《华尔街日报》：最终能扭转花旗集团局面的会是什么？

花旗集团表示，简化银行结构有助于收入增长。图片来源：David Paul Morris/彭博新闻花旗集团 首席执行官简·弗雷泽有一个宏伟计划，旨在精简这家庞大全球银行的管理层级。但仅此一项可能不足以缩小该股的大幅折价。

这位上任第三年的首席执行官采取了一种毫无保留的削减方式——“这会让一些员工感到非常不适。我对此完全没问题，”她最近告诉分析师——这正是投资者喜欢听到的言论。

然而花旗集团的股价持续低迷。按一项关键指标衡量，它是KBW纳斯达克银行指数中表现最差的股票，截至上周五收盘时市净率仅为48%。根据FactSet数据，这是十多年来首次跌破该水平。

因此投资者可能会将这次最新转型努力视为押注这家"大而不能倒"的系统重要性银行的入场点，该股目前股息率超过5%。沃伦·巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司最新监管文件显示持有该行约3%股份。

在最近由硅谷银行倒闭引发的银行业危机背景下，花旗具有若干关键优势。它没有大量浮亏政府债券组合，对超廉价零售存款的依赖度低于同行。虽然通过信用卡业务开展大量消费贷款，但其商业地产风险敞口相对较低。此外还拥有可能从市场波动中获益的大型债券交易业务。

这些因素可能帮助该银行股票在今年相对抗跌，跌幅小于KBW指数中的许多其他银行。但阻碍其实现更有意义上涨的，或许是一个更根本的原因：预期盈利不足。

2023年上半年，该银行的有形普通股股东权益收益率为8.7%。这低于近年来的年度回报率，2020年除外。但在当前市场环境下显得尤其低，因为利率上升推高了投资者要求超越国债的回报率，导致其市净率折让扩大。

效率提升可以通过从相同收入中榨取更多利润来提高回报。然而，仅靠管理层级简化预计无法实现缩小账面价值折让所需的回报水平。该银行的效率目标是将运营支出占总收入的比例从去年的68%降至中期60%以下。但这还包括削减对已退出的非核心业务的支出，以及对银行基础设施和风险控制系统进行监管要求的转型。

高管们表示，转型过程中的支出将下降，并通过技术改进产生成本效益。然而，投资者目睹富国银行 的转型过程比预期多耗费了多年时间，在看到白纸黑字的支出下降之前不太可能给予太多信任——这至少要到明年晚些时候才会实现。“银行扭亏为盈需要眼见为实，“Autonomous Research分析师John McDonald表示。

与此同时，美联储拟议的新规将大幅提高银行的股权资本要求，这可能会通过增加计算公式中的分母来影响股本回报率。花旗集团可以通过剥离风险资产及退出资本密集型的非核心业务（如海外零售银行业务）来部分抵消影响——尽管其墨西哥零售部门不得不选择首次公开募股(IPO)途径而非直接出售，这将推迟从该举措中实现节省成本的时间。

提升效率最有效的方式或许是在相同成本基础上创造更多收入。首席财务官马克·梅森向分析师表示，通过"将核心业务向中心靠拢"的简化改革能促进收入增长。这一点有待验证：该行设定了4%至5%的复合年收入增长率目标，作为中期实现11%-12%有形普通股回报率计划的一部分。

花旗无法改变利率或美联储政策，因此在即将发布的季度报告中，投资者或许只能寻找进展迹象，例如交易银行服务等核心业务的强劲收入增长。那些期待该行彻底扭转估值折价的投资者，需要秉持巴菲特式的长期视角。

写信给泰利斯·德莫斯，邮箱：[email protected]

刊登于2023年10月10日印刷版，标题为《花旗集团转型努力面临阻力》。