《华尔街日报》：宽幅资金流并非黑石集团的全部

投资者对黑石集团非交易房地产投资信托基金的赎回请求引发了关注。图片来源：JEENAH MOON/REUTERS资金在黑石集团周围流转。但它如何运用这些资金同样至关重要。

近期关于黑石的头条新闻多聚焦于高净值个人投资者对其非交易型房地产收益信托基金（Breit）赎回请求的激增。尽管去年末因此消息股价受挫，黑石股票已强势反弹。2023年至今其股价上涨26%，包括周四发布季度财报后逾5.5%的涨幅。核心原因之一是其基础管理费——黑石的重要稳定器——持续增长。

这反映了该公司受托管理资产的总体持续增长。这些费用基于资产市值计算，无需达成特定业绩目标或通过出售投资实现收益。尽管去年市场剧烈波动，黑石2022年基础管理费仍同比增长25%，突破60亿美元。

投资者尤为关注黑石的费用相关收益，因为投资何时能实际变现并产生实现绩效收益（即所谓的"附带权益"）高度依赖市场环境，这部分收益构成公司整体可分配利润的核心。

但在其费用相关收益类别中，还存在所谓的费用相关绩效收入。这部分收入来自诸如Breit这类永续资本工具所产生的费用，这些工具并非仅为押注而后出售并返还资本而设计。此类费用具有持续性，与资产出售无关，且可随工具回报表现（而不仅是规模）波动增减。例如，只要Breit当年为投资者提供至少5%的回报，黑石集团就能从中获取其年度总回报的12.5%作为绩效分成。

2022年黑石集团整体费用相关绩效收入下降28%。这在一定程度上反映出Breit的年度净总回报未能延续前一年的辉煌——从2021年约30%降至2022年约8%。Breit所属的更广泛房地产部门费用相关绩效收入跌幅近37%。

黑石集团可通过类似加州大学系统捐赠基金管理实体UC Investments向Breit注资45亿美元等交易，在一定程度上降低管理费波动风险。此举可抵消个人投资者潜在的进一步赎回，且黑石将对该投资收取管理费。当被问及是否会有更多类似交易时，该公司周四向分析师表示已有相关方接洽，但将"观望"更多此类交易是否可行。

Breit能否持续为黑石创造助力其收入超预期增长的整体费用收入，部分还取决于其总回报表现——即每股净资产价值变化及向股东分配金额的衡量指标。若Breit不得不对其持有资产进行减值或遭遇其他绩效问题，这一指标可能受到冲击。

关于UC交易结构的具体安排，该公司表示，例如Breit需要实现8.7%的年化回报率才能为黑石集团创造增量收益。虽然这个8.7%可能略高于Breit在2022年的表现，但仍远低于该公司成立至今12.5%的年化净回报率。如果Breit能突破交易设定的11.25%基准线，黑石集团将获得更高比例的超额收益分成。

未来几年，随着黑石地产合伙企业和黑石基础设施合伙企业等工具累计绩效报酬的逐步确认，黑石与费用相关的绩效收入将获得提升。这还不包括持续的资产净流入——例如通过保险合作渠道带来的预期资金注入——这些都将扩大费用计提的基础规模。

但长期优异的投资表现始终是推动公司收入稳健增长、持续吸引资金能力的核心要素，这一点无可替代。

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