全球将3.5万亿美元债务与通胀挂钩 如今成本正在攀升——《华尔街日报》

全球各国政府和企业数十年来积累了数万亿美元的债务，这些债务的利息成本随通胀波动。在物价停滞时期作为廉价资金来源的债务，如今迅速变得昂贵起来。

通胀挂钩债务的困境反映出全球宽松货币时代终结带来的广泛挑战——过去十余年间，借款人以极低（有时甚至是负）利率举借了巨额债务。今年美国地区性银行危机爆发后，加之商业地产领域开始显现压力，投资者正对金融脆弱性保持警惕。

随着各国央行提高关键利率以对抗物价压力，政府、企业和消费者的各类借贷成本均急剧上升。通胀挂钩借款利率虽大幅攀升，但这并非唯一的痛点。

当固定利率的标准债券到期时，需以成本更高的新债置换。同时，贷款利率通常为浮动制，意味着会迅速反映政策利率变化。

作为政府借贷成本指标的十年期基准固定利率债券收益率，英国已升至约4.3%，美国达3.9%。而疫情期间两国该收益率均低于1%。

惠誉评级估计，各国政府今年将支付约2.2万亿美元的总债务利息。截至6月的九个月内，美国财政部利息成本增长25%至6520亿美元。德国偿债支出预计将从2021年的40亿欧元激增至今年300亿欧元（约合332亿美元）。

根据国际清算银行的数据，截至2022年底，各国政府未偿还的通胀挂钩债务达3.5万亿美元，约占其总借款的11%。

通胀挂钩债务问题的典型代表是英国，其在七国集团发达民主国家中经历了债务成本的最快增长。英国在玛格丽特·撒切尔首相任内首次采用此类债务，并于1981年成为首批发行通胀挂钩债务的发达经济体之一：这类证券在英国被称为“linkers”，在美国则称为“通胀保值国债”（TIPS）。债券到期时支付给投资者的金额以及定期利息支付均随通胀变动。

目前英国约四分之一的债务与通胀挂钩，仅次于乌拉圭、巴西和智利等少数有物价飞涨历史的新兴市场。

“我们像疼痛的大拇指一样突出，”德意志银行英国首席经济学家桑杰·拉贾表示。

英国的债务困境因其长期依赖一种已不再受欢迎的价格上涨衡量标准——零售价格指数（RPI）而变得更加复杂。约6000亿英镑（约合7700亿美元）的债券与该指数挂钩，而该指数的涨幅一直高于更广泛使用的消费者价格指数。英国政府已承诺到2030年逐步淘汰RPI。

10月份RPI衡量的通胀率超过14%，6月份同比仍为11%。经济学家预计，尽管比其他主要经济体更慢，英国通胀今年将继续下降。

理论上，更高的利息支出应通过收入增长来平衡。虽然更高的通胀意味着向债券持有人支付更多，但也应带来更多的税收。

这一逻辑在英国等市场尤为适用，因为通胀指标已深深嵌入经济中。税收起征点、养老金和福利支付、铁路票价和手机账单通常与价格指数挂钩。

但推动近期通胀的能源冲击打破了这一计算，因为更高的能源账单推高了零售价格指数（RPI），而收入和消费者支出却滞后。英国预算责任办公室本月表示，英国正在经历“错误类型的通胀”。该监管机构称，英国债务对通胀的敏感性前所未有。

去年秋天，时任首相利兹·特拉斯（Liz Truss）的减税计划引发市场崩盘后，英国的债务可持续性成为投资者关注的焦点。

她的继任者里希·苏纳克（Rishi Sunak）及其财政大臣杰里米·亨特（Jeremy Hunt）试图通过控制通胀和降低债务的承诺来恢复市场信心。随着英国利息成本上升，且债务现已超过国内生产总值的100%，在维持投资者信心的同时，这些承诺越来越难以兑现。

债务负担也削弱了苏纳克在预计明年举行的大选前，通过减税和支出措施吸引选民和重振经济的希望。

“我们可能很快会面临某种新的危机感，尤其是在经济滞胀、增长极其疲软和通胀超标的背景下，”伦敦RBC BlueBay资产管理公司首席投资官马克·道丁（Mark Dowding）表示，“进一步的政策失误很容易受到市场的惩罚。”

美国银行经济学家罗伯特·伍德估算，更高的债券收益率和更顽固的通胀将使英国政府年度债务账单额外增加300亿英镑。

“政府有三种选择：可以计划减少支出，可以增加税收，或者可以借更多债，“他说，“当然可以说，债务利息成本的上升与减税是不相容的。”

英国正在减少通胀挂钩债券的发行量，这类债券在本财年债券发行中的占比可能为11%，低于2010年代20%以上的水平。

一位英国央行资深官员表示，通胀挂钩债券基本上实现了20世纪80年代设想的作用。

“我们当时刚从通胀极高的十年中走出来。人们非常怀疑任何政府，尤其是保守党政府，是否有能力将通胀降至低而稳定的水平，“1969年至1985年间担任英国央行顾问的查尔斯·古德哈特说。

他表示，人们曾担心通胀挂钩债券会引发新的工资-价格螺旋上升，因为工会要求与通胀挂钩的加薪，但这种情况并未发生。撒切尔夫人称通胀为"万物的毁灭者”，她将通胀挂钩债券视为"沉睡的警察”，确保政府不会试图通过放任通胀来减轻债务。

“这让当前的财政状况更加困难。但这正是撒切尔夫人真正想要的，“古德哈特说，“她希望政府更坚决地抵制通胀。”

企业也感受到了通胀挂钩借款带来的压力。英国最大的水务公司泰晤士水务最近几周几近崩溃，因投资者质疑其偿还140亿英镑债务的能力，其中约一半与通胀挂钩。泰晤士水务的债务与零售价格指数(RPI)挂钩，但客户价格现在跟踪消费者价格指数(CPI)，后者比RPI滞后约3个百分点。

写信给切尔西·杜拉尼，邮箱：[email protected]

刊登于2023年7月26日印刷版，标题为《英国比大多数国家更受通胀挂钩债务挤压》。