美国证交会将监管矛头指向私募资本——《华尔街日报》

美国证券交易委员会（SEC）已敲定新规，将彻底改革规模达27万亿美元的私募基金行业（包括私募股权、对冲基金和风险投资基金）与投资者之间的运作方式。上周六大行业组织起诉SEC，要求阻止这些法规的实施。

长期以来，私募基金基本不受SEC监管，因为只有高净值个人和大型机构投资者才能参与其中，这些成熟投资者具备自我保护能力。新规将颠覆这一延续90年的现状——而这仅是SEC对私募市场展开全面监管的开端。

私募基金与投资者之间的费用和投资条款历来通过自由谈判确定。实际上，这意味着代表消防员、教师和警察进行投资的固定收益养老金计划等最大型机构投资者往往能获得最优条件。SEC新规将要求特定收费安排必须"公平合理"，并禁止私募基金向大投资者提供提前赎回权。这将导致固定收益计划支付更高费用且流动性降低，最终损害退休人员利益。

新规还建立了季度费用及业绩披露制度，并要求年度审计对基金投资估值进行复核。这些合规成本将以更高费用和更低收益的形式由全体投资者承担。

SEC声称新规是因私募基金市场缺乏竞争，这一论断完全错误。当前行业费用持续下降，城堡投资（Citadel）和黑石（Blackstone）等最大型基金市场份额有限——前五大对冲基金管理资产占比不足5%。扣除费用后的净回报表现优异：自1989年以来，私募股权基金年均回报率达12%，远超标普500指数8%的收益。

私募基金投资的私营企业同样蓬勃发展。如今美国企业每年通过私募市场筹集的资金几乎是公开募股的四倍。大公司不再需要上市融资，因为包括SpaceX和Stripe在内的"十角兽"（估值超百亿美元的私营企业）数量已突破700家，创下历史纪录。这一成功的关键在于私募股权所有者直接管理企业，而上市公司必须依靠董事会代表分散的股东群体。

美国上市公司的境况则严峻得多。当前上市公司数量较1990年代减少近半，上市合规成本达到历史峰值。美国在全球首次公开募股中的占比也跌至10%左右的历史低点，这意味着外国企业不再青睐美国公开市场。

美国证交会的新私募基金规则只是开端。该机构意识到公开市场正在萎缩而私募市场持续扩张。为防止公开市场进一步收缩，其秋季监管议程计划对私募市场发起全面冲击。

现行规则下，代持私募股权的经纪商或投资基金仅被视为单一股东。证交会拟穿透核查这些中介机构，使每位客户或投资人都计入股东人数。这将导致大量私募企业突破2000名股东的上限，被迫转为上市公司。此外，证交会还计划首次要求所有其他私营企业公开提交财务报表。

莉娜·汗领导下的联邦贸易委员会（FTC）正将监管矛头对准私募股权。FTC宣称将基于"加剧市场集中度"的理由阻止更多私募投资，却无视私募基金能增强被投企业所在市场竞争力的证据。

众多学者、前政府官员和法律专家指出，SEC与FTC缺乏以这种方式监管私募市场的法定权限。SEC试图依据1940年《投资顾问法》和《多德-弗兰克法案》中从未提及私募基金、也非为此设计的条款，为私募基金建立全新监管框架。这显然违背了2022年"西弗吉尼亚州诉EPA案"的判决要旨——最高法院明确要求联邦机构在涉及"重大事项"的监管前必须获得国会明确授权。该规则还未能满足法律要求的成本效益分析，刻意忽视其对市场与就业的负面影响，其合法性在法庭上不堪一击。

SEC对私募市场的激进监管，暴露出"拜登经济学"的核心谬误——政府比市场更聪明的傲慢假设。若此轮监管攻势得逞，私募市场将重蹈公开市场覆辙，使美国经济陷入资本饥荒。

本文作者斯科特是哈佛法学院荣休教授、资本市场监管委员会主任；格列佛为该委员会研究总监。

照片：安德鲁·凯利/路透社刊登于2023年9月5日印刷版，标题为《SEC瞄准私人资本》。