《华尔街日报》：对冲基金崩盘如何拯救了你的股票投资组合

艾伦·格林斯潘1998年在参议院银行委员会作证。图片来源：戴夫·特雷西/盖蒂图片社本文是《华尔街日报》“街头听闻"系列的第一篇，纪念长期资本管理公司倒闭25周年，共分三部分。

在硅谷银行、雷曼兄弟或房地产崩盘之前，长期资本管理公司为之后的所有危机定下了基调。

这家对冲基金云集了包括诺贝尔奖得主在内的金融界梦之队，自以为找到了近乎零风险赚大钱的方法。向其提供数百亿美元贷款的银行也深信不疑。当基金策略崩盘时，美联储官员协调了一场史无前例的救援，并通过降息试图支撑下跌的股市。即便25年后的今天，其影响依然存在。如果说"美联储看跌期权"诞生于某个时刻，那正是LTCM危机期间。

核心理念是：通过降息应对股市下跌，美联储实际上为投资者提供了一种类似看跌期权的保护机制（看跌期权是交易者用来对冲损失的金融工具）。更甚的是，尽管股市飙升，美联储却迟迟不加息，这就像不断调高看跌期权执行价，纵容投资者承担本不愿承受的风险。

随后又发生了其他事件，比如互联网泡沫破裂后的降息，以及2008年金融危机后的大幅降息和巨额流动性注入。现在或许——仅仅是或许——美联储正在让市场摆脱对"美联储看跌期权"思维的依赖。这仅仅花了四分之一个世纪。

美联储在1998年的首次降息发生在9月29日，就在纽约联邦储备银行协助金融机构财团安排对长期资本管理公司(LTCM)35亿美元纾困的六天后。从当时的经济报告来看，这次降息并不太说得通。报告显示，就业市场强劲，而且美国人的收入和支出都在强劲增长。

但股市却遭遇了大幅下挫。8月底时，标普500指数较7月中旬创下的历史高点下跌了19%，尽管美联储主席艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)的言论自那以来在一定程度上安抚了市场，但该指数仍较峰值下跌了12%。美联储认为这是一个大问题，倒不是因为它认为股市预示着经济将出现问题，而是因为它担心股市下跌可能对经济造成的影响。

在为9月份的政策制定会议准备的材料中，美联储工作人员计算出，股市繁荣推动的财富增长使1997年下半年和1998年上半年的年化消费者支出增加了一个多百分点。如果这种财富效应发生逆转，会发生什么？

市场的困境尚未结束——标普500指数在10月初回落至8月低点——美联储的行动也未停止：央行在10月15日紧急会议后再次将目标利率下调25个基点。然而股市已开始强势反弹，到11月17日美联储再度降息时，标普500指数已于11月23日突破7月创下的历史高点。次年6月30日，当美联储终于转向加息25个基点时，该指数已较前高上涨13%。

2000年初，当股市（尤其是科技股）涨至更高位，而美联储刚将目标利率调回长期资本管理公司危机前水平时，前美林衍生品策略师史蒂夫·金和前太平洋投资管理公司基金经理保罗·麦考利为他们眼中的现象命名：格林斯潘看跌期权。他们认为，投资者因预期格林斯潘领导的美联储会出手救市而承担更多风险，推高了股票估值。

众所周知，这场狂欢很快以互联网泡沫破灭告终，但"格林斯潘看跌期权"的概念（格林斯潘卸任后改称"美联储看跌期权”）却流传下来。经济学家安娜·切斯拉克和安妮特·维辛-约根森的研究或许佐证了这点：他们发现股票回报率能强力预测美联储目标利率的变化。

此外，当他们分析美联储会议记录和其他文件时，发现官员们并不将股市视为经济预测工具，而是更担心股市下跌可能通过负面财富效应损害经济。

如今美联储或许无需如此担忧股市下跌的影响。股市财富效应似乎已显著减弱：去年标普500指数从1月峰值到10月低点下跌约25%，但这一跌幅并未引发关于熊市如何影响普通美国人消费的广泛讨论，也未阻止美联储继续加息。美联储今年发布的新金融状况指数旨在衡量抵押贷款利率、美元汇率等因素的经济影响，其对股票的权重明显低于高盛等机构编制的类似指标。

美联储可能永远不会停止关注股市。当市场下跌与重大经济冲击（如2008年金融危机、2020年疫情初期）同时发生时，降息仍会随之而来。但那些认为单凭市场抛售就足以让美联储紧急救市的投资者，可能会发现他们预期的安全网已不复存在。

联系作者贾斯汀·拉哈特请致信 [email protected]

本文发表于2023年9月25日印刷版，标题为《“美联储看跌期权"如何拯救股市》。