃尔兹完成了少数候选人能做到的事情。他重新构建了整个民主党的信息。唐纳德·特朗普不再被描绘成威胁民主的黑暗领主。相反，沃尔兹尝试了一种老式的校园策略 — 将恶霸和他的团伙描绘成怪人。这一嘲讽缩小了特朗普的形象，使他处于一种新的嘲弄光环之下。

社交媒体沸腾了，采访请求纷至沓来，不久之后，“奇怪”成为每个民主党人嘴上的词。

但沃尔兹带来的远不止机智。他有一种哈里斯明智地利用的力量：强大的成就记录，向选民证明他能够交付。

对哈里斯来说，更重要的是，沃尔兹知道如何以一种与中美洲 — 以及全国各地 — 产生共鸣的方式来传达这个信息。民主党人常常被共和党的攻击所吓倒，过于害怕完全拥有他们的议程，无论问题是生育权、气候变化，还是削减对富人和公司的税收优惠。

沃尔兹采取了不同的方法。“这不是为了积累政治资本以备下次选举，”他在签署几项历史性立法后说道。“这是为了消耗政治资本来改善生活。”

在最近的一次CNN采访中，杰克·塔珀指出，在沃尔兹的领导下，明尼苏达州已经合法化了娱乐用大麻，实施了枪支背景检查，扩大了LGBTQ保护，为低收入明尼苏达人提供了免学费的大学教育，并批准了学校儿童的普遍免费早餐和午餐。塔珀问，这样的记录是资产，还是只是让特朗普将沃尔兹标记为另一个大政府自由派？

这是一个让许多民主党人结结巴巴的问题。沃尔兹只是微笑着。“真是个怪物！”他说。“孩子们吃得饱饱的，这样他们才能学习，女性可以做出自己的医疗决策……而我们是前五大商业州之一……我很乐意接受这个标签。”

自从沃尔兹开始频繁出现在媒体上，他似乎触动了那些厌倦了特朗普在全国舞台上表现出的夸张消极和无政策言辞的选民。他们在他身上看到了自己——一个在需要时穿西装，但在其他时候戴着棒球帽遮住秃顶，穿着磨损的Carhartt夹克（这是中西部的风格）搭配法兰绒衬衫，开始工作的家伙。蜜月期可能不会长久，但目前，他的粉丝们在社交媒体上涌现出各种幽默的“美国爸爸”主题变体，有人猜测沃尔兹会在副总统面试中开始回答国家安全问题，最后则戴着头灯修理白宫阁楼的电线。

沃尔兹说话、行动和穿着都像个普通人，因为他就是个普通人。我从2006年他首次竞选国会时就开始关注他，那时他刚从曼卡托西高中毕业。口才了得、理想主义且充满激情，他成功地推翻了一位长期的共和党现任者，将该地区从红色翻转为蓝色。他宣扬“一个明尼苏达”的信息，模糊了城市与乡村之间的界限，最终成为州长并成功连任。

他在内布拉斯加州的一个小镇长大，毕业班只有25名学生。高中毕业后不久，他加入了陆军国民警卫队，担任重型炮兵，经过24年的服役后退役，达到了指挥军士长的军衔。

沃尔兹是位教师的儿子，自己也成为了一名教师，并与一位教师结婚。虽然共和党副总统候选人JD·范斯推动私人代金券，沃尔兹却深受公立学校的伦理影响，知道学校是社区的命脉，尤其是在美国乡村地区。

当他还在高中时，沃尔兹的父亲被诊断出肺癌，并很快去世。州长回忆起他家在依靠遗属福利生活时的挣扎，以及他母亲花了多年时间偿还保险未覆盖的医疗债务。所有这些使沃尔兹成为一个不为政府帮助普通美国人和那些不幸者的能力而感到歉意的人。他也会带来脆弱性，就像任何竞选搭档一样。他将被期待为他对疫情的严格处理以及在乔治·弗洛伊德抗议期间使用国民警卫队的决定辩护。明尼苏达的共和党人多年来一直在磨练针对他的论点。

哈里斯就她对国家的愿景尚未做出定义，这可以理解，因为她的竞选才刚刚开始两周。然而，沃尔兹的选择可能提供了一些路线图。

共和党擅长将民主党的优先事项，如可负担的健康保险、儿童保育、带薪家庭假和更高的最低工资，描绘为保姆国家的证据。明尼苏达州则形成对比，已经实施了许多这些目标，并且仍然被评为 顶级州之一，适合商业发展。这并非偶然。从机场和道路到劳动力，企业知道在沃尔兹的领导下，明尼苏达州对自身和其人民进行了投资。它已成为寻求生育自由的女性的避风港，而其邻州则实施了严格的堕胎禁令。当其他州在禁书时，明尼苏达州则禁止了禁书。带薪家庭假在明尼苏达州不是一个空想，而是法律，始于2026年。在明尼苏达州参议院仅有一票优势的情况下，沃尔兹和其他民主党领导人的强有力和坚定支持使这些想法变为法律。

迈克尔·布罗德科布，前共和党活动家转为播客主持人，最近表示沃尔兹“能够软化批评者、赢得人心并在共和党地区获胜是他政治基因的一部分。”这对哈里斯来说可能至关重要，因为她巩固蓝色墙州，特别是威斯康星州、密歇根州、宾夕法尼亚州和明尼苏达州，而特朗普誓言要翻盘这些州。

现在在特朗普对美国的反乌托邦版本——一个充满操控机构和脆弱民主的可怕地方，以及哈里斯-瓦尔兹票意图建立一个新的自由和公平定义，拥抱这个国家的多样性，追求公平且不让任何人被排除在外之间的选择应该是明确的。

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