股票回购并非坏事,但也算不上好事——《华尔街日报》
Jason Zweig
又到了公开讨论股票回购的季节——再次。
在本月早些时候的国情咨文演讲中,拜登总统严厉批评大型石油公司利用创纪录的利润"回购自家股票,奖励其CEO和股东"。他进而提议将当前1%的联邦回购税提高四倍。
回购引发他的愤怒并不令人意外。根据标普道琼斯指数的数据,过去五年间,美国大公司已花费3.9万亿美元回购自家股票。
那么企业首席执行官们是否如批评者多年来所言,正在饿死企业以肥己及股东?抑或回购是一种灵丹妙药,能让投资者将资金引导至最佳最高效的用途?
回购本身并无好坏。它们只是一种工具。就像锤子既可用来建房也可用来拆房一样,回购在合适的公司手中是有益的,在不合适的公司手中则是危险的。
在回购中,公司用现金以市价从自愿出售的股东处购回部分股份。最终公司现金减少、流通股数下降;参与回购的投资者获得更多现金,但持股比例降低。
回购失败的案例不难列举。
雷曼兄弟控股公司2007年花费26亿美元回购股票2007年,并在2008财年前 两季又斥资近15亿美元。不到六个月后,这家华尔街巨头便宣告破产。
正如《华尔街日报》在2009年尖刻指出的那样,花旗集团在2004年至2008年间回购了超过200亿美元的股票——恰好在金融危机期间需要约450亿美元的政府救助之前。
根据这家陷入困境的零售商最新季度报告,自2004年12月以来,Bed Bath & Beyond公司以累计117亿美元的成本回购了2.65亿股股票。在2021年的模因股狂潮中,该公司为部分股票支付了超过26美元。而本周,该股交易价格低于2美元。
不要让少数几个轶事例子蒙蔽了你对更广泛证据的认识。冷静审视围绕股票回购的一些言论,就能看出它们是否站得住脚。
回购会耗尽公司本可以通过投资业务增长更有利可图地配置的资本。
这种批评暗示,我们不应该信任管理层在回购中正确配置过剩资本,却期待他们能为其他目的正确配置。
然而,期望大量过剩现金不会在典型CEO的口袋里烧出一个洞,就像把一堆生肉放在狮子面前,却期望它不会消失一样。
我最喜欢的例子来自20世纪70年代,那时——就像现在一样——大型石油公司拥有的资本远远超过它们能再投资于现有油井的金额。
与回购股票不同,1979年埃克森公司以12亿美元收购了一家电动机制造商——结果几年后便退出,几乎没赚到什么钱。埃克森还向未来办公设备投入了至少10亿美元——到80年代中期,同样退出了这些业务。
埃克森当时的竞争对手美孚石油公司花费超过10亿美元收购了一家生产纸箱并经营蒙哥马利沃德百货连锁的公司。那次收购也失败了。
企业一直在通过回购自己的股票人为地抬高其市场价值。
一项新研究,《股票回购审判》,由康奈尔大学的会计与金融学教授尼古拉斯·格斯特、麻省理工学院的S.P.科塔里和阿拉巴马大学的帕斯·文卡特共同完成,分析了1988-2020年间数千家公司的股票回报,比较了回购股票的公司与未回购的公司,并考虑了公司大小和其他因素。在回购当年,进行大规模或频繁回购的公司回报率稍低——而非更高。长期来看,它们的回报率并无明显差异。
发表于1967年的研究也显示了类似的结果。
进行股票回购的公司会减少在资本支出或研发上的投资。
具有良好内部增长前景的年轻公司倾向于将所有现金重新投入业务,不留任何资金用于回购。随着公司成熟,它们的增长机会减少,业务产生的现金超过需求,使得股票回购成为盈余资金的合适选择。
因此,平均而言,加速增长的公司不会进行回购,而增长放缓的企业则会。投资者往往愿意为快速增长股票支付更高价格,因此进行回购的增速较慢公司的短期市场表现会稍逊一筹。
一般来说,并非因为公司进行回购而减少投资,而是因为它们可投资的项目变少才选择回购。
回购行为增加是因为薪酬过高的CEO们利用其为自己牟利。
虽然回购的绝对金额有所上升,但根据标普道琼斯指数的数据,回购金额占美国股市总价值的比例自2007年以来已下降近半——从约1.3%降至0.7%。整体股市的上涨使回购热潮相形见绌。
此外,“股票回购审判"研究发现,进行回购的公司CEO获得的总薪酬(包括工资、奖金和股票期权)与未回购股票的可比公司CEO相比并无显著差异。平均而言,进行回购的CEO总薪酬甚至未高出1%。
“我们并未发现某些人指控的大规模滥用行为,“该研究的合著者、麻省理工学院的S.P. Kothari表示,“这不是一个CEO中饱私囊的暗箱操作游戏。”
回购为投资者提供了一个免费选择:你可以将股份卖回公司,也可以继续持有。它们不会让你暴富,但可能有助于防止CEO让你变穷。两党政客都应停止妖魔化这种行为。
联系杰森·兹威格请致信[email protected]
本文发表于2023年2月18日印刷版,标题为《是时候停止妖魔化股票回购了》。