债台高筑的房东难以为继——《华尔街日报》

自利率开始上升以来，SBB一直在艰难地进行债务再融资。图片来源：安德烈·鲁达科夫/彭博新闻本专栏是第七届《华尔街日报》年度选股大赛的一部分。

SBB的创始人曾表示，这家房地产公司能够承受10%的利率。但现实中，幅度较小的利率上涨已使该股成为做空者的摇钱树。

这家瑞典房地产公司成立于2016年，随后几年大量举债以支付其不断扩张的房地产帝国。对冲基金Viceroy Research的创始人弗雷泽·佩林称，SBB“沉迷于廉价债务的快感”。该对冲基金去年发布了一份关于该公司的批评报告，质疑其资产估值是否合理。瑞典金融监管机构随后对该公司展开调查。

自瑞典央行开始上调政策利率以来，SBB一直在艰难地进行债务再融资。瑞典的政策利率已从一年前的0.75%升至目前的3.75%。在公司最新的财报电话会议上，SBB的新任首席执行官表示，债务相当于其资产价值的52%。但房地产研究公司Green Street的分析师爱德华多·吉利估计，一旦将混合债券和近期房地产价值下跌的因素考虑在内，这一数字将达到74%。

SBB目前处境艰难，其市值已降至66亿瑞典克朗，按当前汇率计算约合6亿美元，自1月份以来其股价暴跌77%。这与公司74亿美元的债务相比相形见绌。在这些贷款中，25亿美元将在未来两年内到期。根据公司手头的现金以及从现在到那时预计产生的运营现金流，SBB只有足够的资金偿还其中的四分之三。

事实证明，再融资极为困难。5月，评级机构标普全球将SBB的信用评级下调至垃圾级，导致其部分未偿债券的利息收益率立即跃升1.25个百分点。SBB发行的7亿欧元（约合7.6亿美元）五年期票据目前交易收益率高达12%，这一数字揭示了公司的困境程度。

7月，该公司通过向摩根士丹利旗下房地产基金出售优先股筹集了部分资金，但为确保交易达成不得不承诺五年内提供13%的回报率。这一举动激怒了一些债券持有人，他们抱怨新协议损害了现有债权人的利益。另一组债券持有人表示，公司已违反利息覆盖率的债务契约。

SBB正急于出售房产筹集现金，但进展缓慢。上月，该公司与加拿大房地产投资商布鲁克菲尔德资产管理就出售其教育建筑资产组合股权的谈判破裂。

管理层可能尝试在今年晚些时候分拆SBB的住宅资产组合。但当前并非推动新地产上市的良机，尤其是瑞典正面临欧洲最疲软的房地产市场之一。根据Green Street的计算，若要吸引股东，SBB需在当前账面价值基础上大幅折让——该公司住宅资产组合的平均投资收益率估值仅为3.5%，而瑞典住宅类房东的股价隐含收益率超过4.5%。

SBB其余资产组合包括养老院和医院等社区服务建筑。尽管这类物业的租金通常与通胀挂钩（颇具吸引力），但由于政治敏感性，公司可能难以将幼儿园、警察局等资产出售给外国买家。

Viceroy创始人早已平仓对SBB的空头押注，但根据瑞银估算，该公司仍是欧洲做空比例最高的地产股——五分之一的流通股被借出做空。除非SBB能迅速找到偿还巨额债务的方法，否则股价跌势或将持续。

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本文发表于2023年8月22日印刷版，标题为《沉迷借贷的房东寻求庇护》