中国垃圾债券重回垃圾堆——《华尔街日报》

今年早些时候由中国万达商业地产发行的债券已贬值约一半，该公司在中国各地经营购物中心。图片来源：Cfoto/Zuma Press事后看来，那只是虚假的曙光。

亚洲垃圾债券市场今年早些时候曾短暂闪现生机，当时一家中国公司于1月份发行了4亿美元的债券，一个月后又发行了第二笔债券。万达商业地产的这两笔交易曾让人燃起希望，认为这个一度活跃的市场正开始恢复健康。

四个月后，万达被主要信用评级公司下调评级，其新发行的债券贬值约一半，且没有其他中国公司发行过高收益债券。

“情况真的很糟，”Robeco亚洲固定收益主管Thu Ha Chow谈到中国房地产开发商发行的垃圾债券市场时说，该市场曾是亚洲最大的供应来源。**“**回想一下全球金融危机。当时都没有这么混乱。那时还有双向波动，但现在感觉事情正朝着一个方向发展。”

中国企业曾主导亚洲垃圾债券市场的发行量，但在过去两年里，随着中国房地产开发商的一系列违约给投资者造成巨大损失，它们的债券发行量大幅下降。根据Dealogic的数据，中国企业发行的美元垃圾债券从2019年的580多亿美元降至去年的5.73亿美元。

根据ICE美国银行的数据，过去24个月中有18个月这些美元债券的总回报率为负。目前，中国垃圾债券的平均价格约为面值的55%。

过去五年亚洲垃圾债券的主要发行方是中国企业，其中许多是房地产开发商。截至6月5日，ICE美国银行数据显示，中国企业发行的垃圾债券指数平均收益率接近22.17%，接近今年最高水平。

中国政府于去年11月采取措施应对房地产行业放缓，包括放宽该行业债务限制并鼓励银行放贷。这为市场带来短暂提振，但行业问题仍未解决。

今年3月，中国房地产公司远洋集团宣布延期支付6亿美元永续债利息。该公司债券价格暴跌至面值的30%以下，尽管远洋最终表示已偿还资金。5月，总部位于广州的开发商合景泰富集团称，一笔境内债券兑付失败已触发其美元债务违约。

平安资产管理（香港）固定收益投资组合经理王东辰表示，投资中国房企垃圾债券的关键是甄别存活企业。他指出，这要求投资者不仅需实地考察项目，还需了解地方政府、开发商融资银行及监管机构如何看待开发商的财务状况。

但其他投资者表示，中国房地产市场持续动荡中可能幸存的企业名单正在缩减。

“投资者现在认为，部分开发商的流动性可能比预期更糟，“联博集团投资组合经理迪瓦卡·维杰维吉亚表示，“那些曾被投资者认为能够挺过难关的开发商，如今可能也无法幸免。”

中国日益恶化的经济前景加剧了这种困境。经济学家和投资者曾预测，清零政策结束后经济活动将快速反弹。今年初消费支出确实出现短暂激增，但近期零售销售、工业生产和固定资产投资数据均低于经济学家预期，制造业活动也出现下滑。

当万达商业在一、二月发行债券时，投资者预期其子公司将在香港上市，所筹资金将用于偿还债务。但该上市计划尚未获得中国监管机构批准，监管部门要求公司就债务管理方案提供更多细节。

惠誉评级指出，若万达无法完成上市，将被迫向少数股东退还逾50亿美元的Pre-IPO投资资金。作为前期债券实际发行主体的大连万达商业管理集团未回应置评请求。

万达商业旗下运营全国购物中心的债券自发行以来，已被惠誉和穆迪两家评级机构下调评级，意味着这些债券违约风险上升。标普全球评级也下调了为债券提供担保的子公司的评级。

一些违约美元债券的开发商已与境外债券持有人达成协议进行债务重组，其中包括中国恒大集团——这家曾为全球最大房地产企业之一的公司。然而重组对垃圾债市场的提振效果远不及投资者预期。据Tradeweb数据，恒大2025年到期的美元债目前交易价格仅为面值的6%左右。

“投资者对行业复苏的信心极其薄弱，人们认为即便新的资本结构也可能难以持续，“Vijayvergia表示。

部分投资者选择暂时观望。Brandywine Global Investment Management的投资组合经理Tracy Chen称，她今年未投资任何房企发行的债券，仍在观察行业复苏进程。

有投资者期待中国政府出台房地产行业刺激政策。地方层面已开始行动：山东省青岛市上周宣布了多项楼市宽松措施。

但野村证券分析师警告投资者不要期待中国政府出台全面支持方案，预计将采取零散措施——虽对市场有帮助但难以彻底扭转局面。高盛分析师预测会有更多宽松政策，但表示房地产复苏将是"渐进且波折的”。

致函Frances Yoon，邮箱：[email protected]

刊登于2023年6月9日印刷版，标题为《中国垃圾债券重回垃圾堆》.