毛戈平向左、完美日记向右，谁是国货美妆潜力股？_风闻

头部主播翻车，流量效应退潮，美妆江湖生变。

近日，作为美股“国货美妆第一股”，完美日记的母公司逸仙电商控股有限公司（下称“逸仙电商”，NYSE:YSG）公布了2022全年及2023年一季度财报。

今年3月，毛戈平化妆品股份有限公司（下称“毛戈平”）再次更新招股书，重启上市计划。

5月17日，逸仙电商一季报公布后的首个交易日，其股价上涨1.15%，截至美东时间5月25日美股收盘，逸仙电商报收0.89美元/股（折合人民币193.47亿元），较发行价10.5美元/股跌超90%；对比今年的高点1.82美元/股，市值已蒸发50%。

「不二研究」据毛戈平和逸仙电商最新招股书及年报发现：2022年，毛戈平营收为16.8亿元，同比增加17.54%，净利润为3.49亿元，同比增加38.89%；同期，逸仙电商营收为23.85亿元，同比减少36.54%，净利润-8.21亿元，同比收窄46.93%。

从营收渠道上来看，毛戈平仍面临着主营业务收入单一、深度绑定毛戈平个人IP，去年，来自毛戈平同名品牌MAOGEPING的营收为15.72亿元，当期营收占比高达95.24%；而逸仙电商营收持续下滑，当“电商红利”逐渐退潮，其不得不面对退潮之下的困局。

▲图源：freepik

此外，重营销轻研发也是其明显的短板。2022年，毛戈平的研发费用占比不足1%；同期，逸仙电商的研发费用占比也仅为3.4%。

尽管三者都被视作“国货第一股”，但定位略有不同，此前12月的的一篇旧文（《毛戈平VS完美日记，“国货美妆第一股"新战争||Battle》）中，我们聚焦于直播生变、流量退潮，两个“国货美妆第一股”直面变局：逸仙电商虽是电商赢家，但面临巨额亏损；毛戈平营收稳增，但研发贫乏。

时至今日，当国货美妆潮起潮落，新锐与老牌，两者如何PK国货美妆下半场？由此，「不二研究」更新了12月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy：

在快速崛起的国货美妆江湖，有两大传说：一是技术出神入化的老牌国货毛戈平，二是爆款频出的新锐国货完美日记。

对于“国货（潮）美妆第一股”的荣誉争夺，两者交锋不断：论品牌创立与初次递表时间，毛戈平在A股市场可谓第一；但逸仙电商弯道超车，在美股市场率先打出“国货美妆第一股”的旗号。

「不二研发」发现，从营收来看，毛戈平规模较小、稳中有增，逸仙电商一季度营收7.65亿，净利润为5005.80万元；从突围路径来看，毛戈平打法“佛系”全靠代工；逸仙电商虽是电商赢家，却在艰难扭转“烧钱换流量”。

老牌与新锐、A股与美股，毛戈平与逸仙电商分别享有A股“国潮美妆第一股”和美股“国货美妆第一股”的光环。当流量效应退潮，国货美妆走到十字路口，谁能更胜一筹？

营收：稳扎稳打vs异军突起

作为新老国货的代表，毛戈平和逸仙电商的风格迥异：一个稳扎稳打，一个异军突起。

26年前，凭借在电视剧《武则天》中高超的化妆技法，毛戈平本人声名鹊起，从化妆师转行创业，于2000年推出同名美妆品牌毛戈平；完美日记的创始人黄锦峰则先后入职宝洁、御泥坊等，积累多年美妆行业经验，2017年创立了完美日记母公司逸仙电商。

▲图源：完美日记官微

或与创业前的从业经历有关，毛戈平用高超化妆技术给品牌背书，而黄锦峰显然在品牌经营上更有心得。若论成立和交表时间，毛戈平无疑是先来者：2016年毛戈平就已经递交了招股书；但逸仙电商弯道超车，成立仅五年便登陆资本市场，至今上市已满近两年半。

2021年过会突然，证监会并未更新毛戈平的招股书，数据仍停留在五年前。多年前的数据显示，2014—2017年上半年毛戈平营收在3亿元左右波动，基本保持着向上的态势。

从国家企业信用信息公布的数据来看，2018年之后，毛戈平进入到相对快速增长的阶段。数据显示，2018—2020年，毛戈平的营收分别为3.89亿元、5.55亿元、以及7.30亿元，同比增长28.08%、42.78%、以及31.34%。

今年3月，毛戈平再次更新招股书，据毛戈平最新招股书数据，2020年-2022年，毛戈平的营收分别为8.82亿元、14.31亿元和16.82亿元，2021年-2022年同比增长62.24%和17.54%

尽管已实现了跨越式增长，毛戈平的营收规模仍然无法与后来者逸仙电商相媲美。

年报数据显示，2022年逸仙电商收入达到了37.1亿元，几乎是毛戈平收入的两倍之多。根据逸仙电商一季报，Q1总营收达7.65亿元，同比下降14.14%。

但从净利润来看，显然老牌国货毛戈平更为稳健。

2014年—2017年上半年，毛戈平归母净利润稳中有升。国家企业信用信息及最新招股书公布的数据显示，2018—2022年期间分别为0.82亿元、1.26亿元、1.98亿元、3.27亿元和3.49亿元，其中2019年和2020年净利润同比增长分别为53.66%、38.89%。

而逸仙电商则面临着巨额亏损的困境。年报显示，2019年逸仙电商净利润为7540万元；2020年其净利润由盈利转为亏损26.88亿元，同比下降3667%；2021年-2022年，其净亏损为15.41亿元和5.57亿元。亏损状态一直持续到了2023年一季度，根据第一季度财报，逸仙电商净利润5005.80万元，实现扭亏为盈。

毛戈平的“稳”还体现在毛利率上。

招股书显示，2020年-2022年毛戈平的毛利率稳定地保持在80%以上，高于对标的海外大牌。同期，欧莱雅和资生堂的毛利率均未超过80%。

而逸仙电商一季度毛利率为74.3%，同比增长7.68%。对比同期国内“药妆第一股”贝泰妮（300957.SZ）75.21%的销售毛利率，仍有一定差距。

从各维度来看，老牌国货毛戈平显然更加稳健，并逐步积累了显著的竞争优势：持续的盈利能力。新锐国货逸仙电商虽在营收体量上疾驰，但也负担着巨额亏损。这或许是逸仙电商此前弯道超车打法的余波，也考验着新锐国货的经营策略有效性。

渠道：顺势玩家vs流量赢家

作为已有二十余年历史的老牌国货，毛戈平见证了美妆市场的渠道变迁。

早期美妆消费者主要集中于一二线城市，购买渠道主要是百货商场。彼时，线下渠道曾是毛戈平最主要的销售渠道。招股书显示，截至2022年，MGPIN在全国范围内共有百货专柜322家；来自电商渠道的收入，占到毛戈平总收入的42.8%。

▲图源：毛戈平招股书

而在毛戈平招股书中“消失”的五年内，国货美妆市场已被电商深刻改变。

据Euromonitor数据，我国化妆品市场电商渠道占比从2010年的2.6%快速提升至2020年的38%，电商渠道已无可争议地成为美妆产品销售的主阵地。

新锐国货从诞生之际，就乘上电商的东风，更是抓住了直播电商崛起的红利期，短短几年时间内就在创下了亮眼的销售成绩，甚至一度将国际大牌和老牌国货都甩在身后。

2019年双十一，成立仅两年多的完美日记赶超雅诗兰黛、YSL、MAC等国际大牌，成为“双十一”首个登顶天猫彩妆销量榜榜首的国货品牌；2020年，完美日记荣登天猫彩妆销量榜第二名；2021年，完美日记位列天猫“双十一”彩妆销量榜的第六；2022年，完美日记首次跌出双11预售TOP10。

毛戈平也顺应线上销售的趋势。

2021年双11预售活动中，毛戈平的多款产品就在头部主播直播间上架。仅10月20日当天，某头部主播就为毛戈平贡献了超过1948.91万元的销售额，而毛戈平自己的官方旗舰店直播累计销售额仅为197.54万元。

根据万联研报、开源证券研报和银泰百货的公开数据，2021年前半年，毛戈平仅在天猫旗舰店的销售额就达到了1.61亿元，同比增长23.85%，线上收入占比已超过35%。2022年双11期间，毛戈平产品销量增长超过50%。

对比2017年前半年344.27万元的线上渠道收入，涨幅高达3723%。虽与新锐们动辄超10亿的销售额仍存在较大差距，但受到流量退潮的冲击也更小。

随着互联网增量红利见顶，不少新消费品牌都正经历从线上到线下的转型。逸仙电商也着眼线下，开设体验店。据逸仙电商招股书，截至2022年12月31日，已经在超过一百个城市共开店164家，不过对营收的贡献尚未凸显。据毛戈平招股书，目前MGPIN彩妆已经在全国各区域开设专柜367家。

从天猫旗舰店商品分类来看，主品牌MGPIN和完美日记都已打造了彩妆+护肤的产品品类闭环。

毛戈平共有两个品牌：定位轻奢的品牌“MGPIN”，和瞄准二三线城市女性消费者的品牌“至爱终生”，并开设化妆技能培训业务。其中“MGPIN”品牌贡献了大约七成的营收，是绝对的营收支柱。

逸仙电商旗下共有7个品牌，包括完美日记、完子心选、Pink Bear等三个自主品牌，并收购了小奥汀、DR.WU，以及海外高端美妆品牌Galénic和Eve Lom。

打造品牌矩阵，兼顾中高端领域的策略显然是有效的，新品牌也逐渐打开市场。但问题在于，随着新玩家的加入，新玩法已不再是秘密，当年完美日记的爆红之路似乎都很难复刻。

无论是老牌国货还是新锐国货，都在直播电商的崛起中获得不少流量加持。但在监管收紧的当下，直播电商面临行业整顿和洗牌，对美妆赛道造成的影响还未可知。

路径：佛系打法vs艰难转型

在战术上，毛戈平和逸仙电商选择了两条全然不同的发展路径：一个方方面面都很“佛系”，一个正在摆脱重营销轻研发的标签。

或许是因为品牌有毛戈平本人这块“活招牌”的加持，毛戈平在营销方面的投入并不算多。

2017年之前，毛戈平用于广告和宣传的费用极低。根据招股书，2014年-2017年毛戈平广告费及业务宣传费的支出分别是1132.71万、1142.96万、1441.25万和794.51万，不到营收的40%。

根据新版招股书，2020年-2022年，毛戈平广告费及业务宣传费的金额分别为9564.47万元、2.08亿元和3.05亿元，三年半共花掉6亿元。

逸仙电商比同行更早发现了流量的奥义，并通过“私域流量运营+KOL内容种草”的方式打造出不少爆款，小红书、朋友圈都是其变现的“流量仓”。铺天盖地的营销之下，关于逸仙电商“烧钱换流量”的质疑屡见不鲜。

财报显示，过去5年，逸仙电商花在营销推广上的费用居高不下。2018年-2022年，逸仙电商的营销费用分别为3.09亿元、12.51亿元、34.12亿元、40.06亿元和23.3亿元，占同期营收的比重分别为48.7%、41.3%、65.2%、68.6%和62.8%。

费用的攀升，让市场加固了逸仙电商“营销换增长”的标签。这或许也是2021年双十一销量颓势的一大原因。

显然逸仙电商并不能满足于这种定位。黄锦峰曾在《界面》访谈中表示，烧钱换增长，是外界对公司最大的误读。

想要破除偏见，就得积极转型。营销的另一面是研发，但其一向是国产美妆品牌的薄弱环节，实现转型谈何容易。

从逸仙电商增长的研发费用中，可以看出其转型的决心。

逸仙电商2023年一季度研发投入约2420万元，相较于去年同期减少20.00%，营收占比达3.2%，研发投入占比超过国际大牌美妆集团研发水平2%-3%。与国内市场比较，这个数据已位列国内品牌第一梯队。“药妆第一股”贝泰妮（薇诺娜母公司）一季度的研发费用为3395万元。

对比鲜明的是，研发也不是毛戈平的重心。招股书显示，2020年-2022年毛戈平的研发费用占营收的比重为1.21%、0.96%和0.87%，其中，2021-2022年占比不足1%。要知道，MGPIN品牌定位于中高端，主要的竞对也是海外大牌，而欧莱雅2021年的研发费用率达到3.45%。

▲图源：毛戈平招股书

在营销和研发上都如此“佛系”，是因为毛戈平主要的投入都集中在了原材料采购以及外协定制和外购产品上。毛戈平尚未自建化妆品生产线，产品主要依靠外协加工模式进行生产。

这种高度依赖供应商的生产模式，从生产到交付各个环节，自主性都得不到完整的保障，也无形中给品牌带来了风险。

逸仙电商也同样采用了代工模式。药监局网站显示，完美日记的代工厂包括科丝美诗、莹特丽、臻臣等业内赫赫有名的代工企业。

代工生产的确可以降低新建生产线的成本。但也会带来质量管控难题，产品竞争壁垒降低，导致同质化泛滥。

根据中国质量新闻网，2020年1月17日，国家药监局发现科丝美诗在质量管理方面存在多项问题，包括未按要求对防晒剂含量进行检测、在物料与产品方面存在未按要求储存、在生产管理方面存在未按生产工艺进行配制等。

▲图源：freepik

在美妆行业竞争愈烈的当下，脱离产品本位的营销已无法支撑品牌走得更远，相反还有可能遭到“强捧”的反噬。不过研发二字说易行难，需要时间和成本的双重倾注，也需要品牌更加重视生产环节。

这对于未有自身生产线的毛戈平和逸仙电商来说，不仅仅意味着发展节奏的放缓，更是对各环节把控能力的考验。

流量退潮，国货美妆下半场

直播生变、流量退潮，美妆行业不再野蛮生长。

毛戈平早已不具备专业美妆的先发优势，产品口碑两极分化，也缺乏“倚老卖老”的底气；逸仙电商早期营销优势难以持续，正在遭遇国际一线大牌与其他国货品牌的“前后夹击”。

美妆行业虽是快节奏的行业，但也需要慢工出细活。天花乱坠的种草和精美的包装能换来短暂的销量，却无法支撑长久的复购。

过度营销不仅事倍功半，还容易引起口碑的反噬。想要走得更远，做出媲美国际大牌的国货美妆，不能只依靠流量捷径，最终需回归产品本身。

新消费浪潮下，国潮品牌崛起。但是，崛起后的下半场亦是新的战争：研发贫乏的毛戈平、巨额亏损的完美日记，如何成长为屹立全球的世界级品牌？

国货美妆第一股的争夺，远非终点。

本文部分参考资料：

1. 《逸仙电商发布Q3季报，寒冬下新消费如何过日子？》，财联社

2. 《苦等5年的毛戈平，即将“化妆”上市？》，新民周刊

3. 《给刘晓庆化妆的毛戈平，能拼过完美日记、花西子吗？》，商业评论

4. 《万字长文专访黄锦峰：逸仙电商离成为“中国欧莱雅”还有多远？》，界面新闻

5. 《女孩纷纷“寄头”的毛戈平，成了“A股彩妆第一股”》，虎嗅金融组

作者 | 若楠 禄存

排版 | Cathy

监制 | Yoda

出品 | 不二研究