投资大宗商品能提高回报吗？证据表明并非如此——《华尔街日报》

历史经验表明，对大宗商品分散投资的优势不宜过于乐观。插图：亚历克斯·纳鲍姆随着投资者担忧我们将进入股票和债券回报率长期平庸的时期，一些人开始思考是否应将大宗商品纳入投资组合以分散风险。

但历史数据并不支持这种策略。

假设一个保守型投资组合原本配置60%标普500指数和40%投资级债券，现从中各抽取5%资金，将10%配置于景顺DB大宗商品指数跟踪ETF（DBC）。

在DBC成立后的16个完整年度（截至2022年）中，这个每年再平衡的三资产组合年化收益率比传统60/40组合低0.4个百分点。虽然股票/债券/DBC组合的波动性略低于60/40组合，但其收益劣势远超波动性改善带来的益处。

将10%大宗商品配置替换为另一只指数基金——iShares标普高盛商品指数ETF（GSG）后，结论依然成立。该基金虽与DBC持仓品种相似但权重算法不同。无论从绝对收益还是风险调整后收益来看，股票/债券/GSG组合的表现都比DBC版本更逊色。

换一种方式来看：自2006年7月（这两只大宗商品指数ETF开始交易的首个月份）以来，DBC的年化总回报率仅为0.3%，而GSG则出现了4.9%的年化亏损。相比之下，以标普500指数ETF（SPY）为代表的股票年化收益率为10%，长期国债的年化收益率为4.1%。

大宗商品指数的历史远不止过去17年，但追踪这些指数的指数基金则是相对较新的现象。不过，将分析建立在指数公开交易的年份上非常重要，因为假设性的大宗商品指数回报可能无法可靠预测未来表现。

通胀对冲工具

仅聚焦于这两只大宗商品指数ETF实际运作的17年数据可能存在一个潜在缺陷：其中多数年份通胀率较低。如果未来通胀持续高企，你或许会期待大宗商品能提升股债组合的表现。

但根据TCW集团前大宗商品投资组合经理克劳德·厄布和杜克大学金融学教授坎贝尔·哈维2006年的研究，数据对此期望的支持有限。他们研究了DBC和GSG成立前二十年（具体为1982年至2003年）期间通胀与各类大宗商品的关联性，该阶段通胀率显著高于近年水平。结果发现相关性寥寥。

在持续存在这21年间的12种主要大宗商品中，研究人员发现仅有三种与消费者价格指数在统计学常用的95%置信水平上存在相关性。即只有三种商品——取暖油、活牛和铜的价格会在通胀上升时可靠上涨。其余九种与CPI无显著统计关联，其中四种虽相关性微弱，但实际呈负相关。这意味着它们多数时候与通胀反向变动——通胀下降时上涨，反之亦然。

厄布指出，在美国市场历史上还有其他时期某些大宗商品与通胀的关联性更强。但他补充说，在通胀持续健康攀升的二十年里，大多数大宗商品仍能保持与通胀不相关，这一现象应当引起投资者的深思。

厄布表示，这种不稳定的相关性同样适用于黄金——这个被许多投资者长期视为经典通胀对冲工具的商品。在另一项研究中，厄布和哈维发现，黄金备受吹捧的通胀对冲潜力只有在聚焦极长期（跨越数十年而非短短几年）的历史数据中才会显现。他们发现，在个人投资者通常关注的较短周期内，黄金充其量只有平庸的通胀对冲表现。

分散投资的优势

大宗商品仍有可能提升多元化投资组合的风险调整后收益。要实现这一点，大宗商品需满足：1）与组合中其他资产保持极低相关性，从而降低整体组合的波动性风险；2）在降低组合风险的同时，其带来的收益损失需小于风险减少幅度。

历史数据表明，大宗商品基本满足第一个前提条件。但能否满足第二个条件尚难定论，历史经验支持保持怀疑态度。厄布表示，他与哈维未能找到证据支持大宗商品是"一种可长期配置后无需管理的战略性投资"。

市场择时者无疑会尝试通过动态调整大宗商品配置比例及品种组合来提升收益。若操作成功，用大宗商品分散股债组合确实能带来更好回报。但他们也面临业绩大幅下滑的风险。

马克·赫尔伯特是一位专栏作家，其赫尔伯特评级机构追踪那些支付固定费用接受审计的投资通讯。他的联系方式是[email protected]。

刊登于2023年8月7日印刷版，标题为《历史表明大宗商品不太可能提升投资表现》。