《华尔街日报》：我以及所有人为何对2023年的预测都大错特错

从自身错误中吸取教训是明智之举，但若能借鉴他人失误则更为高明。我2023年犯下的最大错误与众人如出一辙：盲目追随共识，认为40年来最迅猛的加息将引发经济衰退。然而衰退并未发生，但关于其原因仍存在深刻分歧——而你的投资组合走向正取决于这个答案。

值得回顾的是，在2022年此时，经济衰退预测已成常态——某些指标甚至显示其强度超过实际衰退期的历史水平。我虽未采信那些忽视疫情对供需影响的经济模型，却认为初现的股市反弹难以为继，因为这等同于押注通胀回落而经济不受冲击。这种可能性有多大？微乎其微。但奇迹偏偏发生了。

要汲取教训，我们必须厘清经济背离预期的原因，而这正是棘手之处。目前至少存在四种相互竞争的解释，各自对应迥异的投资建议：

• **终究是暂时性现象。**疫情引发的供应链中断已消退，从商品到服务再平衡的需求波动逐渐平缓。随着供需重新匹配，物价涨幅放缓。该观点认为美联储本无需激进加息，现在可快速降息。认同此说的投资者过去数周疯狂扫货最脆弱的小盘股，押注它们将成为降息最大受益者。

• 政府填补了缺口。 根据国际货币基金组织数据，大规模无资金来源的支出意味着2023年美国各级政府赤字占GDP比重将超8%，远超其他发达国家，较2022年的3.7%大幅上升。若政府为弥补税收暴跌和利息成本激增这两大主因而削减开支或增税，势必引发经济衰退，而新的绿色补贴政策则通过企业新建设施拉动了增长。但政府无法永远维持如此巨额赤字，未来增税或减支都将削弱经济活力与企业利润。

• 利率未造成重创。 以历史最低利率重贷的房贷业主——加上数十年来锁定最长期低成本融资的投资级企业——使美联储加息的影响大为减弱。浮动利率贷款者确实承压：汽车贷款和信用卡违约率持续攀升，办公楼租赁等疲软行业的企业违约现象同样加剧。银行也因存款利率支出高于低息时期所购债券收益而处境艰难。但经济核心部门因高存款利率反而表现稳健甚至更胜从前。精准抄底的垃圾债券投资者则同时享受高利率与低违约的双重红利——前提是这种局面能持续。

• 美联储抵消了自身的紧缩政策。 在三月份硅谷银行倒闭后，美联储以宽松条件提供贷款，出手救助地区性银行。尽管继续加息，但货币供应量从那时起停止收缩，目前与当时持平。就货币数量而言，美联储实际上已停止政策紧缩，尽管货币的价格——利率仍在上升。美联储的刺激措施确实帮助了银行，而额外释放的流动性也助力经济运转，但经济学家对其重要性相较于利率的影响程度存在分歧。

后续发展取决于上述四种解释中哪种在2023年影响最大。我认为都起了作用，但无一能持续发力，至少不会长久。暂时性效应终究是暂时的。虽然无法断言它们已完全消退，但这些效应不可能永远持续。

在大选年，政府支出不太可能大幅削减，增税更无可能。但选举结束后，赤字问题必须解决。随着更多企业进行债务再融资，利率将产生渐进式影响。而美联储针对银行的特别贷款计划将于三月到期。

综合来看，未来经济增长将趋弱（利空股市），而利率会走低（利好股市）。两者如何相互作用正是市场押注的关键。2023年误判带来的重要教训是：这四种效应都出乎多数人预料，而2024年必然会出现更多意外。

总会有新的错误出现。但在2024年，请牢记一个最古老的教训：当股票价格昂贵时买入风险更大，因为它们几乎没有安全边际来消化坏消息。事情总有可能好转，但鉴于美股已经如此昂贵，胜算并不高。

联系詹姆斯·麦金托什，邮箱：[email protected]

本文发表于2023年12月30日印刷版，标题为《为何所有人都误判了2023年》。