美元的潮汐，与生物科技的康波周期_风闻

多事之秋。

自去年开始，在美联储捉摸不透的加息预期下，全球生物科技行业被按在地上反复摩擦。

美国加息持续推进，让寻找机会的资金不断涌向无风险、高利率的港湾。没错，正是美联储的“抽水”，让生物科技企业的外部生存环境持续恶化。

糟糕的外部环境，即便是优质的biotech也要经历那么一段星辰坠入大海的黑暗期，有苦难言。

Biotech找回市场信心的核心手段，是通过有力的临床数据去回应质疑。但是，临床是漫长的事情，biotech之所以被称之为biotech，便是因为核心管线还处于临床早期阶段，拿不出有力数据，就只能默默遭受市场质疑而难以回击。

而在国内资本市场，政策端的加码又雪上加霜，让生物科技行业快速进入供给侧改革阶段，估值逻辑发生质的变化。

不过，中国创新药正处于大发展初期，可能会在天堂与地狱之间弹跳，但绝不会后退。对于深受美元加息所害的生物科技行业来说，眼下似乎就是黎明前的黑暗静悄悄。

11月2日凌晨，美联储宣布利率维持在5.25%-5.50%不变。头铁的美联储，似乎也需要面对棘手的现实。

从艾尔建们等企业的财报来看，美国高端消费大部分都处于下滑状况，形势并没有想象中那么乐观。而最新的失业等数据，更是论证了这一观点。

虽然高利率环境可能继续维持，但情况至少不可能更糟糕了。对于风险资产来说，这无疑是估值的拐点时刻。这也使得，港、美股生物科技板块开启了狂欢模式。

接下来，国内生物科技行业必然会迎来拐点。一边是生存环境的持续好转，另一边是自身实力的逐步增强。经过过去几年的蛰伏，部分医药企业羽翼渐丰，管线开始具备打消市场顾虑的可能。

弱者自困，强者自渡。接下来，中国创新药行业又将上演怎样的故事呢？

/ 01 / 蛰伏接近尾声

过去二十年，美股生物科技行业的沉沉浮浮，向世界阐述了一个朴素真理：纯粹的商业世界里，情绪会起伏波动，但技术终会前进。每一次市场的沉寂，都是在等待、蓄力的过程。

国内生物科技行业也不例外。部分药企的成长轨迹，可以给我们很好的参考。和誉医药的CSF-1R小分子抑制剂ABSK021，便是一个绝佳样本：过去两年，ABSK021在国际医学大会上持续露出，有足够的数据给我们观察。

本质上，ABSK021持续更新的针对TGCT（腱鞘巨细胞瘤）适应症临床数据，向我们展示了一个BIC药物蛰伏接近尾声的故事。

在2022年世界结缔组织肿瘤学会年会，ABSK021 Ib临床试验初步显示，50mgQD组患者的ORR为68%。

ORR是证明患者肿瘤缩小、对治疗有积极响应的关键指标。因此，68%的缓解率，这一结果意味着ABSK021能使更多患者感受药物治疗的直接效果。

该数字已经足够出色。作为对比，全球唯一一款上市的CSF-1R小分子抑制剂——第一三共的培西达替尼，ORR仅有39%。

但68%的ORR并非ABSK021终点。在2023年ASCO会议上，和誉医药公布的更新数据显示，该组患者的ORR上升至77.4%；而在日前的2023年世界结缔组织肿瘤学会年会上，该数字又进一步上升至87.5%，疗效是培西达替尼的2倍。

实际上，**ABSK021的ORR数据已经超越所有在研CSF-1R抑制剂。**此前，ORR数据最高的是单抗emactuzumab，为85%。

另外，ABSK021临床数据还呈现出随治疗时间增加而持续改善的特点。在16例治疗开始后6个月内获得PR且有效随访数据的患者中，15例（93.8%）在6个月后仍然持续缓解。最新的数据显示，有3例患者达到了完全缓解的状态，而在去年同期这一数字为1例。具有长期疗效的潜力，也进一步凸显了ABSK021的临床价值。

**有效性持续提升的同时，ABSK021的安全性数据一如既往的突出。**最主要的TEAEs为1级或2级，且都相对可控，并未出现头发颜色改变及培西达替尼存在的严重肝损伤等副作用。极为出色的安全性，也是新一代CSF-1R抑制剂所不具备的特点。例如，emactuzumab虽然ORR数据接近ABSK021，但停药率较高限制了临床潜力。

随着ABSK021临床数据的不断更新，其成为治疗TGCT领域中的同类最佳药物的可能性与日俱增。这给了患者和监管很大的信心和期待。截至目前，ABSK021已获得中美欧三地的突破性疗法或优先药物资格三重认定。

这也使得，ABSK021的上市进程能够加速。根据和誉医药在2023年世界结缔组织肿瘤学会年会上公布的方案，其在与FDA的沟通之后，得到了一个更为快捷的三期临床设计。

首先，是ABSK021对照组是安慰剂，而非已上市的疗法，这在很大程度上降低了临床的难度。

其次，出色的疗效和安全性数据，使得ABSK021的国际三期临床只需入组约90名患者，这是迄今为止该适应症注册临床最小的样本量，作为对比培西达替尼为120人。样本量优势，使得临床的周期能够大幅缩减。

另外，ABSK021单一的给药方式、客观缓解率是主要终点等设计，均能进一步提升成功率和效率。

很显然，经过过去几年的蛰伏，ABSK021正处于加速蜕变的过程，这也将给和誉医药带来积极信心和预期。

/ 02 / 激情时刻临近

**创新药领域屡屡上演速度与激情的故事：当一项足够颠覆的新药物开始商业化，面世之后的震撼会持续很久。**因为，销售额数字会一次又一次刷新市场的认知。

未来，这也是国内药企会上演的故事。就拿上文提及的ABSK021来说，如果临床顺利推进，大概率也是这样一位选手。

虽然从发病率来看，TGCT属于一种罕见疾病，全球年新增患者数量相对有限，国内新增患者数量接近7万，美国则是超过1万人。但实际上，TGCT作为非致命性的肿瘤，存在患者累积效应，即存量患者规模较大。以国内为例，按照过去5年推算，中国市场存量患者约为30-40万人。

而根据流行病学数据，TGCT发病率呈增长趋势。这也意味着，全球需求治疗的TGCT患者需求实际上并不低。

创新药商业化，本质上也是流量变现。患者群体规模决定天花板，而付费意愿则决定了一款药物的实际价值。在付费意愿方面，一款行之有效的药物有着无可匹敌的逻辑。

虽然TGCT为良性肿瘤，但因为早期症状隐匿，患者就医较晚，往往就医时肿瘤巨大侵袭范围广泛，需要进行手术治疗。

不过，由于TGCT会广泛侵犯正常组织，手术切除过程中血管神经损伤风险很高，并且难以进行彻底切除，因此复发率和致残率非常高。

你可以理解为，外科手术已经遇到了瓶颈，迫切需要创新疗法。也正因此，TGCT治疗药物市场的需求，是极为迫切的。

根据deciphera制药预测，仅美国市场规模便达到8.5亿美金。中国等国家地区的患者数量是美国地区的数倍，即便考虑支付能力等因素，全球该市场规模大概能够超过15亿美金。

**市场规模可观的同时，BIC潜力又为ABSK021提供了快速放量的契机。**正如上文所说，目前该领域美国仅有培西达替尼一款药物上市，国内还没有一款专门的药物获批上市。

ABSK021的疗效超过培西达替尼2倍，且不存在严重的肝毒性等问题。因此，如果ABSK021临床推进顺利，仅在TGCT领域，就能释放足够强的爆发力。

当然，不仅仅是和誉医药，包括信达生物在内的诸多国内创新药企，当前均手握潜力爆款。对于这些药企来说，有一定能力上演中国药企的速度与激情。

/ 03 / 新周期主线的酝酿

生物科技行业的拐点正悄悄来临。

正如上文所说，随着美联储偃旗息鼓的可能，全球生物科技行业将会重新受到资本的青睐。而回到国内市场来说，政策底也早已经确认。

**一方面，顶层十分支持医药发展。**最新的文件，是8月底下发的《医药工业高质量发展行动计划（2023-2025 年）》，从顶层设计角度全链条鼓励和引导龙头医药企业发展壮大。

**另一方面，药监局和医保局也在通过出台相应措施，响应医药行业高质量发展战略。**两者的核心思路，是鼓励真正的创新，比如让真正的创新药有更好的竞争格局、给予支付层面的支持等。通过7月底的医保谈判新政，我们也能看到，医保谈判价格友好的大趋势已经明确，具体细则也在逐渐修正得更科学、合理。

资金层面，经历长时间的调整后，公募基金医药股的占比属于历史非常低的位置，从这个角度来说，资金底或许已经出现。

与此同时，**企业的基本面的改善也没有迟到。**正如上文提及的和誉医药那样，其ABSK021在TGCT领域的逻辑不断向前推进。

实际上，ABSK021的潜力不局限于TGCT。因为机制的特殊性，CSF-1R抑制剂能够在多种巨噬细胞相关疾病中发挥作用，包括诸多实体瘤。乐观情况下，CSF-1R抑制剂或许超过百亿美金。

**和誉医药接下来的策略，便是全速将ABSK021推向多个具有数十亿美元市场潜力的CSF-1R相关疾病领域。**目前，ABSK021针对胰腺癌、cGVHD适应症的探索均已推进到2期临床阶段。

而和誉医药的看点也不只是ABSK021。基于管理管队在小分子领域深厚的技术积累，公司围绕FGFR、CD73、KRAS等潜力靶点进行布局，形成了富有层次的管线版图，在3期临床、2期临床以及更为早期的临床阶段均有诸多管线落地。

并且，其中大部分管线均是BIC或者FIC。例如，FGFR4抑制剂ABSK011的BID队列，在经治的FGF19过表达肝癌患者中的客观缓解率达到40.7%。

截至目前，肝癌后续治疗中，效果最佳的上市疗法为百时美施贵宝的O药、伊匹木单抗组合，ORR不过32%，仑伐替尼ORR也就在19%左右。这意味着，若该数据最终能够保持到最后，ABSK011将会成为肝癌领域十足的颠覆者。

当然，客观来看，这些管线的推进是一个长周期的过程，过程仍然存在不确定性。但在顺利的情况下，管线层次感鲜明的和誉医药，未来或能上演“长坡厚雪”的故事，在相当长的周期中不断有管线轮动上市，不断增厚价值。

资本市场总是这样，永远看的是预期。当“内忧外患”渐渐消除，新周期的主线也将日益清晰。

生物医药依然是永远的朝阳行业。从和誉医药的例子我们能够看到，对于国内部分实力选手来说，接下来他们所处的发展环境将会更加乐观，加上自身能力被不断证明，能够创造的故事或许也会十分精彩。