卡尔·伊坎押注"大空头2.0"如今他表示这场游戏被操纵了——《华尔街日报》

克罗斯盖茨购物中心的青少年和老年步行者可能没有意识到，他们正站在一个华尔街战场上，这里可能涉及数亿美元的利益。四年前，华尔街传奇投资者卡尔·伊坎对美国购物中心的未来进行了大规模做空，这被称为“大空头2.0”。他的赌注让他与经常在臭名昭著复杂且充满争议的市场中操作的大型资产管理公司和对冲基金对立。

这次赌注使用了信用违约互换，本质上是为债券提供损失保险的保单，与追踪购物中心及其他商业地产贷款组合的指数挂钩。购买者每月支付保费，但如果债券遭受损失，这些保单可能支付巨额赔偿。在2020年的采访中，伊坎称这次做空是“我见过的最好的之一”。当时，新冠疫情的封锁措施给购物中心带来了更多伤害——根据公司文件，他公开交易的伊坎企业 持有的信用违约互换（CDS）头寸在年底实现了约9亿美元的收益。

在这一年中，伊坎——一位资深扑克玩家——加大了他的赌注，将风险资金从2019年底的6.22亿美元增加到2020年的21亿美元。现在，87岁的伊坎正看着他的一些巨额收益逐渐消失。根据公司文件，2022年，伊坎企业的信用违约互换头寸出现了7.42亿美元的账面亏损，而且该公司的空头信用头寸在2023年至今也处于亏损状态。雪上加霜的是：当克罗斯盖茨的债务最近以比之前价值低近1亿美元的价格出售时，价格刚好高到足以避免触发伊坎用来做空购物中心的一些衍生品的赔付。

卡尔·伊坎不得不重新协商数十亿美元的贷款。图片来源：维克多·J·布鲁/彭博新闻他现在声称这一转折表明交易对手暗中操纵对他不利，尽管资深人士警告称，像这样的市场充斥着此类争议。

“在很多情况下，这就是一个被操纵的、涉及数百亿美元的市场，“伊坎在接受采访时表示。

做空失利是这位华尔街大亨遭遇的最新挫折。今年5月，一名做空者指控称，多年亏损导致伊坎企业杠杆率过高，且持有的资产估值虚高。此后该公司股价下跌约60%，迫使伊坎重新协商以其股票为抵押获得的数十亿美元贷款。

伊坎的指控为人们了解衍生品交易世界打开了一扇窗，在这个世界里，资产价格的微小差异可能导致侧边赌注上数亿美元的盈亏。这些市场曾出现过有争议的操纵行为，比如2018年的一笔交易本可以制造一场"虚假违约"以触发衍生品赔付。

资深市场观察人士表示，衍生品交易的复杂性、杠杆效应和赢家通吃结构可能使其风险极高。

去年黑色星期五，克罗斯盖茨购物中心的购物者。照片：吉姆·佛朗哥/奥尔巴尼时代联合报/美联社2017年，对冲基金经理叶艾瑞克（Eric Yip）推广了商场空头策略，他从小就在新泽西一家商场父母的店铺里工作。

叶认为，百货商店的衰落将引发一波商场业主债务违约潮。投资者可以通过购买CMBX 6的信用违约互换（CDS）获利，该指数包含25种商业抵押贷款支持证券，其中高风险商场债务占比过高。

“CMBX 6是相关性、集中度和基本面迅速恶化的有毒组合，”叶在一篇鼓吹这一交易的论文中写道。“我们认为2017年将是一个转折点，市场最终会将这三个因素综合起来。”

叶错了。CDS溢价和持仓价值的下跌让叶的基金不断失血，直到他在2019年关闭了基金。

这并没有阻止伊坎（Icahn），叶在2000年代曾为他工作。大型资产管理公司普特南投资（Putnam Investments）和联博（AllianceBernstein） 站在了赌局的另一边。由于伊坎善于吸引公众关注，联博也发布了自己的报告，题为《CMBX.6背后的真相：揭穿下一个大空头》。

通过发言人，普特南和联博拒绝置评。当新冠疫情在次年爆发时，该指数暴跌，其衍生CDS合约的价值飙升。其他一些做空CMBX 6的基金平仓获利丰厚，而伊坎的持仓当年获利约9亿美元。

与许多购物中心一样，十字门商场在新冠疫情期间遭受重创。图片来源：吉姆·佛朗哥/奥尔巴尼时报联合报/美联社根据财务文件显示，伊坎加大了赌注规模。

“现在许多这类债券都处于极度危险中，“伊坎告诉CNBC，“这就像给几个月后要上电椅的人卖保险。”

但随着疫情消退，CMBX 6指数显现复苏迹象。

这场赌局的结果将越来越取决于像十字门这样陷入困境的单个商场命运。这座位于纽约州奥尔巴尼市郊的大型购物中心，2012年经评估达4.7亿美元后，时任所有者金字塔管理公司以其抵押获得了3亿美元贷款。该贷款被拆分纳入三种不同证券化产品，每种都是CMBX 6指数追踪的25个标的之一。

疫情给十字门带来沉重打击。财务文件显示，其净运营收入从2019年的2920万美元骤降至2020年的1640万美元。商场估值重估为2.81亿美元，贬值40%。

面临即将违约的风险，金字塔公司获得贷款展期至2023年5月。随后利率急剧上升使得再融资成本可能高昂。今年3月，该商场再次被评估为1.67亿美元。

当债务今年春季到期时，这些贷款在三个CMBX 6参考标的中的未偿贷款占比达30%至60%，对决定该指数剩余赌注结果具有超常影响力。

贷款出现拖欠后，特殊服务商Trimont房地产顾问公司在伊坎批准下启动债务拍卖程序。

但《华尔街日报》查阅的邮件显示，就在债务即将挂牌前夕，服务商收到了康涅狄格州小型对冲基金Cannae Portfolio Advisors提出的1.62亿美元"假马竞标"报价。

这份报价意义重大——其设定的底价恰好能确保三笔Crossgates证券化产品中至少有一笔避免亏损，从而不会触发与特定债务层级挂钩的信用违约互换赔付。摩根士丹利支持的Cannae报价远超其他竞标者。据《华尔街日报》获取的文件显示，共有63家投资者对该资产表示兴趣，在收到的7份标书中，Cannae的报价比次高者超出逾4000万美元。伊坎指出，看似多付的4000万美元，实际上可能让某些人避免了因信用违约互换押注失败导致的更巨额损失。

最终债务由Cannae与摩根士丹利联合购得。Trimont和摩根士丹利发言人均拒绝置评。

伊坎表示，成交价远超其他竞标报价（且精确达到避免CMBX6指数中一项参照标的触发赔付的水平），可能表明信用违约互换多头方存在市场操纵行为。

随着贷款处置细节的披露，CMBX6指数在后续交易日累计上涨6%。

票据出售后披露，最终售价中的1450万美元将作为或有事项（包括诉讼风险）暂扣不支付给债券持有人。

“出于非经济目的且意图操纵衍生品市场的人为行为属于违法且可被起诉，“凯寿律师事务所合伙人迈克尔·哈宁表示，他正与伊坎等人合作处理涉及CMBX 6指数的诉讼案件。

交易员和分析师认为伊坎的指控具有合理性，但并未暗示存在不当行为。部分分析师指出，克罗斯盖茨购物中心数年后可能显现投资价值，而债券持有人目前已从更高售价中获益。

房地产数据公司Trepp高级董事总经理马努斯·克兰西指出，克罗斯盖茨事件表明"大空头2.0"与2008年危机有本质区别——当前做空对象是少量大型商业地产，而非数千套住房抵押贷款组合。

“上次危机中很难实施这类操作，因为住房所有权信息不透明，无法确定具体房产支撑哪些债券，“克兰西解释，“但商业地产债券的底层资产清晰可查。”

记者本·福尔迪联系方式：[email protected]