房地产市场深陷所有权与债务的纠葛——《华尔街日报》

关于瑞典房地产行业的警告已持续多年。图片来源：Mikael Sjoberg/彭博新闻全球负债最重的房地产市场之一正面临棘手难题。该国多位顶级地产大亨同时持有竞争对手公司的股份——当一家企业出现动荡，其他企业也会受到波及。

这个市场就是瑞典，该国已成为利率上升引发连锁反应的典型代表。大型商业地产公司SBB正因约80亿美元债务负担而摇摇欲坠，其竞争对手的市值也蒸发了数十亿美元。

更令人担忧的是异常错综复杂的股权网络：数十位行业领袖、富豪家族和企业持有多家房地产公司的巨额股份，其中许多持股是通过债务融资实现的。

高力国际研究人员数据显示，13位首席执行官及家族在至少34家房地产公司持有可观股份，这些公司又交叉持有至少32家其他房企的股权。这家房地产服务公司绘制的密集股权关联图已引起做空者的关注。

瑞典金融监管局首席经济学家亨里克·布拉科尼尔表示：“在当前这样的动荡时期，这种相互关联性绝对是负面因素。”

瑞典主要金融监管机构多年来一直警告房地产行业的脆弱性。尽管目前存在比交叉持股更大的风险，但布拉科尼尔表示，这增加了投资者的复杂性和不确定性。

早在2021年，穆迪投资者服务公司就警告称“瑞典房地产公司紧密交织”，这可能在市场下行时放大一系列风险。

上市公司间的交叉持股在瑞典曾很普遍，随着公司治理改革的推进已大幅减少。但研究公司治理的延雪平国际商学院助理教授乌尔夫·拉尔松·奥莱森指出，房地产行业却“反其道而行之”。

北极证券分析师迈克尔·约翰逊表示，部分交叉持股是随着企业分拆合并逐渐形成的，另一些则是因企业主希望在他们熟悉的公司间分散投资所致。

分析师指出，低利率通过降低借贷成本、增强买家财力起到了推波助澜的作用。当企业找不到足够房产收购时，追逐高收益投资的资金便涌入了竞争对手的股票。

根据金融监管局估算，瑞典房地产公司2024至2027年间将有约410亿美元债券到期，其中多数是以远低于当前银行或债券市场水平的超低利率借入的。

核心担忧在于，由于市场所有权高度集中，这种网状持股结构可能引发价格连环下跌。企业和CEO们用于收购竞争对手股票的债务，将放大任何潜在问题。

例如，某只股票的抛售可能引发追加保证金要求，迫使一家或多家大型投资者减持其他公司的巨额股份。这些股票随后可能面临压力，尤其是在买家稀少的情况下——如果许多大型投资者都面临类似困境，这种情况更易发生。

其他担忧还包括潜在的利益冲突，以及增加的复杂性使得分析师和投资者更难理解公司状况。

瑞典商业地产市场的降温已导致市值大幅缩水，两位知名首席执行官相继离职。该国最大商业地产公司Balder的股价目前仅为2021年峰值的三分之一左右。

6月2日，SBB宣布创始人Ilija Batljan将卸任首席执行官，并表示他与董事会一致认为"新领导层是最佳选择"。一个月前，标普全球评级将SBB下调至"垃圾级"，迫使该公司为保留现金而推迟派息。

SBB在低利率时期快速扩张，Batljan将其从零起步发展为拥有超过6000万平方英尺的公寓和养老院等公共部门物业，并持有至少八家其他房地产公司的股份。

如今，继任者Leiv Synnes正在为公司寻找整体或部分买家。SBB的市值较2021年末峰值下跌逾150亿美元，股价跌幅超过90%。上月SBB出售了竞争对手北欧住宅开发商JM的持股，分析师预计将有更多资产出售。

这场动荡影响了巴特利安的个人财务状况。这位从政客转型为房地产大亨的人士曾发行了与其在SBB持股相关的债券债务，而这些债务依赖于SBB的分红。根据数据公司Modular Finance的持股数据库显示，巴特利安已通过其控股公司出售了其他公司的部分股份，包括4月份出售的竞争对手Castellum的少量股份。

5月下旬，他暂停了部分债务的利息支付，尽管分析师表示他可能需要出售其他资产。他还拥有仓库业主Logistea19%的股份，该公司也由前Castellum首席执行官鲁特格·阿恩霍尔特部分持有。

阿恩霍尔特在2022年1月至12月期间担任瑞典大型写字楼业主Castellum的首席执行官。去年年底，Castellum表示，阿恩霍尔特的投资公司M2资产管理公司被迫出售了其股份的大部分，以在“极其紧急、不可预见和不可抗拒”的情况下满足未指明的“财务要求”。

Green Street Advisors的分析师在一份报告中表示，阿恩霍尔特不仅面临Castellum股价下跌的压力——该股在一年内下跌了一半以上——还面临他部分持有的另外两家房地产公司股价类似下跌的压力。

阿恩霍尔特将其持有的12.2%的Castellum股份出售给房地产公司Akelius，交易金额相当于超过4亿美元。

与此同时，SBB的新任首席执行官西内斯此前是Akelius的高管，并担任Castellum的董事会成员直至本月。他的交叉持股情况比前任简单：SBB的一位女发言人表示，他已辞去董事会职务，并补充说他未持有Akelius的股份，仅持有1000股Castellum股票。

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刊登于2023年6月10日印刷版，标题为《瑞典房地产市场面临压力》。