通用电气分拆计划值得保持审慎态度——《华尔街日报》

新上市的GE医疗管理层认为，更灵活的公司将能做出更快更好的决策。图片来源：彭博社如今医疗保健行业的分拆案例随处可见。

仅在一月份的第一周，强生公司的消费者部门Kenvue就正式提交了首次公开募股申请，通用电气新分拆的医疗部门开始交易，而百特宣布计划分拆其肾脏护理部门。与此同时，瑞士巨头诺华正在努力分拆其仿制药业务山德士。

即使在一个分拆盛行的世界里，医疗保健行业也尤为突出。Houlihan Lokey对近期分拆案例的分析发现，从2019年到2022年，该行业与信息技术行业并列第一。

一般来说，分拆通常是推动股东回报的一种有吸引力的方式。首先，它们在税务上更高效。但更重要的是，它们允许母公司在规模本身不带来战略优势的情况下降低复杂性。与此同时，新成立的公司获得了自主权，可以做出更好的决策。这就是新上市的GE医疗科技的理念，其管理层认为，更灵活的公司将能做出更快更好的决策。

从表面看，这很合理。摆脱了母公司对高增长业务的关注后，增长较慢的拆分公司可以专注于自己最擅长的领域，从而提升收入和利润增长。摩根士丹利（曾担任通用电气分拆的首席顾问）对2000年以来医疗技术分拆案例的分析显示，这些公司在独立上市第一年的表现平均跑赢标普500指数约20%。

但新分拆的公司往往带有一些包袱，需要仔细审视。近年来，分拆常常成为大公司甩掉表现不佳部门的一种方式，同时还会将一些不良债务甩给新公司。仔细研究摩根士丹利的名单会发现，最近的分拆案例表现不及标普500指数，而早期更成功的案例——如艾伯维（从雅培分拆）和柯惠医疗（从泰科分拆，后被美敦力收购）——拉高了整体数据。在摩根士丹利名单上最近的五起分拆案例（SeaSpine Holdings、万睿视影像、爱尔康、西门子医疗和Envista Holdings）中，只有西门子医疗在交易完成两年后跑赢了标普500指数。

就GE医疗而言，其独立发展的增长前景确实可观。医疗需求的上升应能推动其超声业务扩张，而影像和患者护理解决方案部门的利润率相对较低，通过集中管理有望得到提升。

但很难对这家公司的估值感到兴奋。新上市的股票上周五收于58.95美元，处于摩根士丹利分析师52-59美元估值区间的高端。专注于特殊情境的研究机构The Edge Group给出的目标价为54.52美元，对应企业价值为2024年预估息税前利润的12.7倍——较同行西门子医疗存在折价。

GE医疗的杠杆率较高，债务和养老金负债约150亿美元，对于一家市值270亿美元的公司来说这个数字相当庞大。The Edge Group首席执行官吉姆·奥斯曼表示，面对如此高的债务负担，该公司目前可能会选择不派发股息。

根据The Edge对大型分拆公司进行的20年研究，这些股票在交易前30天平均下跌7%，但分拆两年后回报率达22%。对于有耐心的投资者而言，现在投资可能在未来几年获得回报，因为GE医疗经验丰富的管理团队应能推动收入和利润率增长。而对于寻求短期超额收益的投资者，或许值得等待更好的入场时机。

联系作者David Wainer请发送邮件至[email protected]

本文发表于2023年1月9日的印刷版，标题为《对GE分拆案应保持合理质疑》