如何在非常混乱的时期进行投资 - 《华尔街日报》

对投资者而言，真正的危险并非日常波动，而是长期可能出现的极端结果。图片来源：justin lane/Shutterstock除经济衰退期外，经济学家们很少像现在这样对未来分歧严重，理性的投资者也不应对自身预测过于自信。当前绝非资金运作的良机。

对未来持审慎态度本属常态，但当前不确定性尤为严峻——完全相反的两种结局（永久性"无着陆"伴随超低失业率，或是硬着陆引发衰退）都可能成真。

今年经济数据令预测者格外不安：去年积累的经济放缓迹象，被1月份异常强劲的数据全盘推翻。

经济学家普遍预期增长疲软，但对疲软程度的分歧远超往常。Consensus Economics汇编的美国实际GDP预测数据显示，最高与最低值差距创2020年以来之最——乐观预测为两年增长2.2%，悲观预测则萎缩0.7%。

温暖气候或刺激了经济活动，但其他国家同样表现强劲；也可能众人过度悲观；又或是经济正像杜立德医生的"推我拉你"神兽——在美联储激进加息与疫后消费（尤其是服务业）韧性的角力中左右摇摆。

这种不确定性因“软”数据和“硬”数据之间的分歧而加剧。软数据通常基于调查，受受访者情绪影响；而硬数据则包括失业率或零售销售等指标。硬数据表现非常强劲，软数据却异常疲软。年初时，高盛衡量实体经济活动的硬数据指标创下美联储开始加息前以来的最强水平，而软数据则达到疫情封锁结束后的最弱水平。难怪人们会感到困惑。

不确定的前景导致市场波动加剧。当每日数据与预测出现巨大偏差时，市场波动会显著放大（再次说明：硬数据出人意料地好，软数据则不然）。基金经理也更倾向于购买期权来保护投资组合，从而推高期权成本和隐含波动率。果然，自2月初的低点以来，波动率持续上升——衡量债券隐含波动率的ICE美国银行MOVE指数大幅攀升，标普500指数的CBOE VIX隐含波动率指数也显著上涨，不过两者仍远低于去年高点。

某种程度上，波动率上升只是对2月初投资者过度乐观导致的异常低位进行修正。但这同时也反映了真实存在的经济谜题。

对于构建投资组合的投资者而言，真正的危险并非日常波动（明智的建议是不要天天查看401(k)账户变动），而是长期可能出现的极端结果，即金融术语所称的“肥尾效应”。明尼阿波利斯联储根据通胀期权推算的数据显示，由于交易员意识到高通胀可能性上升，他们定价未来五年通胀率维持在1%-3%区间的概率不足50%。但低通胀风险并未消失：由于美联储可能引发经济衰退，通胀率低于1%的概率与2009年以来的平均水平（包含长达十年的低通胀时期）非常接近。

解决这个问题没有完美的方法。在通胀表现良好的资产往往在经济衰退时表现不佳，反之亦然。以下是三个主要选择：

1. 分散投资，接受市场提供的较低长期预期回报。标准的60%股票、40%债券组合在极端情况下（如去年那样一切都不顺利时）偶尔会表现极差。但大多数时候，债券能为糟糕结果提供缓冲，而股票则会在形势好转时上涨。进一步分散投资于全球股票和债券、房地产及大宗商品以覆盖所有基础资产。在极端情况下，组合的某些部分可能会表现不佳，但另一些部分会表现良好，且它们不太可能完全抵消。其余时间，两者都应带来回报。
2. 持有观点。如果你确信经济衰退不可避免且美联储已过度行动，就增持债券。如果你认为美联储永远不愿采取必要措施抑制通胀，就避开普通国债，并大举押注通胀保值国债、大宗商品以及能将成本转嫁给客户的股票。
3. 情景规划。在持有观点后，考虑如果你的判断完全错误，你的投资组合会如何表现。如果通胀被证明具有粘性，大量债券头寸将造成严重损失。股票在经济衰退中几乎总是表现惨淡。如果投资组合在合理情景下可能遭受巨大亏损，就要考虑对冲这种风险的成本。期权可用于较短期限，但需要维护和展期监控。或者可以使用在极端情况下波动较大的资产——高杠杆或运营风险大的公司就是明显例子。但要注意复杂性：投资者面临的一大风险是，他们可能预测对了方向，却对价格反应判断错误。

最重要的是要记住，不确定性是正常的，对投资者来说也是有益的，只要它伴随着足够的回报。如果每个人都知道会发生什么，那就没有风险，也就没有回报。

写信给詹姆斯·麦金托什，邮箱：[email protected]

刊登于2023年3月6日的印刷版，标题为《这是一个投资困惑的时代》。