贾根良：中国经济如何重新走上中高速增长的轨道？

【文/ 贾根良】

当前中国的重大经济问题莫过于疫情过后如何恢复经济并实现长期经济繁荣的问题。关于这个问题，当前有许多争论，主流的观点是刺激消费。但是，消费是收入的函数。要提高居民特别是消费倾向高、受疫情影响大的中低收入群体的消费能力，需要优化收入分配结构，多渠道增加城乡居民收入，解除居民消费支出的后顾之忧。

但是，调整收入分配结构需要较长时间才能发挥作用，最直接和立竿见影的办法就是大幅度提高中央政府赤字支出的力度，因为中央政府作为货币发行的垄断者，其支出不依赖于税收收入或借款为其融资。赤字支出的空间是可利用的劳动力和过剩产能等实际资源，而不是道听途说和刻舟求剑的所谓3%财政赤字率“红线”，目前在中国仍占支配地位的这种陈旧观念严重地拖累了经济复苏。在目前我国存在大量产品过剩和失业比较严重的情况下，大幅度扩大中央政府赤字支出的规模将刺激投资和消费，从而增加数千万人员就业，救活数百万私人企业。

中国经济有陷入“慢性萧条期”的风险

中国历来是一个家庭储蓄倾向很高的国家，但在过去十多年间，从整体趋势来看中国家庭的储蓄率快速下降，负债率快速提高，家庭债务占GDP的比重已经从2011年的不到30%增加到2021年的62%。在疫情期间，家庭储蓄率有所增加。在人们对未来几年就业和收入增长预期悲观的情况下，为了应对不确定性，绝大多数家庭考虑的是如何保持储蓄不变或增加储蓄的问题。

在这种情况下，刺激消费很难奏效。因此，要让消费在扩大内需中发挥主要作用，就面临着一个如何增加居民就业和收入的问题。笔者的答案是：除了调整收入分配，最直接的措施就是大幅增加中央政府的财政赤字。

中国家庭储蓄和消费行为的变化直接影响到房地产。在过去的20多年中，房地产业是中国经济的“支柱产业”。购房是导致中国家庭负债率急剧升高的主要因素。这两年包括恒大集团在内的一些房地产企业的“爆雷”、艰难维持生存已经说明，在今后一段时间内，去杠杆仍是房地产企业的主旋律。在目前拯救房地产的呼声下，大多数房地产企业很可能会利用短期的复苏卖掉库存偿还债务，降低负债率，而不会再像从前那样去买地，开启一个新的开发周期。

房地产业的萧条正在使地方政府以“土地财政与土地金融”为基础的发展模式走向终结。地方政府正在陷入日益严重的财政困难之中，这直接拖累了中国经济的增长。

破局房地产困境，成为中国经济复苏的关键

在过去20多年中，以房地产繁荣为前提的“土地财政与土地金融”支撑着地方政府的市政建设。以土地作为抵押获取贷款是地方政府债务的主要成因，在“十四五”期间，大约1/4的省级财政有50%以上的财政收入将用于债务的还本付息。除了受疫情影响，“土地财政与金融”模式难以为继是地方财政困难的主要原因，以至于目前有些县级政府只能靠变相贷款给公务员发工资，或者以“统筹”的名义挪用项目工程款发工资。

从2015年开始，中国企业去杠杆也就是修复其资产负债表就成为政策目标。但由于不懂得现代货币理论有关私人部门去杠杆就必须中央财政加杠杆的原理，特别是受到财政赤字率不能超过3%的传统观念的支配性影响，企业部门去杠杆不如预期的力度大，非金融企业负债率目前仍高达160%左右。

在今后多年，去杠杆和修复资产负债表仍将是许多企业的首选，这会直接影响到企业投资。再加上中国家庭去杠杆的影响，投资预期更加减弱，企业扩大再生产受到抑制，降低利率的货币政策对于刺激企业投资很难发挥作用。

在这种情况下，各地政府不得不拼命鼓励企业扩大出口。但是，屋漏偏遭连夜雨。在去全球化的大潮中，中美经济部分脱钩已是大势所趋，疫情导致各国更加注重供应链的自给自足；受疫情冲击的影响，美国进口的供应链已经部分地从中国转向其他发展中国家，中国制造的海外市场无法再像疫情以前那样强劲拉动国内经济增长，我国的产能过剩问题将更加严重，这是构建以内需为基点的以国内大循环为主体的经济发展新格局的大背景。

然而，依靠内需消化大量过剩产能又遭遇前述消费欲望不足、企业修复资产负债表和地方政府财政困难等困境，在疫情冲击下，中国经济有可能进入一个失业率上升、私人投资不足和经济萎靡不振的“慢性萧条期”。

采取比目前“积极的”财政政策更加“激进的”政策

如何化解中国经济遭遇的这种困境？实际上，解决目前经济困难的办法很简单，就是要采取比目前“积极的”财政政策更加“激进的”政策，将国家财政在今后十年的年均财政赤字率提高到5%以上。只有这种高强度的财政发力，才能使中国经济尽快摆脱可能陷入“慢性萧条期”的风险，并重新走上中高速经济增长的轨道。为什么这样说呢？

暂不谈地方政府财政问题。家庭消费欲望不足和企业去杠杆说明私人部门正在修复资产负债表并增加储蓄，这将导致消费和投资不振。过去十几年美国、欧盟和日本的经验说明，央行通过从私人部门手中买入国债增加银行系统准备金的量化宽松以及降低利率的货币政策对刺激消费和投资作用甚微，原因就在于企业和家庭致力于修复资产负债表并增加储蓄，其结果是大量现金堆积在金融系统中，信贷机制失灵。

在这种情况下，政府必须采取强有力的财政政策，大幅增加财政支出。私人部门在依靠财政赤字满足修复资产负债表和增加储蓄的愿望之后，才会增加消费和投资的力度。货币政策失灵的更深层的原因是它无法增加私人部门的净金融资产，无助于其去杠杆。作为整体的私人部门，其净金融资产必须来自主权政府的财政赤字，即作为整体的私人部门的净金融资产等于国家债务，这是由现代货币理论所揭示的现代货币型经济的一个基本事实。

正如笔者早在2015年底就在一份内部研究报告中指出的，如果财政赤字率低于4%就不足以应对今后几年外需下降、生产过剩和企业去杠杆的挑战。目前私人部门遇到的困难证明了笔者的预见：国家财政赤字率低，没有充分满足企业和地方政府的资金需求。

过去几年国内私人投资低迷和财政赤字率不足以满足私人部门储蓄时，企业拼命地扩大出口。在今后十年，私人部门增加储蓄和去杠杆需要增加财政赤字，贸易顺差的不断下降需要增加财政赤字，特别是如果出现净出口为零的情况，私人部门去杠杆并修复资产负债表的唯一办法就是让政府部门持续增加财政赤字，以消化巨量的过剩产能。这种财政行为不仅不会引发通胀，而且还将对名义利率施加下行压力，并支撑充分就业。

现代货币理论说明，无论多么严重的金融危机或经济危机，主权货币国家大都可以通过国家财政支出来解决，何况我国私人部门状况远好于20世纪90年代房地产泡沫破灭时的日本和2008年国际金融危机时的美国。

有许多人囿于传统观念，不相信甚至强烈地反对现代货币理论。现代货币理论在经济理论上的突出贡献就是强调国家财政赤字即中央政府作为主权货币的垄断发行者对国民经济运转的决定性作用，用官方的术语说就是：财政是国家治理的基础和重要支柱。

中国财政政策的空间是由什么决定的

财政在本质上是功能性的。所谓功能财政就是政府应该仅仅关注财政收支对经济的实际影响，具体地说就是能否满足纳税需要和净储蓄愿望，能否在保持物价稳定的同时实现充分就业。

2022年末中国城镇调查失业人口有2600多万，说明政府赤字率过低，在中国流行的“3%赤字率红线”是自我强加的限制，它阻碍了为失业人口提供就业机会的可能。

由于主权政府是本国货币的垄断发行者，所以它可以“购买”任何以本国货币出售的闲置资源，包括所有闲置的劳动力，这是主权政府拥有的财政空间。主权政府在这样做时，永远不会耗尽资金，也从来不存在偿付能力的问题。因此，无论主权政府的债务规模有多大和债务率有多高，其支出能力也就是财政空间从不会受它们影响。

与主流经济学的看法完全相反，主权政府的财政空间与赤字率和债务率的高低无关，而是与正在寻找工作的失业人口、闲置的资本设备以及其他生产资源寻找买家的企业有关。只要名义需求增长与实际生产能力增长一致，财政赤字的增加就不会导致通货膨胀。只有在实现充分就业的时候，主权政府支出才不再有财政空间。

然而，在目前的中国，即使是赞同采取扩张性财政政策以解决有效需求不足的经济学家和政府官员，他们中的大部分人也仍受传统的财政赤字观所支配。例如，有学者认为，中国政府的债务率比日本和美国等发达国家低得多，因此，中国执行扩张性财政政策的空间显然大于大多数发达国家。也有学者指出，目前我国“中央政府的负债率为21%，是一个很低的水平，中央财政发力的政策空间是相对充足的”。

按照这些流行的看法，在新冠疫情暴发之前，日本、意大利、美国、新加坡和加拿大等许多国家的负债率比中国高得多，这些国家应对疫情岂不就没有政策空间了吗？恰恰相反，这些国家中的大部分在疫情期间的财政扩张力度都比中国大。

实际上，近年来，中国财政政策的空间是由中国大量的过剩产能所决定的，是由城镇2600多万失业人口的就业需求所决定的，是由私人部门去杠杆并修复资产负债表所决定的，也是由贸易顺差不断减少所决定的，更是由广大人民群众增加收入的愿望所决定的。因此，目前的中国需要远高于3%的赤字率来破解经济困局。

《现代货币理论在中国》，贾根良 等 著，中国人民大学出版社