美联储的神奇会计手段或可拯救银行 但加息恐成泡影——《华尔街日报》

历史再次重演。在美联储支持的贝尔斯登救援行动15周年纪念日前两天，央行正通过向银行提供宽松资金来阻止该行业初现的挤兑潮。

最直接的问题是这一举措能否成功。对投资者而言的次要问题包括：这是否标志着去年重创市场的快速加息周期终结，以及能从中汲取哪些经验教训。

方案很可能奏效，尽管周一市场的初步反应表明过程不会简单。在三家银行接连倒闭后，美联储现在愿意采用特殊会计手段——允许银行以高于实际价值的估值，用国债等安全抵押品获取贷款。

全美第16大银行硅谷银行上周五倒闭，主因是其在加息周期前购入长期国债导致资产贬值。若该行能像美联储现在允许其他银行那样，按面值而非低得多的实际价值抵押国债，本可长期维持储户提款需求，或许就能避免挤兑发生。

纽约证券交易所交易大厅。受硅谷银行倒闭影响，周一银行股普遍下跌。图片来源：Michael M. Santiago/Getty Images看到倒闭银行的储户获得偿付，应能让那些在其他银行持有超过25万美元保险限额现金的人感到安心。银行持有的国债存在未实现亏损的根本问题依然存在（尽管没有一家银行像硅谷银行那样问题严重），但现在存款外流迫使它们实现亏损的风险已经消失。美联储借鉴了房地产贷款的策略：延期并假装。

不过，美联储会不得不停止加息吗？正如Yardeni Research的分析师Ed Yardeni所指出的，过去的加息周期经常导致重大金融问题，迫使美联储逆转政策。最明显的是2007年的次贷危机，促使美联储降息，1998年对冲基金长期资本管理公司(Long-Term Capital Management)的爆仓也是如此。1994年墨西哥比索贬值扰乱了华尔街，结束了美联储的激进加息。

不过，如今美联储面临更大的通胀问题。2007年，尽管石油驱动的通胀加速，美联储仍愿意降息，因为金融体系的崩溃显而易见。1998年，通胀率已跌破2%，而在比索危机期间，通胀率相当稳定。这一次通胀率仍远高于目标水平，就业市场仍然紧张，而且在上周银行倒闭之前，美联储主席杰罗姆·鲍威尔(Jerome Powell)还在谈论需要更长时间维持较高利率。

一个更好的类比可能是英国央行(Bank of England)，该行在去年秋季自身也遭遇了严重危机。面对英国养老基金的内爆和政府债券市场的被迫抛售，英国央行出手暂时购买债券——这是一种宽松形式。但它坚持了继续出售债券和加息的计划。英国的麻烦是由一个无能的政府而非银行引起的，但并没有结束货币政策周期。

当然，金融困境会对实体经济产生影响。在英国，抵押贷款利率的急剧上升减缓了房地产市场和经济，因此可能会导致货币紧缩的步伐比原本要慢。看到硅谷银行的科技初创企业客户为如何支付工资而恐慌，可能会让一些公司变得谨慎，而尽管有美联储的支持，银行在扩大业务时也可能会三思而后行。这两种情况都可能减缓经济，从而减少美联储如此快速加息的需要。但这两者都存在不确定性，美联储可能仍会更关注明显的通胀压力，至少在放缓迹象变得明显之前是如此。

从硅谷银行和其他银行的倒闭中，投资者可以吸取许多教训。首先是关于单一股票的风险。硅谷银行的控股公司SVB金融集团曾是标普500指数成分股，18个月前市值高达440亿美元——而周三仍有160亿美元。“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”虽然是老生常谈，但确实有道理。

其次是关于风险的本质。硅谷银行陷入困境并不是因为它向高风险借款人发放了愚蠢的贷款，而是因为它购买了一些世界上最安全的资产——美国国债。同样，Circle的稳定币（一种与美元挂钩的加密货币）陷入困境是因为它采取了比一些竞争对手更谨慎的做法，将大部分资产存入银行。其中一些存款在硅谷银行，其价值暴跌至远低于与美元挂钩的水平。

债券和企业有不同的违约风险和损失概率。投资它们的关键在于风险是否被合理定价——安全资产可能和高风险资产一样被高估。

第三课是关于双倍或无押注的教训。硅谷银行（SVB）以及曾市值60亿美元现已倒闭的加密货币银行Silvergate，其资产负债表两侧都面临相同的利率风险。当利率上升时，它们所持债券的价值就会下跌。

单就这一点而言，股东们会感到恼火，但还不至于致命，因为计划持有债券至到期的银行会继续按面值记账。只有当需要出售债券来偿还债权人或储户时，问题才会显现——而这两家银行恰恰在此处加倍下注。它们的主要客户（科技创业者和加密货币投资者）对利率异常敏感。当利率上升时，这些客户急需现金，导致繁荣时期涌入的资金迅速外流，银行被迫抛售债券。

投资者常犯类似错误。人们容易认为自己能熬过暂时低迷，因而投资高风险或难变现的资产。但深度短期低迷最可能的原因是经济衰退，这不仅会冲击你的投资，还可能影响你的收入。失业往往会导致在最糟糕的时刻被迫抛售资产。请以硅谷银行为戒。

联系詹姆斯·麦金托什请致信[email protected]

本文发表于2023年3月14日印刷版，标题为《救援或能奏效——并终结加息周期》。