就业数据意味着美联储可能会降息，但它还不会（至少暂时）- 彭博社

威尔明顿，北卡罗来纳州的一场就业博览会。

摄影师：Allison Joyce/Bloomberg 要直接将约翰·奥瑟斯的通讯直接发送到您的收件箱，请在此处注册。

今日要点

• 二月失业数据支持降息
• 但还没有
• 黄金的涨势表明对美元的不信任
• 日本可能会提高利率，但前提是雇主提高工人的工资
• 从中国转移生产回国的趋势开始影响市场
• 祝 大卫·吉尔摩 生日快乐。

宏观困境

也许我们不需要担心飞机根本无法降落。如果您想要证据表明劳动力市场最终正在平静下来，这将最终使美联储能够降息，那么上周五的美国失业数据就是证据。最重要的是，考虑到中央银行对过热工资通胀风险的重视，平均每小时工资的月度涨幅为两年来最低。这倾向于支持一月份的数据，该数据比预期高得多，可能是个例：

对联邦来说很好，但不利于员工

上个月的工资增长是两年来最低的

来源：彭博社

与此同时，失业率有所上升。这很重要，因为失业率上升是所谓的Sahm规则的基础（以彭博社观点同事Claudia Sahm命名），用于衡量经济衰退的风险。根据历史经验，当失业率上升到一定程度时，它往往会大幅上升，规则认为，当三个月滚动平均失业率比前12个月的最低点高出50个基点时，经济衰退就开始了。在连续下降三个月后，这个数字又上升到了27个基点，这个水平仍然意味着经济衰退并非不可避免，但确实重新引入了这种可能性：

提醒：经济衰退是可能发生的

失业率再次上升，接近触发Sahm规则

来源：彭博社

如果你实际上在等待一个迹象，表明联邦储备委员会终究可以开始降息，那么这几乎就是你应该想要的 —— 一个“坏消息就是好消息”的反弹借口，其中降息的前景淹没了对经济的负面影响。但事情并没有那样发展，股市出现下滑 —— 尽管在最近的激增之后，这并不令人过分担忧。英伟达公司的市值上周五下跌了近1200亿美元，但这仍使其本月上涨了2100亿美元。

彭博观点不要相信AI时代广告中看到的东西胡塞武装正在给我们上对称战争的课工党应该模仿保守党的鹊式行为芯片巨头ASML遭受新一轮“荷兰病”在某种程度上，这是因为新闻可能是“糟糕的”（除了中央银行家），但并不是可怕的。数据显示经济在缓慢朝着正确方向发展，但需要更快地这样做才能迫使美联储采取行动。正如GlobalData TS Lombard的史蒂文·布利茨所说，增长将会继续，因为“尽管就业市场疲软，但并不软弱，这阻碍了通货紧缩。”

另一个数字没有更大影响的原因是，周二早晨将公布消费者价格通货膨胀数据，这更为重要。几乎普遍预期通货紧缩将继续，但速度缓慢。任何被耳语的强势都会引发恐慌。这可能解释了为什么债券市场没有对利率可能的好消息做出反应，而股市不喜欢经济最终可能会降落的想法：

通货紧缩将继续…

…但市场预期表明它将继续缓慢

来源：彭博

与此同时，货币市场——在这个市场中，美元将受益于联邦基金利率上调和通货膨胀加剧——发出警告。要关注的两个变量是黄金价格和日元。美元正在对其主要贸易伙伴贬值，这可能反映出焦虑，但它对黄金的跌幅惊人，黄金已经突破并创下新纪录：

黄金对美元的看法是什么？

随着黄金突破，美元对其他货币走弱

来源：彭博社

重新基准日期：01/01/2023 = 100

一般来说，黄金在降息时表现良好，而美元会走弱。但是，债券市场和期货市场中降息的可能性几乎没有变化，而货币市场波动较大。这意味着黄金市场正在捕捉到一些不好的信号。正如渣打银行的Eric Robertsen所说，黄金“或许正在验证市场在两种情景之间摇摆——现在降息还是以后降息。” 毕竟，黄金是传统的对抗不负责任货币和财政政策的避险工具。

另一个不符合预期的信号来自日元。尽管有人再次猜测日本央行可能会从2016年以来一直维持的-0.1%的政策隔夜利率上调，并且可能会在下周的会议上提出，但日元仍然异常疲弱。这将是一件大事。彭博社对隔夜指数互换市场的分析表明，上周加息的可能性急剧上升。

他们不会这样做，会吗？

市场再次认真对待日本央行可能加息的可能性

来源：彭博社世界利率概率

日本的通胀率正在从低位上升。看起来去年底的官方衰退将在检查所有数据后被修正掉。似乎春闹——大规模的春季工资谈判——将提供足够的实际工资增长，使日本央行相信可以加息。预计他们在三月份有信心加息还有点牵强。但由于猜测是真实的，你会期待这种影响会加强日元。然而，日元仍然疲弱，而以日元借款并将资金投入像墨西哥比索这样收益更高的货币的“套利交易”仍在蓬勃发展：

继续无视

尽管有关日本央行的猜测，日元carry交易仍在激增

来源：彭博社

现在看起来是时候收敛一些风险并获利了，但carry交易者并没有这样做。这意味着当市场最终适应日元的新现实时，可能会出现一个经典的混乱局面。这种情况正是黄金蓬勃发展的时候 — 因此，尽管冒险的欲望似乎不减，但紧张情绪仍然存在。

降低中国风险

去全球化的步伐正在加快，并且变得难以忽视。无论是否浸透政治言论，出于经济原因而流行的保护主义政策正与全球对中国的风险降低相吻合，主要是出于国家安全考虑。特朗普政府对中国进口商品实施的制裁是当前正在上演的戏剧中的一个重要发展。在乔·拜登总统的领导下，北京受到了更严格的安全措施，而特朗普可能再次当选只会使事态恶化。

中国从疫情中恢复的努力缓慢。北京的目标是实现大约5%的增长率，主要是通过对基础设施的再度投资来推动。这与习近平的“共同繁荣”议程形成鲜明对比，后者旨在将增长驱动因素从制造业和出口转向消费。其他国家已准备好填补这一空缺，而美国从北京进口的转变在美国进口来源中变得明显。正如Societe Generale下面的图表所示，自2008年中国超过加拿大成为美国主要进口来源以来，中国首次不再是美国最大的贸易伙伴，这一头衔再次归墨西哥所有。

很难看到回归到原状。相反，北京已经在探索新的市场来取代失去的美国业务，SocGen的Manish Kabra指出：

除此之外，印度的进口替代需求和生产关联激励计划等激励措施已经导致一些国家的制造业增加了外国投资，以发展制造业生态系统。

美国的通胀削减法案、芯片法案以及欧盟的欧洲芯片法案等监管激励措施已经加速了具有显著成功的大型工业政策。但是，美国新政府是否会对这些激励措施造成阻力？瑞银的Michelle Laliberte认为，关键基础设施和半导体都与国家安全有关，这应该会减少在政府变革下出现重大预算削减的风险：

尽管前方存在挑战和不确定性，但为升级美国基础设施和建设国内制造能力所做的努力应该为那些受益的公司带来进一步的增长机会。

中国的痛苦也反映在其股市上。在2023年的暴跌之后，人们期待通过正在进行的全国人大会议宣布的刺激措施来推动股市反弹，但希望最终破灭了。这一系列措施几乎没有解决房地产和银行业务领域的结构性问题，使投资者对逆转前景几乎没有希望。毫不奇怪，美国上市的中国公司的标普中国ADR指数表现平平。投资者正在转向其他方向。对日本热情的回升加剧了中国的困境。市场动态的隐含假设是，中国将受到西方的去风险化的伤害，而其他国家将受益：

降低风险加剧中国股市困境

自2023年3月以来MSCI指数的表现

来源：彭博社

聚焦中国经济中最依赖出口的行业（在这些行业中，它们的发达国家竞争对手应该从重新回流中受益最大），有迹象表明国际资本已经开始流动。自去年年初创立以来，MSCI世界重新回流指数，其中包括中国最依赖出口的发达市场股票，已经明显超过整体的MSCI世界指数：

友好的海岸

中国最依赖出口的行业正在经历一波上涨

来源：彭博社

中国的外国直接投资也没有得到任何喘息，随着资金流向墨西哥、印度和巴西等国家，流入资金首次在25年内变为负值。对于人民币来说，这并不是好消息，特别是在与美国贸易战升级的可能性下。

然而，没有人认为北京会轻易放弃而不进行反击。限制去全球化的影响并发展所谓的“新生产力”措施是否有效还是另一个问题。但中国有可能将这些困境化为机遇。Academy Securities的Peter Tchir提到了中国的韧性：

我担心，当我们为中国限制事物时，这只会让他们做得更好。我们之前问过中国是如何用七纳米芯片制造这么多手机的，当时对比10纳米以下芯片已经实施了限制… 中国有缺陷，可能无法执行他们的战略，但我怀疑我们被困在低估他们能力的泥沼中，而不是高估他们。

中国已经走得太远，不能放弃。目前，市场正在定价一个观念，即中国将陷入孤立。中国可能会因重新回流而引发新的竞争，这是目前没有被定价的风险。

—Richard Abbey

生存贴士

祝Pink Floyd的David Gilmour 78岁生日快乐。在我的十几岁时期，我曾经迷恋过Pink Floyd，然后多年来失去了兴趣；他们的音乐往往有点沉重，乐队的解散方式令人痛心。尽管如此，在“Comfortably Numb”中，很难想象有任何吉他独奏能超越Gilmour的。你可以在他与Roger Waters在2005年的Live 8演出中听到他，或者在2016年的庞贝演出中听到他。吉他独奏可能会有些自我放纵；但这个独奏是美丽的。其他候选人可能包括Guns n’ Roses的Slash演奏的Sweet Child of Mine；Jimi Hendrix在Woodstock演奏的星条旗颂歌；披头士乐队的“While My Guitar Gently Weeps”中最初由Eric Clapton演奏，但你也可以看到Prince演奏（太过火）；还有吉米·佩奇的许多独奏，但我们选择Whole Lotta Love；以及U2的New Year’s Day结束时的Edge。我肯定还漏掉了很多。其他建议？祝David Gilmour生日快乐，祝大家有一个愉快的一周。

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