杨金金的选择与细节_风闻

曲艳丽 | 文

交银施罗德基金的杨金金甫一出道，就以「自下而上挖掘冷门个股」的形象行走江湖，别具一格。

三年以来，杨金金鲜少公开露面。他说，喜欢闷在角落里，不要太高的关注度和预期。

90后的杨金金有一颗「阅尽沧桑」的心。他认为，基金经理作为职业，要客观看待，不要投入过多主观的情感，有些时候显得无所不能，但也许「大部分时间都不能」。

1.

杨金金毕业于复旦大学金融系，之后起步于长江证券研究所，师从刘元瑞(长江证券总裁)。

2017年，杨金金加入交银施罗德基金，担任研究员。

有机构客户调研，总询问：「研究团队的支持程度如何？」「交银三剑客」之王崇曾经分享过：最优级别的研究员不仅有强烈自驱力，而且在基金经理心中置信度也高。这类研究员，在个股逻辑、价格、持续跟踪方面，都不需要有担心之处。他所指向的，正是时任研究员的杨金金。

一位同事透露，杨金金做个股推荐掷地有声。他写邮件风格是「高亮+感叹号」，传递出一种很强的信念感和笃定。

2020年5月28日至今，杨金金独立掌管交银趋势混合A，也是他的代表作之一，累计回报148.39%，年化收益率34.2%，近3年收益率排名同类第1(数据来源：基金经理任职回报及排名来自银河证券，同类基金为偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)，截至2023/6/30)。

公开数据显示，交银趋势混合A在2020年二季度末的资产规模5.91亿元，至三季度迅速增至22.74亿元。据悉，杨金金的口碑彼时已经口口相传。

2.

然而，他的路途也不是一帆风顺的。

杨金金上任基金经理的一两个季度之后，市场呈现出了「极致的大盘成长行情」，即核心资产狂热，大票天天涨，小票天天跌。市场上甚至有一种夸张的说法：「以后各行各业生意都由大公司做就行了，小公司都长不大。」

当时作为小盘股风格的典型代表，杨金金的组合「一个季度没怎么涨」。他如今描述当时的感受：「有一段时间很极致的负反馈。」

有一天晚上，杨金金睡不着，反复思虑，到底要不要放弃。

「我做得没错。」这是他思考的结果。

杨金金在内部做了一个PPT，名字叫做「人少的路越走越宽」。他认为，困难的路越走越容易，容易走的路越走越难。

他一直扛到2021年2月，风格开始反转。

属于杨金金的时刻到来。2021年，交银趋势混合A录得收益率81.45%。市场都开始知道杨金金。(基金业绩数据经托管行复核)

3.

自此，杨金金看似顺风顺水，而这段时期，市场对他的观察点在于，以他的小盘股风格，是否能够容纳百亿以上的规模。杨金金最终迈过了这道关，组合运作稳健，也证明了自己。

2022年初，高景气板块的需求仍在维持但供需格局恶化，「很明显见到向上的阻力强。」

杨金金再次坚定：「依赖于行业beta的方向到了脆弱阶段，个股alpha尤其重要。」

因此，杨金金在这一年的主逻辑是「从时势造英雄，到英雄造时势」，选择了一些个股alpha较为突出的公司。

到了2023年之后，自下而上的选股逻辑也变得困难。当行业变差，「再强的alpha也顶不住。」

2022年下半年，杨金金以板块性的视角，开始超配电力、黄金。

大家发现，原来杨金金不止擅长挖小票，当个股alpha变得稀缺，他也有别的逻辑线做补充，稳定组合。

杨金金坦言，2023年很多自下而上挖掘的、有长期成长逻辑的个股，无法产生超额，「但在行业左侧布局的电力和黄金是效果比较好的。」

究其过往，事实上，很难真正去定义杨金金具体是某一种风格的。他的底层是自下而上挖掘个股，业内对他的传统印象是擅长小盘股，但随着市场环境风云变幻，他每一年都在变化。

「框架一定是变化的。」杨金金称，而且变化很快，未来半年跟现在的想法肯定也不一样。

每年，市场都会呈现出一种结果，塑造出一些成功的范式，过一两年，版本更新，范式被颠覆掉，再换一批新的范式。「对我而言，选股是不会出挑、但每年都能吃饭的范式。」杨金金称。

4.

进入四季度以来，杨金金开始展望明年。他在找现在处于底部的、有左侧潜力的方向。「一切需要时间，什么时候起来、起来的速度，无法精准判断。」

「需要跟踪，只能说有一些征兆。」杨金金说。

似乎，杨金金每一年都有一个主逻辑。2021年他筛选小盘股的主逻辑是，拉过去三年复合增速，拉估值，就可以找到PEG很低的公司。但现在不一样了，他在一个个筛选，一个个细看，而不仅仅因为业绩不佳、股价跌就不看了。

最近，杨金金在内部又写了一个PPT，题目是：「风起于青萍之末，寻找基本面的起点。」

整个市场正在一个很微妙的时刻，无比平静、海面没有波纹也没有涌动、甚至几乎没有任何风格的偏好，杨金金觉得，就看「在起跑点，谁先冲出去。」

杨金金判断，「各行各业都会迎来竞争的强者。」当前可以看到的未来普遍的机会是：行业稳定增长或者底部反转、同时格局明显改善，龙头地位确立或者强化，即将出现盈利能力拐点、利润增速远大于收入增速的局面。而这种机会出现在各行各业，大行业中的大市值公司，小行业中的小公司，从几十亿到上千亿。

也就是说，高度竞争的时代来临。相比景气度投资更看重收入高速增长而言，现在，投资更看重「收入增长的稳定性、以及格局优化、盈利能力提升的确定性」。

杨金金始终认为，想要赚到钱尤其是长期赚到钱，不能盲目跟随市场趋势甚至是情绪面的狂热，而是要保持理智地去寻找基本面起点的产业逻辑。他正在寻找新的成长股范式，不是过去的依靠行业高景气驱动的beta投资，而是产业发展到新的阶段后，从分散到集中、从竞争出清到整合提升、从盈利能力低点到长期ROE上行的个股机会。

实话说，过去这三年，太考验一个基金经理抓阶段性的主要矛盾的能力了。

5.

10月12日起，杨金金正在发行一只新基金交银瑞元三年定期开放混合。

这只基金有两个维度：一个是「三年期」，另一个是「浮动费率」。

也就是说，这是8月26日证监会批准的「公募基金费率改革」后的首批三类浮动费率基金之一，且属于「与业绩挂钩」的浮动费率产品，有一定的划时代的意义和示范效应。

具体规则是：封闭期内，基础管理费按前一日基金资产净值的1.0%年费率计提，其中50%为固定管理费，另外50%为或有管理费，若基金份额的期末净值小于或等于期初净值，则该封闭期内的或有管理费全额返还至基金资产。当封闭期内基金年化收益率超过8%且超过同期业绩比较基准的年化收益率时，对超过业绩报酬计提基准(8%和同期业绩比较基准年化收益率的孰高者)的部分，按20%的计提比例计算业绩报酬。

杨金金评价这只新基金的管理：「三年期的核心在于时间点。目前的点位虽然发行难度大但也许更好做。三年期的负债端稳定，持仓考核期限长，可以做得更长期。它适合一些左侧的、底部的，不一定马上起来，但至少没有很大下行风险，看未来一两年甚至更长时间内能够起来的东西。」

6.

杨金金为何选择这种选股方式？

「我不太喜欢抄作业。我喜欢做作业、喜欢自己去挖票。」他总结道。

自研究员时期，杨金金就致力于挖掘个股，尤其是市场关注度不高的。而个股之所以能够上仓位的原因，是至少杨金金认为「他比别人更懂，对一个公司的来龙去脉、认知比别人更深」。

「研究不过别人的股票，我买它干嘛？」这时候，杨金金有些少年意气，也是他的性格使然。

就像同事田彧龙对杨金金说过，投资最终向着一个人的性格、三观汇聚。无论起点往哪个方向走，终点都是「走向自己」。

杨金金的身上，有一种对「细节」的敏感性。他的决策机制，蕴含着很大的创造力的部分。

比如，杨金金关注的一个制剂股。

杨金金观察到，当行业有上行beta、业绩超预期，老板对员工说，「不要把当前的利润当作常态。」当行业进入去库存阶段，老板对客户说，「你的这批订单库存要过剩了，取消我的订单吧。」由此杨金金认为，该企业家具备两个特质：「能清楚认识到自己和结果的关系，能区分短期利益和长期利益的关系，这一点很难做到。」

杨金金买入在行业上行期。后来在行业下行期，该公司的份额逆势提升，商业模式也悄然发生变化。在周期底部，杨金金给出正面评判「胜率更高了」。

去年，杨金金投资过一个细分行业的龙头，其股价也是经历了比较大的波动。

「买是对的。」杨金金判断，基本面是好的，但排产低于预期。背后的原因在意料之外：技术工人成为关键性瓶颈。

在此之前，杨金金未遇到过订单足、设备够、人不够的情况。而现实世界的投资往往就是复杂多变。

从这些案例可见，杨金金看待个股是非常具象的，不仅仅是经由一个宏大的叙事逻辑，而是落点在很多真切的细节。由此推测，当一个基金经理选择了身体力行挖掘个股的道路，首先，这是一件有门槛的事，其次，勤奋是必要非充分条件，第三，能够敏锐感知到变化、细节、新的逻辑，从而做出独立判断，这也是长期跟踪的结果。

7.

杨金金是如何看待投资这项活动的？

「投资股票无法追求完美，80%确定性、保证胜率就是比较好的状态，可以说无法始终达到100%确定性，可以容忍失败、甚至是比较普通的失败。」

投资是现实世界的映射。杨金金在投资实践中体验着这个世界，真实的生活中有各种各样想不到的问题，摸爬滚打之后，才知道「对方原来是这么想的」。

「各种看错，都是提升自己认知的过程。」杨金金称，再遇到同样的公司，第一反应是该公司会不会遇到同样的问题，做判断的时间和速度越来越快。

杨金金给外界一种「天赋型」的形象，笃定选股，但事实上，他认为，自己的决策禀赋，完全从经验中而来。

不停看新的东西，不停做判断，答案慢慢就显现出来。杨金金感叹道：「我在研究过程中遇到过各种各样的意外因素。」

「我想追求的是高赔率的东西，这就必然意味着是新的东西，所以要不断在过程中积累经验。」杨金金很自洽。

8.

如何确认基本面的买点，杨金金举例，先翻牌，拿到底牌，先计算手中的牌赔率是多少，此时看不清全貌，随着时间推移，一张一张牌翻出来，确定性逐渐增加，就敢于提升仓位了。

就像看一个公司，杨金金形容，花费一段时间，并不是从早看到晚，只是每天抽点时间看，慢慢加深对它的认知，最后下决策买。一个基金经理所能做的，是随着时间的推移提升胜率。

据一些媒体报道，杨金金喜欢看《三国》。他最喜欢的人物，竟然是刘备。

他解释道：「因为刘备没有任何东西可以继承，在起点处一无所有，失败了大半辈子，每当有一点成绩，一下子被打回原点，不放弃，再来，再次被打回原点，很多次之后，终于成功，从来没有放弃过。」

杨金金认为，在中国历史上，只有三国时期具备如此的戏剧性。没有一家有绝对的优势，往往一家有了绝对优势，就会被反杀。三国数次关键战役都是以弱胜强。三国给予的启示是：第一，顺风顺水的时候不要过于高调，不要觉得自己天下无敌。第二，输的时候扛过去，不放弃，都能起来。

就像A股，你不知道明年剧本怎么走，输和赢、强者和弱者之间转换瞬息万变。

在股市摸爬滚打，如何面对挫折和压力是一个无法避免的课题。杨金金认为，一个人有逆境感或挫败感，是因为内心有过高期待、或者一个预设。如果客观看待的话，无非坚持和认错的过程。你要诚实面对自己的持仓和抉择，最终是结果说了算，「对就是对，错就是错。」

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注：交银趋势混合A（C）历年业绩/现行业绩比较基准（沪深300指数收益率*75%+中证综合债券指数收益率*25%）2018年-22.13（C类未成立）%/-17.72%，2019年46.16（C类未成立）%/27.90%，2020年61.53（C类未成立）%/21.26%，2021年81.45（成立至年底10.91）%/-2.39（2.16）%，2022年-5.98（-6.54）%/-15.70%，2023年上半年2.22（1.91）%/0.19%。本基金A自2020/05/06至2020/05/27由杨金金、韩威俊共同管理，任职回报为7.75%，自2020/05/28至2023/08/31由杨金金单独管理，任职回报为135.69%。本基金C自2021/08/27至2023/08/31由杨金金单独管理，任职回报为0.14%。本基金在上述业绩登载期间曾发生过投资目标、投资范围、投资策略或基金经理变动，具体请见基金法律文件及基金定期报告。

交银启诚混合A（C）历年业绩/现行业绩比较基准（沪深300指数收益率*65%+中证综合债券指数收益率*30%+恒生指数收益率*5%）2021年成立至年底0.95（成立至年底0.90）%/0.27%，2022年6.05（5.21）%/-14.07%，2023年上半年5.55（5.16）%/0.21%。本基金A自2021/12/08至2023/08/31由杨金金单独管理，任职回报为5.79%。本基金C自2021/12/08至2023/08/31由杨金金单独管理，任职回报为4.37%。

（数据来源：业绩数据来自基金定期报告，时间截至2023.06.30；基金经理任职回报统计规则来自银河证券，截至2023.08.31。）

基金规模数据来自基金定期报告，交银趋势最新规模合计80.63亿，交银启诚最新规模合计36.00亿，数据截至2023/6/30。

基金排名数据来自银河证券，交银趋势优先近三年同类排名1/603,银河同类产品指偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)，数据截至2023.8.31。

交银瑞元定开基金以封闭期和开放期滚动的方式运作，投资者需在开放期提出申购、赎回申请，每个开放期不少于5个工作日并且最长不超过20个工作日。在非开放期间将无法按照基金份额净值进行申购和赎回。基金份额持有人面临封闭期内无法赎回的风险。本基金的基金管理费由基础管理费和业绩报酬两部分组成，而基础管理费、业绩报酬取决于基金封闭期内净值增长情况及年化收益率情况，因此投资者在认/申购本基金时无法预先确定本基金的整体管理费水平。本基金公布的基金份额净值中，为按1.0%/年收取管理费的净值。本基金封闭期内（封闭期最后一天除外）披露的基金份额净值为已扣除或有管理费但未扣除基金管理人业绩报酬前的基金份额净值，可能因为封闭期最后一天或有管理费划归基金资产或计提业绩报酬导致基金份额净值发生波动。投资者投资者实际可得的份额净值可能与披露净值不同。投资者实际赎回金额，以登记机构确认数据为准。虽然本基金采用浮动管理费加提取业绩报酬的模式，但这并不代表基金的收益保证，即封闭期到期时，存在年化收益率低于8%甚至为负的可能性。