信诺与Humana合并案或将面临反垄断审查——《华尔街日报》

信诺的联邦医疗保险优势业务规模相对较小，目前正尝试通过探索出售该部门来预先应对监管担忧。图片来源：安德鲁·凯利/路透社从财务角度看，信诺与Humana的超级合并具有重大战略意义。

信诺 拥有庞大的药房福利管理业务，但在利润丰厚的联邦医疗保险优势领域长期缺位。Humana 则占据该领域第二大的市场份额，仅次于联合健康集团 。两者合并将缔造足以与行业巨头抗衡的医疗保健巨头。

若以股票加现金方式（大概率由规模更大的信诺收购Humana）达成交易，信诺股东的股权可能被稀释——这解释了为何《华尔街日报》报道双方合并谈判后，其股价周三应声大跌（Humana股价同样下挫）。但长远来看，此举或能解决信诺估值倍数偏低的问题。该公司前瞻市盈率不足10倍，部分源于市场对其药房福利管理业务的担忧。向高增长的联邦医疗保险业务多元化发展，将为投资者描绘更美好的前景。

投资者同样对这笔交易可能面临的反垄断审查感到不安，无论采取何种资产剥离措施来安抚监管机构。如果两家公司执意推进，几乎肯定会遭到司法部的挑战。

之所以难以想象该交易能在拜登政府毫无反对的情况下顺利通过，是因为两家保险公司都拥有规模可观的药品福利管理（PBM）业务——这个三字母缩写在如今的华盛顿堪称敏感词。根据Drug Channels数据，信诺在处方药管理业务规模上排名第二，而Humana位居第四。合并两大PBM巨头可能引发对中间商权力过度集中的担忧。

公平地说，两家公司的PBM部门服务不同客户群体：信诺主要面向商业客户，Humana则侧重联邦医疗保险。但伯恩斯坦分析师Lance Wilkes指出：“问题核心在于市场集中度及其对药房和其他供应商的影响，而非限制通常不会选择Humana提供PBM服务的雇主的选择权。”

尽管国会几乎在所有议题上都存在分歧，但整治PBM在美国错位的医疗体系中的角色已成为当前两党共识。多项跨党派法案正在立法程序中推进，联邦贸易委员会已启动对PBM商业行为的调查，且多个州政府也已展开调查。

此类交易受到监管审查早有先例。2015年信诺和哈门那曾进行过谈判，但哈门那最终与安泰达成交易。该交易被法官否决，导致安泰在2018年被CVS收购。信诺与现更名为Elevance Health的Anthem的另一桩合并交易，也因反垄断裁决不利而告吹。

但信诺与哈门那的交易战略意义重大，值得冒险一试。TD Cowen分析师加里·泰勒写道：“公布交易，承受监管压力，寄望能完成这项变革性交易。“他预计监管挑战将造成"18-24个月的不确定性”。

除了药品福利管理业务外，两家公司业务重叠很少。信诺的联邦医疗保险优先计划业务规模较小，正试图通过探索出售该部门来消除监管担忧，据《华尔街日报》估计，该部门可能价值数十亿美元。这可能足以让交易在法庭上获得通过。

雷蒙德·詹姆斯分析师克里斯·米金斯表示：“如果信诺能够剥离其联邦医疗保险优先计划业务，并妥善处理哈门那相对较小的药品福利管理业务，我认为很难说这笔交易是反竞争的。”

信诺与哈门那的合并对相关各方都是个头疼的问题，但对双方律师来说却是笔大生意。但归根结底，这个交易对双方都太有吸引力了，不能不尝试。

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刊登于2023年12月1日印刷版，标题为《信诺-哈门那合并案或将面临反垄断挑战》。