突破不可能三角，中信保诚基金王睿增加了一个变量：「时间」_风闻

曲艳丽 | 文

王睿的投资方法论的原点，是一个既定的投资目标。

他的投资目标，是「寻找一个有保护的成长」，在中长期维度力争实现复合年化回报15%，而非仅仅追求相对排名。

在此之下，王睿在意估值，一定程度上愿意在左侧等待，在胜率、赔率和效率之中先着重前两者，在组合管理方式上也设计了「此起彼伏、理想状态下阶梯式上涨」的结构，所以他更可能被定义为「价值成长型」。他所选择的方法论也或许是较接近于实现其投资目标的一种体系，这种体系较为重要的表征，是有自己的节奏，不疾不徐，以盈利为标尺，也不太为外界所影响。

王睿的代表作中信保诚创新成长混合A在过去3年排名同类2/34，任职以来取得了204.06%的总回报，年化回报达到30.56%。(数据来源：基金定期报告，年化回报已经托管行复核，排名来自中国银河证券基金研究中心，截至2023.3.31，年化收益率=[（本金+收益）^(1/n)-1]*100%，年化收益仅为区间历史业绩的一种表现形式，不预示未来业绩表现，更不是基金业绩的保证，年化收益不代表投资者在任何时点均可获得该水平的收益。过往业绩不代表未来。)

1.

王睿是做了取舍的。

投资的「不可能三角」，好生意、好公司和好价格。

王睿增加了一个变量：时间。同时满足「三好」并不容易，但在某一时间点，是能够找到符合「三好」标准的资产的，可能牺牲一定的效率，有些投资机会或许会用2-3年时间去验证。

「如此，则胜率和赔率尽可能匹配我的投资目标。」王睿用另外一种方式表达「不可能三角」：胜率、赔率和效率。胜率代表了盈利空间，赔率代表了安全边际，效率代表了时间。王睿以当前状态下的光伏为例，胜率很高，估值合理，「跌到10倍出头的比比皆是」，但实现时间有一些不太确定，这就是符合他的标准的投资。

为了顾及「胜率和赔率」这两个变量，王睿必然是做中长期维度的投资。

时间的变量可长可短、也可能永远不来。「有时候一个季度实现了，甚至短短一个月」，王睿有一些特别极端的案例，拿了整整三年的股票，亏了十几个点，但最后一个月翻倍了。在王睿看来，精准预测市场是很难的，但给予耐心与时间，确定性或能很高。

2.

王睿是「中观比较+自下而上」的打法。

他把组合构建看成「一张涂满点和线的纸」。点是公司、线是行业，纸上可能有密密麻麻的线，有些线阶段性变粗即好行业，线里面又有一些突出的点。

他的方法论就是从一些比较粗的「线」里面找到相对比较亮的「点」，以构建组合。

他先选行业，选出一些在2-3年维度、在空间和行业增速上都较优的行业。「中观行业比较是我的整个资产配置的一个出发点。但我并不是把增速最快的行业或者渗透率最低的行业都配置一遍，最终落脚点仍然是从行业里自下而上找到符合企业盈利三年翻一倍要求的个股。」王睿称。也就是说，对组合构建而言，行业比较是出发点，个股选择是落脚点。

「我其实错过了非常多的景气行业。」王睿坦言，比如消费/CXO/锂矿/光储能，这反而是他基于自己的价值观的一种主动选择。

因为在行业增速比较之下，锁定高景气度板块相对容易，但自下而上找到有特质的公司，并不容易，后者才是王睿本质上有所高要求的。以过往对储能的看法为例，处于一个高景气的beta阶段，但各公司均无特别强的壁垒，就不符合他的「自下而上的落脚点」的框架。王睿在这件事上也是有所取舍的。

3.

王睿在2007年入行，周期研究员出身，大量覆盖制造业、科技类板块，这是他核心能力圈的一部分。当然王睿也有涉猎消费和医药，从他管理的产品过往披露的持仓来看，他有时是反过来把消费当交易盘的，逆向操作，跌到比较低的估值就可能会买一些。

2009年王睿加入中信保诚基金，2013年接手研究部的管理工作。

「我会尽量减少宏观交易的频次和交易，对风格也不做过多判断。」总体而言，他在宏观上着墨不多。

组合的安全边际、和有一个预期收益率目标的概念，对王睿而言，是一个提升整个组合的胜率和控制有效波动的方法。王睿不会在单一方向上做过大的敞口，选择数个方向，每个方向控制仓位比例，尽量避免极端的情况。

2018年，王睿前十大重仓里有某5G标的，却遭遇黑天鹅事件。从此，王睿变得谨慎了很多，以控制离散度的方式，来控制组合的波动率。

他的组合，整体呈现的是「没有那么高集中度的一个状态。」

王睿做过比喻：组合像「足球队」，均衡打法更像是532或433阵型，有前锋有后卫，并不是所有资产都是同向的，此起彼伏，理想情况是形成一种「阶梯式上涨」的过程，一旦实现了目标价，就可以考虑卖掉，「可能挪到预期回报率更高的资产。」

举个例子，「整个新能源或处于一个非常低估的状态。」这是王睿近日判断，悲观情绪过重了，所以他会做相应的布局，也有点左侧的意味。

4.

以中长期维度计，盈利的持续增长是股价上涨的最大驱动力，这是王睿对收益来源的一种认知。

王睿引用富达投资的威尔丹诺夫Will Danoff的名言：「股价跟着盈利走。」价格围绕价值波动，但股价波动幅度大于企业价值波动幅度，最终它的价格一定慢慢朝着企业价值收敛。

王睿的方法论是基于这样的价值观之上的。

长期年化复合回报15%，是一个「既有望争取实现、又不是特别容易实现」的目标。

对王睿而言，这是一个锚。锚定自己的中长期目标，这种方法论，与王睿的性格特征相契合。他是一个「相对比较理性去做定价」的人，也不喜欢盲从或追涨杀跌。

5.

王睿的选股框架，是在高胜率的方向上找到赔率合适的公司。

他简单归纳为「3要素+1」，即时间、空间、安全边际+公司治理结构。公司治理是一件「一票否决」的事。总体而言，选股依然围绕着王睿「寻找企业盈利三年翻一倍的个股及力争中长期复合年化回报15%」的标准。

这种公司有一定的稀缺性。一个判断的核心是估值，而且王睿要「相对保守的估值。」

他有自己的方式：①从景气的维度选行业，以周期的视角看估值。周期研究员出身的王睿，最早覆盖煤炭钢铁，「当年的周期股有一条明确铁律：景气低点，估值容忍度可以高一点。景气高点反而不能给特别高的估值。」在景气度和估值双双高歌猛进的时候，这一点常识却往往被忘记，大波动也因此而来。

②综合参考历史估值，其他行业或可比公司横向比较估值，海外可对标公司估值。

③在计算远期合理市值的时候，往往在各种估值里选择较为保守的估值体系。

「当估值发生了非常大的波动，盈利很可能被估值的塌陷所吞噬。」王睿称。

「定价当然其实很玄妙，我只能以我认为的中长期较为正确的方式给予目标价。」王睿是这样描述的。比如一个正常的制造业，把长期合理的估值体系打进去，乘以相对准确率较高的盈利预测，定价是否仍然有充足的预期回报，王睿很在意这些，在意安全边际。资产定价是他的一个重要的制约项。

「其实每年能挖掘出来特别重仓的品种，也不是太多，但观察库很多。」王睿形容自己的选股状态。能够实现王睿的投资目标的公司，并不是俯拾皆是的，尤其是赔率要合适，需要耐心。

王睿自我评价道「价值成长型」，即看重成长性，但同时兼顾估值的合理性。

6.

2012年，王睿在飞机上看杂志，翻到了特斯拉研发的第一辆车，以英国莲花跑车Lotus Evora为基础的纯电动跑车Tesla Roadster，从此王睿开始研究新能源车。2016年，Model S问世，「这是一款真正能够量产的车，万事俱备。」他判断，自此开始挖掘特斯拉产业链。

2017年，王睿重仓多只新能源零部件龙头。以某智能零部件龙头S为例，王睿当时给了600-700亿市值的目标价，到了之后就卖掉，后来又被追捧上涨到千亿市值。过往这是王睿比较典型的操作风格。

王睿是很早将汽车电动化、智能化放在一起研究的基金经理。2019年底，王睿买入某智能座舱龙头D，他是在一次CES消费电子展上留意到的，「该龙头当时面临着一个如今回过头去看非常大的拐点。」王睿有那种激动没法睡着的感觉，「我完全没有办法想象这么好的公司有这么小的市值」。

他后来开玩笑说：「白激动了。」因为该龙头花了很久时间才涨起来。公开数据推测，王睿卖在2021年底冲高的过程中，后来该龙头也到达千亿市值。但王睿总结，「其实还是卖在对的地方」。

在这两个案例中，王睿的特点是有自下而上挖掘自身有强alpha成长股的能力，其次，每次卖点有他自己的价值评估体系。

7.

在执行层面，王睿用了四个词语形容：「坚持原则、优化细节、对抗压力、抵御诱惑。」

王睿调研过一家上市公司，背景墙写着：「走正道，赚慢钱，不怕难。」他心想，这也有点像左侧投资的感觉。

「如何对抗阶段性压力和抵御外部诱惑，这是作为基金经理每天都要面对的。」王睿称。「除非自身风格发生漂移，否则基金经理很难每年都跟得上市场。」本质上，能否跟得上市场，是在基金经理的主观意志之外的，市场说了算。

就像某个主题来了，大家发现有些股票很短时间翻倍，像「抢」钱一样。「当你跳出自己的方法论的体系，一切似乎很容易理解，但你若真的拿很大仓位参与，在某个阶段它收敛得很快，这个东西很快又不流行了。」抵御外部诱惑对基金经理是很大的考验。

后来，王睿逐渐找到了内心相对平静一点的方法。

公募基金是一个时时刻刻都在进行相对排名的游戏，如果以之为目标，则始终处于焦虑的状态，甚至于整个体系不停变化。王睿把投资目标定为「寻找企业盈利三年翻一倍的个股及力争中长期复合年化回报15%」，则审视组合里的股票是否满足要求即可。

过去王睿在左侧下手比较重，后来他发现，「整个估值波动的区间比过去大了」，大量趋势交易的资金导致波幅往两倍方差扩张。于是，王睿不再急于操作，而是慢慢观察它的变化。「方法论是需要根据时代的变化慢慢更新和修正的。」他总结道，但核心框架不应该经常变化，「否则你可能处于一种始终漂浮的状态。」

王睿认为，找到一种方法，其实不难，难的是如何坚持下来。这也是王睿强调投资目标的重要性，一个既定目标的建立对于在困难时刻坚持自己的框架很有帮助。中信保诚基金的文化是鼓励多策略风格，当基金经理的方法论体系确定下来，短期业绩压力大的时候，公司也能够较好的容纳，这是王睿能坚持自我的外部因素。

「只要力争赚自己认知之内擅长的钱，少犯错误，动作不变形，达到投资目标是可实现的。」这代表着王睿的价值观。

注：文中提及的年化回报或年化收益=[（本金+收益）^(1/n)-1]*100%，年化收益仅为区间历史业绩的一种表现形式，不预示未来业绩表现，更不是基金业绩的保证，年化收益不代表投资者在任何时点均可获得该水平的收益。过往业绩不代表未来。以上内容不代表投资承诺，也不构成基金进行投资决策之必然依据。基金的投资策略、投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金合同等法律文件为准。

王睿在管产品列示如下：

信诚优胜精选成立于2009/8/26，业绩比较基准为80%×中证800指数收益率＋20%×中证综合债指数收益率。自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2022：-27.87%/-22.56%、35.82%/25.11%、48.58%/21.65%、32.03%/0.64%、-20.40%/-16.64%。同类基金为：偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)。2022/7/15增设C类份额，成立以来历史业绩/基准业绩：-4.59%/-3.1%（2022.7.15-2023.3.31）。历任及现任基金经理：黄小坚(20090826-20140314)、杨建标(20110329-20150521)、王睿(20150430至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚精萃成长成立于2006 /11/27，业绩比较基准为：80%×中信标普 300 指数收益率+15%×中证国债指数收益率+5%×金融同业存款利率。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2022：-27.34%/-19.49%、48.13%/27.66%、60.35%/23.87%、38.60%/-0.64%、-21.65%/-16.58%。同类基金为：偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)。2022/7/15增设C类份额，成立以来历史业绩/基准业绩：-8.78%/-4.51%（2022.7.15-2023.3.31）。自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。历任及现任基金经理：吕宜振(20061127-20080625)、孙志洪(20061127-20070522)、刘浩(20080625-20120929)、谭鹏万(20120828-20150529)、王睿(20150529-至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚创新成长成立于2019/01/30，业绩比较基准为沪深 300 指数收益率*40%+恒生指数收益率*20%+中证综合债指数收益率*40%。中信保诚创新成长自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类成立以来历史业绩/基准业绩：25.91%/13.22%（2019.1.30-2019.12.31）；2020-2022，100.93%/11.49%；49.71%/-2.58%；-24.94%/-10.33%。成立以来历史业绩/基准业绩：204.06%/13.54%。同类基金为：灵活配置型基金(股票比例挂钩估值)(A类)。2022/7/15 增设C类份额，近6个月历史业绩/基准业绩：4.24%/6.87%（2022.10.1-2023.3.31）。2022/7/15增设C类份额，成立以来净值增长率/业绩比较基准收益率为：-9.44%/-1.55%（2022/7/15-2023/3/31）王睿自基金成立至今担任基金经理。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

信诚鼎利成立于2016/5/24，自2017年11月25日起转换为上市开放式基金（LOF），自2017年11月27日起，基金名称变更为“信诚鼎利灵活配置混合型证券投资基金（LOF）”。业绩比较基准为沪深 300 指数收益率 *50%+ 中 证 综 合 债 指 数 收 益 率 *50%，自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类近五年历 史 业 绩 / 基 准 业 绩：2018-2022：-21.94%/-9.62%；19.87%/19.92%；61.25%/15.20%;5.96%/0.30%；-28.11%/-9.56%。2022/6/9增设C类份额，其历史业绩/基准业绩：2022/6/9-2022/12/31：-1.83%/-3.25%。历任及现任基金经理：杨旭(20160524-20171031)、殷孝东(20161216-20200506)、韩益平(20170704-20191105)、郑伟(20200330-20210915)、王睿(20210830至今)、吴振华(20220105至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚前瞻优势成立于2021年10月26日，业绩比较基准为：中证800指数收益率×60%+恒生指数收益率×20%+中债综合财富（总值）指数收益率×20%。成立以来每年度历史业绩/基准业绩：2022年: -13.29%/-15.09%。王睿自基金成立日至今担任基金经理。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚至远动力混合型基金于2021/10/23由信诚至远灵活配置混合型基金转型而来（信诚至远成立于2017/8/31，自2020/11/21起投资范围增加存托凭证），目前的业绩比较基准是沪深300指数收益率*60%+恒生指数收益率*20%+中证综合债指数收益率*20%。A类成立以来历史业绩/基准业绩：2021.10.23-2021.12.31:1.55%/-2.22%；2022：-21.04%/-13.82%。同类基金为：偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)。C类成立以来历史业绩/基准业绩：2021.10.23-2021.12.31，1.48%/-2.22%；2022：-21.32%/-13.82%。2022/1/12增设E类份额，E类份额成立以来每年度历史业绩/基准业绩：2022/1/12-2022/12/31：-16.37%/-12.56%。历任及现任基金经理：王国强（20170831-20191025）、王睿（20191025-20220114）、刘锐（20191218-20220922）、王睿（20220919-至今）。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

（数据来源：基金定期报告）

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