投资者对"大自然母亲"的押注正获得丰厚回报——《华尔街日报》

你需要获得多少赔偿才能覆盖下一次大规模飓风或地震的风险？保险市场的投资者给出了新答案：远高于以往。

这一信号来自该市场的关键组成部分——巨灾债券。“猫债"大约在二十五年前出现，当时飓风"安德鲁"造成的惊人损失使多家保险公司破产，保险公司急于寻找管理极端风险的方法。

他们在华尔街找到了重大地震或飓风风险的承接者：对冲基金、养老基金和富裕个人愿意提供现金，以换取高额年收益，但若发生特定天气事件或保险损失，他们可能会失去这笔资金。

多年来，部分债券曾出现亏损。根据芝加哥联邦储备银行研究论文所述案例，2010年某家私人汽车住宅保险公司发行了1亿美元债券，旨在当全美雷暴和龙卷风造成的行业损失超过8.25亿美元时获得补偿。2011年行业损失确认为9.546亿美元时，投资者不得不放弃资金，该裁决经历了数年诉讼。

但总体而言，这种安排长期来看对投资者是有效的。即使在2017年美国遭遇三次重大飓风袭击时，瑞士再保险全球猫债总回报指数当年仍保持正值。

然而根据瑞士再保险数据，去年猫债收益率首次出现-2.16%的负回报，创下该指数历史上首次年度亏损。

发生了什么？这不仅仅是利率的问题，因为投资者投入的现金会随利率上升而获得浮动市场收益。甚至也不仅仅是损失事件的问题，因为飓风伊恩引发的潜在赔付比最初担心的要小。

1992年飓风安德鲁过后的佛罗里达州居民。安德鲁飓风后，随着保险公司争相寻找管理其最极端风险的方法，巨灾债券应运而生。图片来源：Sun-Sentinel/Zuma Press相反，巨灾债券的价格陷入了保险业更广泛的动荡之中。近年来，保险业损失超过1000亿美元，这促使人们对风险价格进行了彻底的重新思考。根据保险信息研究所的数据，去年的飓风伊恩预计造成约500亿美元的保险损失——经通胀调整后仅次于2005年的卡特里娜飓风——这或许是最后的警钟。

现在，巨灾债券投资者要求相对于他们所承担的风险获得更高的回报。这压低了旧债券的价值，导致了去年的价格下跌。但结果是，投资者现在承担极端巨灾风险所获得的回报比过去20年都要高。

衡量这种风险价格的一个关键方法是投资者获得的收益率与巨灾模型预测的损失率的倍数。根据巨灾债券和保险相关证券新闻和数据提供商Artemis的数据，2023年巨灾债券的平均票息是平均预期损失的五倍多。

这是一个巨大的飞跃。回顾2017年，当时巨灾债券的平均票息还不到预期损失率的两倍。而2023年这一比率已达到自2002年以来的最高水平——彼时市场规模更小、更不成熟，发行方正试图用这种特殊产品吸引投资者。

通常市场中，投资者对回报的更高要求会导致卖家减少。但保险行业截然不同：专业保险评级机构AM Best数据显示，2023年巨灾债券销售额有望突破125亿美元的历史纪录。

企业可以等待合适时机上市，但保险公司和部分企业不能没有重大灾难保障。传统再保险公司目前对常见损失的承保费用大幅提高，且总体承保范围缩小，有时使得巨灾债券成为唯一选择。

买家正在收获红利。2023年上半年瑞士再保险指数的总回报率创下10.3%的历史新高。“经风险调整后，投资者基本能拿到更多钱，收益超过以往任何时候，“AM Best董事总经理兼保险连接证券主管伊曼纽尔·莫杜表示。

当然，对所谓"免费午餐"应保持警惕：真的能用更低风险换取更高回报吗？关键问题在于市场对未来损失的预期是否准确。

2021年，一场野火越过加州高速公路后，房屋被焚毁。野火和雷暴等灾害造成的损失正在上升。图片来源：Ethan Swope/Associated Press根据Artemis数据，2023年巨灾债券平均预期损失率为1.7%（原文链接），远低于几年前投资者承担的水平——2019年债券预期损失率曾达3.5%。

然而，那些曾被视作极其罕见或损失惨重的事件，如今可能不再如此，尤其是当气候变化正改变某些灾害的基础发生频率或强度时。即使没有大地震或飓风，由于索赔普遍通胀及其他灾害损失加剧，行业损失仍可能达到高位。Gallagher Re数据显示，2023年美国重大雷暴（强对流风暴）首次导致超500亿美元保险损失。

因此当前收益率与损失率的极高比值可能只是假象。但巨灾债券通常仅有两年的较短存续期，也意味着新发债券的定价和条款有时间适应日益显著的长期趋势变化。

另一风险在于，巨灾债券近期表现可能吸引大量非专业资金涌入，压低定价。然而在损失压力上升的背景下，保险需求或与资本供给保持同步。专注保险投资的Twelve Capital首席投资官Urs Ramseier预计，未来五年巨灾债券市场规模将从当前约400亿美元翻倍增长。

未来巨灾债券发行的主要推动力可能来自各州或联邦的终极保险机构。这些资金池有时依赖巨灾债券来支持缺乏私营保险选择的市场的保障——佛罗里达和加州等地区的房主正日益面临这种情况。

或许有一天，人们会开始搬离灾害频发地区，从而减少对极端风险保障的需求。但只要美国人还愿意与大自然对赌，华尔街就会站在赌桌的另一边。

联系作者泰利斯·德莫斯：[email protected]

本文发表于2023年9月30日印刷版，标题为《押注灾难获得回报》。