美联储如何让令人担忧的经济信号消失——《华尔街日报》

美联储银行记录的利息支付有助于缩小国内生产总值与国内总收入之间明显的差异。图片来源：新华社/祖玛通讯社美联储一直在亏损。这曾一度可能使经济看起来比实际情况更疲软。

当美国商务部周四发布其最新的第二季度国内生产总值预估时，还同步进行了五年一度的基准修订，这些修订涉及支撑其大部分经济数据的核算体系。其中一个结果是：两种经济增长衡量指标之间一度令人担忧的差距已经缩小。而这与美联储的内部会计处理有关。

国内总收入衡量通过工资和利润在整个经济中获得的净收入，而国内生产总值则捕捉这些收入来源的交易支出面。由于统计差异，GDP和GDI从未完全匹配，但随着商务部收集更多数据并进行修订，两者往往会趋于接近。历史表明，当它们接近时，GDI的初始估计通常更接近实际值。

因此，当实际（经通胀调整后的）国内总收入（GDI）在去年第四季度和今年第一季度连续收缩，而国内生产总值（GDP）却持续增长时，情况令人担忧。8月下旬，美国商务部报告称，GDI在第二季度恢复增长，但年化增长率仅为0.5%，而同期GDP增长了2.1%。

但周四修订后的数据显示，去年第四季度GDI收缩幅度有所收窄，而今年第一季度实际为正增长。第二季度GDI增速也小幅上修至0.7%。

GDI此前表现逊于GDP的原因之一，是美联储因持有大量国债和抵押贷款，叠加利率急剧上升而持续亏损。这是由于美联储资产规模膨胀时，其负债必然同步增加。其中约三分之一负债（如流通货币）无需支付利息，但大部分负债（如银行在美联储的存款准备金、与货币市场基金等短期贷款方签订的反向回购协议）必须付息。随着美联储将联邦基金利率目标区间从去年初的接近零水平上调至当前5.25%-5.5%区间，这些存款和回购协议的利息支出持续攀升。

这些变化均体现在商务部用于计算GDI的国民经济账户数据中。数据显示，经季节调整后，美联储银行第二季度亏损400亿美元。而去年同期其盈利达306亿美元——当时美联储银行支付的存款利息仍远低于其持有国债和抵押贷款证券获得的利息收入。

当然，美联储的亏损资金流向了某些地方，但正如摩根大通经济学家所指出的，这并未体现在国内总收入（GDI）数据中，因为美联储向银行等机构支付巨额利息的情况相当新近。基准修订版通过记录联邦储备银行支付的利息弥补了这一缺陷。虽然季度数据尚未公布，但美国商务部周五发布的数据显示，去年这类支付总额达1024亿美元，而前一年仅为57亿美元。GDI数据的上调部分反映了对这些支付的会计处理。

美联储的亏损并不直接冲击经济，因为根据其会计规则，央行只需在账面上承担亏损，待恢复盈利时即可冲销。相反，当美联储盈利时，会向财政部上缴款项以帮助抵消预算赤字。但近期累积亏损意味着，即便恢复盈利，美联储也无法立即为联邦预算做贡献——它首先需要填补自身的财务窟窿。

这种亏损态势可能还将持续，特别是考虑到美联储政策制定者近期表态预计明年降息幅度有限，意味着对金融机构的利息支付将维持高位。虽然经济数据不再因此失真，但这也意味着政客们无法指望美联储来改善赤字状况。

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刊登于2023年10月3日印刷版，标题为《美联储如何阻止了一个令人担忧的经济信号》。