亚利桑那州这座由市政债券资助的公园为何问题频出？——《华尔街日报》

市政债券以安全性著称，但亚利桑那州梅萨市一座体育场馆的财务崩盘事件表明，并非所有市政债都生而平等。

占地320英亩、拥有排球场、足球场和夏令营设施的莱格西公园，于今年5月申请破产。此时距其开业仅15个月，而三年前亚利桑那州工业发展局同意发行市政债券为该公园建设融资。近期这批债券交易价格仅为面值的10%左右，公园正在寻找买家。

该体育公园的财务困境揭示了4万亿美元市政债券市场中一个由"导管发行者"（即地方政府实体）催生的高风险角落。这类发行模式允许私营企业（通常是非营利组织）以免税方式借款，用于建造购物中心、医疗中心和特许学校。

它们通过导管机构获得资金——这些机构出售债券后立即将收益转给非营利组织。与发行市政债的城镇不同，导管机构不承担偿债责任，但通常会在此过程中收取费用。

莱格西公园开业一年内即违约，目前正在寻求买家。导管结构的缺陷长期存在且为华尔街熟知，但美国利率上升加剧了这些问题。利率升高意味着借款人通过再融资推迟偿付款项的成本更高。当高利率唾手可得时，投资者也更不愿意购买他们认为有风险的投资品。

许多导管债券发行人坚持为历史悠久、资金充足的机构（如医院和大学）发行债券，这些机构极少（如果有的话）出现违约情况。他们表示，自己通过为社区导向项目提供低成本融资，履行了重要职责。

然而，与导管债券相关的违约事件仍在不断累积。多个州的官员试图对导管项目进行管控，但收效甚微。亚利桑那体育公园的案例引发质疑：除了对投资者而言通常复杂且高风险外，导管债券机制是否还存在易被滥用的漏洞。

“这是我们市场的重大缺陷，“独立债券研究公司Municipal Market Analytics的合伙人马特·法比安表示。

莱格西公园发生的情况与投资者对平淡无奇的市政债券的期望相去甚远。通常情况下，州和地方政府通过发行市政债券来为下水道系统、图书馆、道路和学校等基础设施改善项目融资。

富裕家庭和退休人员要么直接购买这些债券，要么——越来越多地——通过购买市政共同基金份额来持有。伴随的税收优惠意味着这些债券几乎始终供不应求。

典型的市政债券由州和地方政府用税收及其他政府收入偿还。投资者获得利息支付，并最终收回本金。由于税收是非常可靠的收入来源，这些债券被认为几乎与国债一样安全。

导管市政债券则不同。在莱格西公园项目中，公园所有者非营利组织Legacy Cares承诺用场地租金和一家670座体育酒吧的收入来偿还其2.8亿美元的市政债券。

该计划背后的推手是兰迪·米勒，这位曾经营泳池维护生意的当地商人。

接受采访时，米勒为公园项目及其筹资方式辩护。先锋集团和联博等知名资管机构在债券发行时争相认购。

“债券持有人本有机会进行尽职调查，“米勒表示，“若存在问题，我相信在融资过程中就会被发现。”

米勒数年前就开始尝试为体育公园融资。2010年，一位斯科代尔女性因投资拟建公园起诉米勒等人，指控其虚报已到位资金。马里科帕县法院判其胜诉，责令米勒方赔偿近9.6万美元。

米勒称该案不涉及欺诈，与梅萨遗产公园项目无关。

遗产公园最终由亚利桑那工业发展局（Azida）这一地方债券通道机构融资建成。该机构成立于2016年。

米勒与儿子查德随后成立非营利组织"遗产关怀”。2020年3月疫情期间，该组织成功申请Azida发行公园建设债券。

审计显示，截至2022年6月，Azida从未拒绝过任何通道债券项目。监管方表示将完善项目审批标准。

占地320英亩的体育设施Legacy Park提供体育联赛和夏令营服务。根据市政市场分析公司数据，Azida目前有超过10亿美元债券违约，是所有导管机构中违约金额最高的。

Azida执行董事Dirk Swift表示，该集团为"促成数十个有价值的项目落地"感到自豪。他指出其导管债券"为低收入家庭、老年人建造了经济适用房，建设了学校和商业开发区——所有这些都没有让亚利桑那州纳税人承担成本”。

2020年Azida批准Legacy Park项目后，计划持续推进。总部位于芝加哥的经纪交易商Ziegler被聘请为债券承销商并吸引投资者。

关于该公园的一些大胆承诺未能兑现。例如Ziegler在2020年8月7日的网络研讨会上称"梅萨市已承诺投入超过3800万美元"用于周边基础设施建设。梅萨市发言人表示市政府未作出此类承诺。

债券发行备忘录显示分包商将向公园注资约1000万美元。但据公园当时运营商和分包商提交的文件，实际到账仅300万美元。

Ziegler在2020年8月售出大部分债券，公园于2022年2月开放。问题接踵而至：命名赞助商Bell银行因媒体报道财务问题退出，参与建设的承包商表示未收到工程款。夏季气温超过100华氏度时，户外设施经常整天无人使用。

兰迪·米勒表示，莱格西公园最辉煌的日子还在后头。“毫无疑问，莱格西公园拥有光明的未来，“他说，“它正在经历所有权变更，我认为这将提升公园的品质。”

米勒和儿子查德在创立非营利组织"莱格西关怀"后不久便辞去了职务，该组织拥有公园所有权并负责投资者借款事宜。这为2020年"莱格西关怀"雇佣米勒家族营利性公司"莱格西体育美国"运营公园扫清了道路。

但合作未能持续。今年"莱格西关怀"在宣布破产的同时解雇了"莱格西体育美国”，随后聘请了由米勒另一个儿子布雷特·米勒经营的"精英体育集团"接管运营。

布雷特·米勒表示很荣幸能参与塑造莱格西公园的未来。

“过去几个月我们投入大量时间优化运营，夏季业绩强劲，预示着第四季度将迎来丰收，“他说。

这座体育公园的困境揭示了市政债券市场中由地方政府实体作为导管发行人催生的高风险角落。“莱格西关怀"的代理律师将公园财务问题归咎于"莱格西体育美国"管理不善，并表示正努力争取以最优价格出售公园。

“莱格西体育美国"发言人则称，“莱格西关怀"试图推卸其本应承担的管理责任。

斯蒂芬·格里芬，一位与遗产公园无关联的青年体育产业投资者表示他去年就该项目向美国证券交易委员会提出了疑虑。遗产关怀公司和遗产体育美国均表示已收到SEC要求保存文件的通知。

美国证券交易委员会女发言人表示，该机构不对是否存在调查进行评论。

联系希瑟·吉勒斯请致信 [email protected]

刊载于2023年8月29日印刷版，标题为《亚利桑那州公园项目凸显部分市政债券风险》