上市一个月，市值缩水100亿，敷尔佳割不动韭菜了？_风闻

近日，敷尔佳发布了上市以来的首份中报，上半年营收同比增长6.33%至8.69亿元，归属净利润同比下降1.09%至3.54亿元。

敷尔佳于今年8月1日在深交所创业板上市，成为“医用敷料第一股”。至此，敷尔佳“三闯IPO”的曲折之路终于“守得云开见月明”。

上市首日，敷尔佳以80元/股的高价开盘，总市值一度达到300亿元，并跻身中国化妆品集团市值榜前五。但随后股价走低，8月8日，敷尔佳盘中破发，股价最低探至54.12元。截至9月7日收盘，敷尔佳报51.85元/股，总市值回落至207亿元，缩水近100亿。

此前，敷尔佳“强营销、弱研发”的战略持续被诟病。而去年，“148一盒的敷尔佳面膜成本仅 10 元”的话题更是一度登上微博热搜，疯狂的产品溢价令不少消费者直呼“被割韭菜了”。

IPO后的敷尔佳正面临不少棘手问题。

文 | 大饼

图 | 一美社制作

凭借“械字号”面膜出圈，5年营收67亿

公开资料显示， 成立于2017年的敷尔佳被称为“医用敷料第一股”。其成名代表产品是“医用透明质酸钠修复贴”，是国内第一批获准上市的透明质酸钠成分的Ⅱ类医用敷料贴类产品。相比于以“妆字号”备案的普通面膜，背靠“械字号”的“医美面膜”，更能受到消费者的青睐。

此后，敷尔佳以医用敷料产品为基础，迅速扩充功能性护肤品，覆盖水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等多种剂型，并打造保湿、舒缓、修护、祛痘、美白等多种功效产品。与此同时，通过明星代言、直播合作、社交营销等方式多维度为公司构建“医美类”品牌知名度。

由于“械字号”产品在生产方面的要求更多，门槛更高，如，要求使用医药级原料，成分更加精简，不添加防腐剂等；在有效性方面也需要有临床数据和文献做支撑。

因此，“械字号”医用敷料的生产资质获取难度要比“妆字号”面膜难获取得多。而基于“械字号”的专业背书，产品的安全性和有效性似乎变得更有保障，在销售端也更容易取得用户的信任。通过与哈三联合作研发，较早取得医疗器械类生产许可证的敷尔佳，在医用敷料市场中可谓占尽了先机。

另外，过去几年，医美市场蒙眼狂奔，政策监管还没有那么严苛。因此，早期的敷尔佳高举“医美”旗号，仅用3年时间，便抢占行业头部位置，营收也跟着水涨船高。

据招股书，2018-2022年，敷尔佳营业收入分别为3.74亿元、13.42亿元、15.85亿元、16.50亿元、17.69亿元，共计67.2亿元。仅用5年时间便创造了67亿营收，净利润高达32亿，敷尔佳可谓创造了一个“致富神话”。

但今年上半年，敷尔佳明显出现增收不增利，实现营业收入8.69亿元，同比增长6.33%，净利润同比下降1.09%至3.54亿元。

而拉长时间线不难发现，近4年来，尽管敷尔佳的营收和净利润均在稳步增长，但2022年开始增速明显放缓。

针对净利润下降，敷尔佳表示，主要因为线上销售占比增长带动相关销售费用增加、公司北方美谷基地启用以及持续加大研发投入。

成本十元售价百元，高毛利“割韭菜”？

值得注意的是，敷尔佳产品综合毛利率在巅峰期可媲美茅台。招股书显示，2019-2022年，“医用透明质酸钠修复贴”（白膜、黑膜）收入为9.06亿元、8.62亿元、9.14亿元、8.44亿元；同期，医用敷料毛利率为79.92%、78.94%、84.21%、86.1%。

由此可见，凭借“医用敷料”，敷尔佳4年间掘金超35亿元，且毛利率持续走高。

这与其带有“械字号”的医美面膜有关，招股书显示，2019-2021年，医用敷料单位成本价格分别为9.66元/盒、9.12元/盒、9.8元/盒。其旗舰店却售价126元/盒（5片），单片面膜也要25元，身价暴增数十倍。

对于“械字号”产品单价高的原因，敷尔佳表示，公司的医疗器械类产品推出销售时间较早，积累了较好的品牌形象和市场口碑。

但“医美面膜”也不过是消费者一厢情愿式的叫法，所谓的“医用面膜”其实是医用敷料，属于医疗器械范畴。

根据《医疗器械监督管理条例》规定，医用敷料命名应当按相关规则，不得含有夸大适用范围的内容，所以敷尔佳“械字号”的医用敷料术后修复贴，也不被允许冠以“医美面膜”进行推广。

有皮肤科医生曾向媒体表示，“敷尔佳旗下拳头产品为医用透明质酸修复贴，主要成分是HA（透明质酸），但其很难被皮肤吸收。不管面膜里加多好的东西，主要功能是增加皮肤最表层的角质层在短时间内的含水量。”而且敷完面膜后，不做任何的额外措施，渗透到角质层的水分就会很快蒸发掉。

根据2022年9月22日的一份深交所问询函回复公告显示，“械字号”的敷料成本，一盒仅6.61元。“妆字号”的面膜成本，一盒仅8.95元。“械字号”面膜与普通面膜的成本相差并不大，但其毛利率却能高出普通妆字号面膜30%左右。

“贵有贵的道理”的滤镜瞬间碎了一地，原来贵在了广告费和智商税，不少消费者直呼“被割韭菜了”。

营销出手阔绰，研发抠抠搜搜

敷尔佳的“成名之路”，还离不开其大量的宣传造势，抓住了消费者心智。

早在2019年，首次亮相李佳琦直播间的敷尔佳面膜，当晚便创下了卖出25万片的销售成绩，向更多消费者传达了“医美面膜”的概念。

此后，更有各种层出不穷的营销手段，官宣袁姗姗、赵露思为品牌代言人；赞助《妻子的浪漫旅行4》《中餐厅4》《谁是宝藏歌手》《牛气满满的哥哥》等综艺节目；还在各大社交平台投放KOL。

一系列组合拳打下来，敷尔佳的品牌曝光度大增，产品销量也实现大幅提高的同时，在销售费用方面更是出手阔绰。从2019年的1.15亿元上涨至2022年的3.9亿元。

反观其在研发方面的投入就微乎其微了。尤其是近几年公司宣传费用远高于研发投入，上市前还被深交所问询其专利和研发能力。

招股书显示，2019-2022年，敷尔佳销售费用分别为1.15亿元、2.65亿元、2.64亿元、3.9亿元。而同期，公司研发投入分别为60.39万元、147.97万元、524.29万元、1543万元，占营业收入的比例分别为0.04%、0.09%、0.32%、0.07%。

需要补充的是，2020年，公司自主研发和委托研发费用相差不大，2021年和2022年，公司委托研发费用逐年大幅上涨。其中2022年，公司自主研发费用为193.89万元，委托研发费用上涨至1257.30万元，占总研发投入超过八成。公司把本就不富裕的研发投入，大部分都用在了“委托研发”上。而截至2022年底，敷尔佳研发人员仅有8人，仅占员工总数1.67%。

今年上半年，敷尔佳销售费用同比增长19.69%至2.21亿元，研发费用同比增加33.95%至1103.16万元。敷尔佳表示，目前公司仍处于市场开拓阶段，未来销售费用可能持续增长，若无法取得预期效果，盈利能力仍有下滑风险。

抛开纵向对比，一美社梳理发现，横向与同行美妆企业对比，敷尔佳的研发投入数额仍显“单薄”。2023年上半年，爱美客研发投入同比增长61.33%至1.04亿元；珀莱雅研发投入同比增长49.87%至9152.09万元。

其中，珀莱雅与爱美客上半年均实现了营收与净利双增，敷尔佳需要考虑如何将营销费用转化为业绩，提升盈利能力。

与医用敷料同行对比，从研发投入占比来看，巨子生物2019年至2021年的研发成本分别为1140万元、1338万元及2495万元，占总收入的1.2%、1.1%及1.6%；华熙生物2022年度公司研发投入约3.8亿元，同比增长36.52%，2020-2022年研发投入在总营业收入的占比，分别为5.36%、5.75%、6.1%。

2020-2022年，同行业可比公司研发费用率均值分别为3.94%、4.87%、5.17%。可以看到，敷尔佳距离这一数值还有较大差距。

“颜值经济”的风口吹起一众医美企业，风浪越大，打鱼的人越多，鱼还能卖得越贵。

不过捷径虽好走，但随着越来越多的入局者涌入，赛道拓展了宽度的同时，长度也被拉长了，接下来迎战的将会是一场马拉松比赛，比拼的是科研能力和产品实力。

那些有明晰的技术定位，兼具真实研发基础，同时有着良好科学形象的品牌，未来会更容易获得消费者的青睐。而一直停留在营销驱动、在用户端并没有形成自身品牌口碑、并未打造出良好品牌心智的企业。产品高价之下，等于坐实了“割韭菜”的名头。

优秀的企业一定是以研发为支点、营销为杠杆，二者双向驱动的健康状态。否则终将被 " 重营销轻研发 " 的模式反噬。