高盛的问题并非你所想的那样——《华尔街日报》

对于高盛 而言，找准问题症结是第一步。

近期关于高盛的讨论多聚焦于其进军消费银行业务的举措，其新成立的平台解决方案部门自2020年以来累计报告了数十亿美元的税前亏损。但事实上，在股本回报率等整体业绩指标中，消费者业务并非关键因素。该业务在整体架构中规模仍然较小，截至第四季度仅占三大业务部门所分配普通股本的不到4%。

该公司尚在转型中的资产管理业务才是更大绊脚石。高盛一直致力于从消耗大量资本的资产负债表内投资，转向募资规模更小、能产生稳定费用的第三方资金管理。第四季度资产与财富管理约占公司分配普通股本的三分之一——而当季该部分股本回报率却呈现小幅负值。由于市场环境严峻，其股权和债务投资收入较上年同期显著下降。

首席执行官大卫·所罗门特别将资产与财富部门管理费增长列为三大首要任务之首。“我想确保大家明确的是，我们必须提升资产管理业务表现，“他表示，并指出公司资产负债表规模仍"超出理想水平”。2022年高盛削减了90亿美元表内另类投资。但在当前市场动荡时期处置资产实属不易。去年高盛管理及其他费用达88亿美元已显现进展，但公司仍以100亿美元为目标，并表示有望在2024年实现。

缺乏稳定的费用收入作为压舱石，最终放大了高盛核心华尔街业务固有的波动性。2022年，该公司的投行费用收入下降了近一半。

在此背景下，高盛的全球银行与市场部门整体表现仍相对稳健，2022年固定收益、外汇和大宗商品收入较2021年增长38%。但最终结果是，高盛全公司平均有形普通股回报率从2021年的24%降至2022年的11%。两年间的发展轨迹使高盛仍有望实现15%左右的中期目标，但波动幅度确实巨大。

高盛的消费者业务对其整体股本回报率表现并非关键因素。图片来源：Michael M. Santiago/Getty Images与此同时，摩根士丹利庞大的财富管理部门（第四季度消耗了约三分之一的普通股资源）2022年实现了31%的平均有形普通股回报率。整体而言，摩根士丹利2022年全年平均有形普通股回报率为15.3%，而2021年全年为19.8%。

投资者对稳定性的重视程度往往不亚于甚至超过跨周期表现——这通常体现在市盈率上。摩根士丹利股价在过去12个月基本持平，尤其在周二上涨近6%后。根据FactSet数据，其远期市盈率目前约13.5倍，显著高于过去十年约11倍的平均水平。而高盛的远期市盈率约为9.5倍，低于其十年平均的10倍。

尽管交易氛围低迷且银行业掀起裁员浪潮，摩根士丹利和高盛目前可能仍是比以商业银行业务为主的主流银行更稳妥的选择——后者在来年将更直接地感受到消费者信贷风险上升和存款利率提高的影响。或许出于不同原因，这两家华尔街投行的股票都可能表现良好：高盛得益于其在资产管理战略执行上的潜力，摩根士丹利则因其转型后期的增长前景。若资本市场出现反弹，两者都将极大受益——2023年初已现复苏苗头，且相比同行具备相对更强的资本灵活性。

认清问题是判断形势何时及如何逆转的关键。

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本文发表于2023年1月18日印刷版，标题为《高盛的真实问题》。