美联储藏着一个8万亿美元的秘密 - 《华尔街日报》

投资者们正期盼着下周提前降临的"圣诞礼物"——联邦公开市场委员会即将发布的最新货币政策预测。但很难想象他们会如愿以偿，即主席杰罗姆·鲍威尔将暗示2024年会有大幅降息。与此同时，我们其他人也无法如愿知晓美联储打算如何运用其最强大的政策工具之一。

争议焦点在于季度经济预测摘要(SEP)，最新版本将于周三与12月政策声明同步发布。其中最引人注目的是"点阵图"，FOMC成员通过它来暗示对未来利率路径的预测——这张图表将为市场提供数日乃至数周的揣测素材（从各种意义上）。

然而，报告将缺失关键内容：关于央行资产负债表的任何表述。美联储2008年后扩大资产持有规模（及其创造的相应负债）的决定对经济产生着巨大影响。但美联储官员仍拒绝就如何运用这一工具向公众发出任何正式信号。

量化宽松——通过2008至2022年间三轮数万亿美元证券购买来扩张央行资产负债表——是美联储自2008年金融恐慌以来最具争议的政策之一。而量化紧缩——自2022年春季起逐步让到期证券自然脱离资产负债表的进程——则成为美联储抗击通胀战略的核心支柱。这些政策已对美国金融体系和经济产生深远影响。

在资产负债表的负债端，美联储已摒弃了2008年前的旧体系——当时银行在央行的准备金存款规模较小，银行间准备金交易成为重要的市场信号（也是美联储的政策工具）。如今美联储表示将维持"充足准备金"体系，确保银行不会缺乏这种关键资本形式。

这与量化宽松政策密不可分。美联储通过购买资产增加了银行的准备金余额。因此要求银行永久保持较高准备金水平的预期，意味着未来量化紧缩存在上限。但美联储难以估算银行准备金的"合理"水平，官员们未将这一指标纳入季度预测，错失了获取市场反馈的良机。

资产端同样存在悬而未决的问题。最关键的是：美联储现在认为国债与抵押贷款支持证券等资产在其投资组合中的理想比例是多少？此前多轮量化宽松和紧缩政策基本按固定比例同步增减国债和私营部门债务持有量。在量化紧缩进程中，美联储是否应该（或将会）加速抛售抵押证券以回归2008年前仅持有国债的常态？

这个问题的答案可能对经济产生重大影响。疫情期间美联储对抵押证券的非必要购买曾造成信贷补贴，助推房价暴涨，其影响至今仍体现在通胀数据中。然而在季度货币政策展望报告中，美联储对这些关键问题始终保持沉默。

既然资产负债表预测如此重要，为何央行不在季度通讯中公布？尴尬的答案是，美联储其实并不真正理解其资产负债表如何作为政策杠杆运作。多年来，央行官员对量化宽松的解释和理由如同万花筒般不断变化。由于无法就QE对经济的影响机制形成定论，关于美联储应如何阐述该政策的讨论始终受阻。

通常本专栏作家会将这种克制视为美德，更倾向于美联储完全不发表任何前瞻性指引。作为政策工具，前瞻性指引已明显失败，它曾使美联储在通胀加剧时陷入不合时宜的政策，继而助长了投机狂热和银行业危机。

但如果美联储坚持将信号传递作为政策工具，官员们就有责任向公众完整披露真相。这包括在季度预测的首个表格中——短期利率预估下方——增加一两行内容，表明FOMC成员认为未来几年合适的资产负债表规模，以及为实现政策目标美联储应持有何种资产。

若他们自认无法回答这些问题，当初又为何要大幅扩张美联储资产负债表？

美联储主席杰罗姆·鲍威尔11月1日在华盛顿的新闻发布会上回答问题。图片来源：凯文·拉马克/路透社刊载于2023年12月8日印刷版，标题为《美联储拥有8万亿美元的秘密》。