去年投资似乎很容易现在不再如此——《华尔街日报》

有时投资看似简单。真正赚钱的部分从来都不容易，但市场偶尔会让人容易形成坚定观点并决定资金投向。

去年就是这样的时期，但对多头和空头而言，确定性已然消失。由于多头的过度自信，2022年初股票估值过高，这向空头发出了最明确的信号。债券市场起初刻意忽视失控的通胀及美联储迟来的应对必要性。当股债双双进入强劲（下行）趋势时，交易也变得简单——市场从对通胀视而不见转为只关注通胀。经济好消息成了股债的坏消息，因为这意味着通胀加剧与利率上升。

投资再度变得困难，因为简单信号已消失。以12个月预期市盈率衡量的股票估值回落至接近长期均值。债券收益率虽从荒谬低位回升，但10年期收益率仍远低于秋季4%的高点。两者波动剧烈，但按历史标准都称不上便宜。投机性科技股、清洁能源股、大麻股及加密货币的泡沫已然破裂。

经济方面的好消息对投资者来说可能是坏消息。图片来源：Michael Nagle/Bloomberg News市场也不再仅根据通胀前景进行交易。美联储的加息仍然重要，一如既往，但在政策方向明确的一年之后，现在对于美联储应该做什么、将会做什么以及何时行动存在很多分歧。经济衰退再次成为广泛讨论的对盈利的威胁，但威胁有多大尚不清楚。经济方面的好消息对投资者来说仍可能是坏消息，因为这意味着更高的利率。但现在经济方面的好消息对投资者来说也可能是好消息，因为这意味着经济衰退的可能性降低。

上周进一步证明了经济数据带来的混乱：就业市场仍然异常强劲，而工业却在挣扎。周三，供应管理协会的月度报告显示，12月份制造业再次走弱，为2020年5月以来最弱，新订单快速下降。与此同时，ISM的就业指数实际上有所上升，周五好于预期的就业数据也证实了这一点，失业率现在与1969年以来的最低水平持平。更令人困惑的是，工资增长意外疲软——而ISM的另一份服务业报告显示12月份出现收缩，低于路透社调查的经济学家的最差预测。

这与今年晚些时候可能出现的经济衰退并不矛盾，因为失业率通常只在衰退开始后才会大幅上升。但也可能是经济将保持稳定，因为劳动力囤积以利润率为代价支撑着火热的就业市场，导致增长疲软但不会出现衰退。最终哪种情况成为现实至关重要——但对预测任一结果都难以有十足把握。

甚至投资者情绪也令人困惑。假期期间出现了大量购买看跌期权以防范股价下跌的情况，推动看跌与看涨期权比率达到创纪录高位，表明市场存在大量恐惧（通常是买入的好时机）。但投资者调查发现他们态度谨慎而非恐慌，而结合多项指标的 sentiment gauges——如花旗集团的 Levkovich 指数——与衡量隐含股票波动率的 VIX 指数一样处于中性水平。

或许是时候让投资者回归传统思维了。经过三年极端状况后，一切终于开始恢复正常。近期事件让我们习惯于预期政府政策、需求、供应、通胀和利率的剧烈波动，这些曾为资产价格方向提供明确信号。现在我们必须重新适应温和状态及其给投资带来的持续不确定性。

当然，是否出现衰退确实重要——尤其对今年盈利而言。当然，美联储是在夏末开始降息还是等到明年也很重要。当然，通胀是否具有粘性同样关键。但我们不必再担心错过泡沫或泡沫破裂，疫情或萧条风险。一切正在回归常态，这是好事。

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刊登于2023年1月9日印刷版，标题为《投资者去年过得很轻松，但好景不再》。