一手放贷、一手炒房，猪八戒网的110亿估值能顺利兑现吗？_风闻

4月14日，重庆猪八戒股份有限公司再次向港交所递交招股书。这家定位为“中国最大的综合型定制化企业服务电商平台”去年10月15日首次向港交所发起冲刺，但历经半年未获进展。2006年成立的猪八戒平台在上市布局上可谓是“起了个大早，赶了个晚集”，早在2011年，猪八戒就开始筹划海外上市，2016年又试图在A股主板上市；2019年尝试在科创板上市，最终在境内上市无望后，猪八戒无奈选择了港交所作为其最终上市地。但是，过去半年的进展显示，这一次猪八戒的选择同样不太顺利。

猪八戒上市不顺，业绩不振是主要原因。连年亏损之下，猪八戒似乎也对主营业务毫无信心，一方面通过旗下金融子公司对外从事助贷和放贷业务，另一方面斥资购买商业物业。然而，无论是放贷还是炒房，猪八戒公司似乎都不太擅长。主业业绩下滑，副业不断受挫，对于撑起110亿估值泡沫的猪八戒网投资人来说，如何退出成了一道难题。

主营业务营收下滑

招股书显示，猪八戒网拥有三个业务板块，分别是企业服务平台（包括匹配服务、会员服务、广告服务、工具及SaaS订阅服务）、智慧企业服务（包括智慧工商财税服务、智慧知识产权服务、智慧科技咨询服务）和产业服务（包括创业创新园区服务、产业解决方案服务）。

截至2022年12月31日，猪八戒网在31个一线或二线城市设有39间直营公司，覆盖中国22个省份及直辖市。

招股书显示，猪八戒网2019年、2020年、2021年、2022年的GMV分别为24.35亿元、54.82亿元、84.05亿元和113.89亿元，平均客单价分别为10492元、21097元、25416元和44328元。

2019年-2022年，猪八戒网的收入分别为7.17亿元、7.57亿元、7.68亿元和5.41亿元，营收下滑明显；同期猪八戒净亏损分别为2.72亿元、2.68亿元、3.66亿元和2.28亿元。过去4年，猪八戒网累计亏损11.34亿元。

亏损累累的猪八戒每年还拿到了政府的大量订单和补助。2020年-2022年，猪八戒来自政府合作安排的收益分别为1.63亿元、1.75亿元、1.31亿元，分别占同期营收的23%、23%、24%。可见，政府合作订单带来的收入成为猪八戒主要收入来源之一。

猪八戒不仅通过政府支持拿到订单，还直接从政府手中获得巨额现金补贴。招股书显示，2020年-2022年，猪八戒获得的政府补助分别为5700万元、4806万元、4953万元，三年合计获得政府补助1.55亿元。但是，即便如此，猪八戒也没能扭转持续亏损局面。

值得注意的是，连年亏损的猪八戒一面拿着政府的巨额补贴，一边给创始人发放上亿元的股权激励。招股书显示，2020年，猪八戒创始人朱明跃除了100多万的年薪外，还获得价值5314万元的股份激励；2022年，朱明跃再次获得3076万元的股份激励；两次股份激励合计超过8000万元，公司其他高管获得股份激励金额最多只有100多万元。

连年亏损也让猪八戒网的现金流不佳。2019年、2020年、2021年和2022年，其经营活动所用净现金流分别为1.59亿元、0.35亿元、0.94亿元、2.03亿元，经营现金流持续大幅流出，意味着猪八戒网的经营活动无法可持续地健康发展。

此外，猪八戒网手中的现金和现金等价物正逼近警戒线。2020年-2022年，猪八戒网的现金及现金等价物分别为5.68亿元、4.24亿元和3.17亿元。

从其过往现金流消耗情况看，猪八戒账面上的资金仅能维持一年左右，如果不能尽快上市，猪八戒网将陷入资金流干涸的困境。

招股书披露，猪八戒网上市前累计募集资金25.95亿元。提交招股书前，猪八戒网总股份约3.6亿股，根据其2021年11月最后一轮融资价格30.56元/股计算，猪八戒网IPO前的估值约110亿元。结合其营收和亏损数据，这个估值显然过于夸张，即便此次猪八戒网能成功上市，亦无法在资本市场兑现如此高估的泡沫，晚期的投资人注定要被套牢。

新经济IPO此前曾经分析过，穿透业务本质和对收入进行溯源后，我们就会发现，猪八戒网实质是一家披着线上众包外衣的平淡无奇的线下记账公司，众所周知，工商报税服务严重依赖地区性资源，互联网效应并不强，也很难大规模扩张。猪八戒网也试图通过发展加盟商来提高网络效应，但其收入主要来自直营网络。

助贷放贷同步走

猪八戒网尴尬的资本囧途背后，反映出一个残酷真相：打着互联网众包概念的猪八戒网早已错失了上市的最好时机，它注定成为那个互联网喧闹时代的烂尾产品之一，在当下泡沫破灭的幽暗时刻，猪八戒网已经很难通过打造虚幻的概念来吸引投资人。

这或许就是猪八戒网一边打着时髦的概念，一边试图采用传统的方式来提升公司业绩，招股书显示，近几年，猪八戒网在努力维持主营业务的同时，一边忙于放贷和炒房，可惜，这两项“不务正业”的投资成绩都不太好。

首先来看下贷款业务。

猪八戒网的招股书披露称，2017年12月22日，猪八戒网将旗下金融业务—猪八戒金融服务的100%股权转让予嘉兴归藏股权投资合伙企业（有限合伙）（嘉兴归藏）及重庆灵华清鸣企业管理有限公司（重庆灵华），代价为6.54亿元，已于2019年3月22日结清。嘉兴归藏和重庆灵华背后的实际控制人都是猪八戒网的创始人朱明跃。

重庆猪八戒金融服务有限公司旗下有一家小贷公司—重庆市猪八戒宜创小额贷款有限公司，该公司成立于2016年，注册资本3亿元人民币，是全国第19家有牌照的互联网小贷公司。实际上，根据银保监会规定，对于开展网络小贷业务的，注册资本不低于10亿，跨省经营网络小贷业的不低于50亿。重庆市猪八戒宜创实缴资本只有3亿元人民币，并不具备跨省放贷资质。因此，猪八戒宜创小贷目前从事的放贷行为并不完全满足监管要求，有打政策擦边球嫌疑。

猪八戒宜创小贷也向猪八戒网的客户提供贷款。招股书显示，2020-2022年，猪八戒宜创小贷向购买猪八戒网服务的客户提供贷款，涉及款项分别为11万元、120万元及人民币28万元。

向关联方客户贷款只是猪八戒宜创小贷业务的冰山一角。根据“新经济观察团”报道，猪八戒小贷涉及288个司法案件。多个裁判文书显示，猪八戒小贷通过收取服务费、砍头息的形式，变相推高借款人成本，综合年利率甚至超过30%，而法院对超出法定利率上限的部分不予支持。

作为猪八戒金服的实际控制人，朱明跃通过其亲戚掌控放贷业务。招股书显示，朱明跃的小舅子—董长城—担任猪八戒金融服务的执行董事。

企查查显示，猪八戒金服约90%的股权被法院冻结。企查查显示，嘉兴归藏股权投资合伙企业（有限合伙）持有的猪八戒金服43481.62万人民币股权被江苏省无锡市中级人民法院冻结，冻结期限自2022年6月16日，执行裁定书文号为（2022）苏02民初298号-1。嘉兴两江股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有的猪八戒金服19456.85万人民币股权也被江苏省无锡市中级人民法院冻结，冻结期限为2022年6月16日，执行裁定书文号同样为（2022）苏02民初298号-1。

嘉兴归藏股权投资合伙企业（有限合伙）持有猪八戒金服62.12%的股权，嘉兴两江股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有猪八戒金服27.80%的股权，两者合计持有近90%的股权，这两家有限合伙背后的实际控制人都是朱明跃。

猪八戒网虽然剥离了金融服务公司，但其依然从事放贷业务，只不过是向分公司放贷。招股书显示，截至2020年末、2021年末及2022年末，猪八戒网向其附属公司就贷款及其他借款分别为5.42亿元、5.07亿元及4.19亿元提供免费担保。同期，猪八戒网应收附属公司贷款分别为2.44亿元、2.4亿元及2.4元，上述贷款按年利率4.8% 至7.0%计息、无抵押及无固定付款期。

猪八戒网对分公司的贷款利率不高，但比起它从国开发展基金获得的低息贷款，还是有不少差价。招股书显示，2015年1月，国开发展基金向猪八戒网投资6000万元，该笔投资为名股实债，投资期限10年，固定年利率1.2%。这笔无抵押的低息贷款截至2022年底还有3000万元尚未偿还。

猪八戒网通过多种方式获取贷款资金。招股书显示，2022年3月31日，猪八戒网的大股东-重庆猪八戒实业有限公司（朱明跃夫妻为实际控制人）—与两江产业集团订立股份质押协议，据此，八戒实业同意就两江产业集团向重庆猪八戒金融服务有限公司提供1.2亿元贷款，将其持有的9,676,080股股份质押予两江产业集团。

重庆猪八戒金融服务有限公司自身并不具备贷款资质，但实践中也通过各种投资名义曲线放贷。

法院裁判文书显示，2017年6月，启明星公司通过成都金交所非公开定向发行4000万元定向融资产品，约定年化收益12%，认购方为重庆猪八戒金融服务有限公司。后启明星公司违约被猪八戒金服告上法庭，启明星公司在法庭称，双方为资金借贷行为，质疑猪八戒金服违规放贷。但法院表示，在无证据证明猪八戒公司系以从事经常性放贷业务为业，以及以放贷赚取利润为合同目的的情况下，不能据此否定合同效力。

除了通过投资形式曲线放贷外，重庆猪八戒金融服务有限公司还直接从事助贷以及担保业务。法院裁判文书显示，2019年9月17日，重庆猪八戒金服与浙商银行重庆分行签订《合作贷业务合作协议》，约定浙商银行重庆分行对原告推荐的，符合双方约定准入条件的借款人发放专项贷款，并以借款人经营收入为还款来源，原告在浙商银行重庆分行设立保证金专户，为本业务项下借款人提供保证金担保，当同一借款人发生逾期达60天或者逾期达3次或者累计发生逾期达5次时，浙商银行重庆分行有权直接扣划该保证金账户内资金用于代偿该借款人剩余未归还的全部贷款本金和利息（含罚息和复利利）。

由于被剥离出猪八戒网，我们无法得知重庆猪八戒金服实际从事的贷款和助贷业务规模，但从有限的几个案例看，猪八戒金服对于贷款业务充满了热情，且覆盖了TO B和TO C两大领域。

投资房产贬值1400万

猪八戒集团除了金融贷款业务，还喜欢投资房产。

招股书显示，2019年3月26日，猪八戒网与两江产业集团的附属公司重庆渝高新兴科技发展有限公司签署购买协议，以购入若干物业。根据购买协议，猪八戒网于2019年3月29日支付首期款2.8亿元。奇怪的是，2020年12月12日，双方突然取消购买协议。随后，渝高新兴向猪八戒网退还2.8亿元首期款，并支付1294.8万元赔偿。渝高新兴成立于2001年，注册资金7000万元人民币，为重庆北部新区管委会出资的国资公司，主要承担北部新区的开发建设任务。

猪八戒集团这次大手笔的房产投资虽然没有成功，但它继续斥资1.4亿元购买了两处大型物业。其中一处位于重庆市渝北区的桥达•慢生活街区，2021年6月，猪八戒在此处购买了27套商业用房，总额为5904万元；2021年7月，猪八戒网又购买了56个停车位，总额为人民币433万元。

根据多份不动产权证书，该物业占地面积为25,234.01平方米，该物业建筑面积为6178.93平方米归属于猪八戒集团旗下的重庆花果山企业管理有限公司。截至2023年2月，该物业1536.16平方米的部分已出租给两名租户，租期于2025年6月30日至2030 年11月4日，每月租金约39700元，该物业余下部分空置。

另一处物业位于重庆市渝北区的桥达•茂宸广场，该物业建筑面积为8839.74平方米（包含121个停车用房）。2021年6月和7月，猪八戒集团斥资8855万元购买了76套商业用房，斥资937万元购买了121个停车位。截至2023年2月，该物业的零售单位已出租给17名租户，租期2024年-2034年，每月租金总额约24万元，所有停车位空置。

截至目前，猪八戒网共持有280处不动产，总建筑面积约1.5万平方米。不过，根据戴德梁行（独立第三方估值师）的评估，猪八戒网截至2020年、2021年及2022年末，投资物业的公平值分别为4358万元、1.71亿元及1.46亿元。截至2021年末，猪八戒网自持物业的账面减值亏损为1358万元。这意味着，猪八戒网刚刚入手的物业就出现了贬值。