《坏时代的日元》——《华尔街日报》

投资者已许久未应对日元升值的局面，因此日元周四的突然上涨预示着一定有事发生。果然，日本央行官员本周暗示，日本长期的负利率时代可能终于要结束了。

日本央行行长植田和男周四向议员们表示，他预计新一年的工作将更具挑战性，同时也暗示一旦短期利率不再为负，日本央行将有多种机制来实施政策。投资者将这些言论解读为利率即将上调至正值区域的信号。

交易员还注意到，日本央行副行长冰见野良三周三发表演讲，概述了利率开始上升时的赢家和输家理论。两位官员的言论令市场沸腾，猜测最早可能在本月预定的政策会议上就会加息。

结果：日元创下近一年来最大单日涨幅。日元周三一度对美元升值近2.5%。与不到一个月前触及的约152日元兑1美元的52周低点相比，日元已升值约5.5%，至144日元左右兑1美元（美元兑日元汇率越高，日元越弱）。

日本利率和日元价值的正常化早就应该实现。近年来日元疲软的主要原因是欧洲尤其是美国利率上升，而日本利率没有上升，导致利差扩大。但不要指望正常化会一帆风顺。

一个关键问题在于规模惊人的所谓"套利交易"——日本企业和家庭利用低息借入日元，转投海外高收益资产。截至6月，日本投资者持有的海外证券投资达616万亿日元（4.2万亿美元），较2019年底疫情引发金融货币动荡前的494万亿日元显著增长。最大的不确定性在于：当日本央行回归正利率导致部分资金回流时，日本经济乃至全球经济将受到何种冲击。

面对潜在的大规模资本流入，日本可能同时面临相对温和的资本外流——那些曾借日元贬值之机入市的外国金融投资者正在获利了结。截至6月，外资持有的日本股票和投资基金规模已从2019年底的210万亿日元激增至283万亿日元。

这些现象预示着，随着日本央行最终重返正利率时代，资产价格及其他风险要素或将面临重大重估。植田和男与冰野雅博坚称货币政策正常化可平稳推进，官方表态固然如此，甚至可能确有其理。

但越来越明显的是，日本退出近年非常规货币政策的过程，将如同当年实施这些政策时一样充满实验性。日元汇率2.5%的波动或许仅是序幕。

日本央行行长植田和男图片来源：Kiyoshi Ota/Bloomberg News