中国是否陷入“资产负债表衰退”？——《华尔街日报》

一位顾客在上海的菜市场使用手机进行数字支付。图片来源：沈来骐/彭博新闻社中国房地产市场再次走弱。但这对中国经济增长的担忧背后，可能折射出一个更复杂、更棘手的深层问题。

在年初中国重新开放后经历短暂反弹后，房地产市场已重回下行通道：销售量和价格再度双双下跌。

结合其他经济不确定性因素——包括6月采购经理人指数显示劳动力市场再现疲软、通胀乏力以及消费复苏仍显温和——房地产市场的低迷引发了对中国可能陷入所谓"资产负债表衰退"的担忧。

行业监测机构克而瑞数据显示，6月中国百强房企合约销售额同比下滑28%，而5月还保持着7%的增长。去年6月上海解封形成的高基数可能是下滑原因之一。但无论以何种合理标准衡量，销售表现都难言乐观：野村证券指出，销售额仅达到2020年和2021年同期水平的三分之一左右。

中国或许不会正式陷入经济衰退。但就像2008年金融危机后的美国一样，中国可能正面临这样一种局面：由于现有债务负担沉重且对未来缺乏信心，家庭和企业拒绝新增借贷，反而将新增收入用于偿还既有债务。这反过来使政策制定者难以通过降息刺激经济，因为利率传导至实际新增投资和消费的效果微乎其微。

这无疑正在房地产市场上演。过去十年快速加杠杆的家庭如今对经济感到担忧，房价似乎不再注定持续上涨——更不用说许多从开发商手中购买期房的买家至今未能收房这个小问题。投资者对新公寓的投资意愿也大幅降低。

这对开发商同样意味着麻烦。债券违约事件不断增加。高盛数据显示，2023年迄今中国房地产垃圾债违约率已达16%左右。该投行本月早些时候将全年违约率预测从2月份下调后的数值上调至28%——这一调整幅度充分反映出金融市场情绪再度恶化的速度与程度。

应对资产负债表衰退的经典方案是加大财政刺激——本质上通过增加政府借贷和支出来加速家庭与企业去杠杆。

北京方面仍有房地产相关政策工具可用。例如高盛建议推行购房个人所得税抵扣政策，这曾是上海在1998年亚洲金融危机后采取的措施。

但鉴于中央政府对房地产行业的矛盾态度，这类政策能否出台尚无定论。正如高盛分析师本月报告所言：“这不是’能力’问题，而是’意愿’问题。”

今年几乎可以肯定会有某种形式的刺激政策出台。但重建购房者信心正日益成为一场持久战——人口结构恶化与家庭高负债将使这场战役异常艰难。

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刊登于2023年7月12日印刷版，标题为《中国面临资产负债表衰退》。