为何数字房地产的回报率难以计算——《华尔街日报》

爱荷华州康瑟尔布拉夫斯市的谷歌数据中心。图片来源：Brian Snyder/REUTERS互联网从不会遗忘。

至少它的记忆非常持久，因此五年前那张傻气的自拍、你的旧银行对账单以及明年夏季大假期的航班预订信息，都必须有个存储之处。很可能它们就存放在北弗吉尼亚。

应对数据和云计算的爆炸式增长，是数百栋不起眼的建筑，里面装满了服务器，保持恒温恒湿，并连接着巨大的电力线路。由于公用事业连接和分区规则等原因，华盛顿特区以南的地区现在作为我们数字生活的托管地，规模已超过硅谷。根据房地产服务公司高纬环球 PLC的数据，该地区的容量接近2千兆瓦，足以供应150万户家庭的用电。

所有这些数据的最大创造者和处理者在业内被称为超大规模企业——Alphabet公司旗下的谷歌、亚马逊公司的亚马逊网络服务、微软公司的Azure、甲骨文公司、Facebook母公司Meta Platforms Inc.以及苹果公司。它们在自己的数据中心上投入巨资，但由于需求巨大，它们还将数百亿美元的数字房地产投资外包给了专业投资者。

“对于那些公司来说，无论它们多么成熟老练，获取土地、持有土地、获得电力和许可证都很困难，”房地产公司世邦魏理仕集团数据中心资本市场负责人克里斯蒂娜·梅茨格解释道。

散户投资者通过房地产投资信托基金参与其中，在这个收益率稀缺的世界里，除了股息支票外，这些信托基金还承诺了类似科技行业的增长。私募股权投资者在估值达到顶峰时迅速出手。KKR集团和全球基础设施管理公司以150亿美元（包括债务，溢价25%）的价格收购了公开交易的房地产投资信托基金CyrusOne Inc.，该交易于2021年签署并于今年春季完成。这笔交易达成仅几周后，黑石集团就以100亿美元的价格（溢价21%）完成了对数据中心房地产投资信托基金QTS Realty Trust Inc.的收购。此外还有许多小型交易。Synergy Research Group计算得出，仅2021年就有209笔交易完成，价值达480亿美元。

然而，随着利率上升、渴望数据的科技初创企业倒闭，甚至Meta、Twitter Inc.和亚马逊AWS等巨头也在放缓云投资，像Digital Realty Trust Inc.和Equinix Inc.这样的剩余数据中心房地产投资信托基金看起来不再那么吸引人。真实情况可能是它们从未真正具有吸引力。

它们的投资资本回报率微薄，但为了跟上增长步伐并支付股息，它们还不得不筹集大量现金。不过，这两个弱点通常是房地产投资信托基金的特点，而非缺陷。与可能购买机器或将现金投入设计新产品（这两者都会贬值）的普通运营公司不同，房地产如果维护得当，往往会升值。房地产投资信托基金也是传递实体，为了不缴纳公司税，必须分配90%的利润。因此，抓住数字房东所经历的快速增长需要大量新的债务和股权。自2012年初以来，Digital Realty的流通股从1.03亿股增加到2.87亿股，其净债务从不到30亿美元增长到近160亿美元（不包括经营租赁）。

但这些资金是在科技行业蓬勃发展、投资者渴求收益的黄金时期筹集的。即便新冠疫情来袭时许多其他房地产投资信托基金举步维艰，线上活动的激增却推升了数据中心类股票，而租赁证券化等创新融资方式帮助部分企业为新设施筹集了资金。然而自2020年底以来，尽管交易活跃，数据中心REITs的表现仍落后于同行。如今任何通过新股或债券推动其增长的投资方，都要求高得多的回报。

做空者吉姆·查诺斯认为，这些回报要求仍远远不够——他已对此押下重注。批评观点之一是数据中心将部分维护支出归类为增长性投资以夸大回报，这一复杂争议点遭到行业反驳。更显而易见的是，与维护良好的公寓不同，数据中心租金持续下滑。世邦魏理仕数据显示，其主要市场月均租金已从每千瓦145美元降至去年约120美元。近期在部分热门市场，由于电力公司和施工团队难以跟上需求且建筑成本受通胀冲击，租金暴跌趋势出现急剧逆转。供应短缺或使数据中心价值暂得喘息，但Digital Realty首席执行官A·威廉·斯坦本周突遭解除管理职务和董事会席位（未说明原因），这一不祥征兆令人担忧。

查诺斯另一批评指向数据中心的大客户——超大规模企业也是其竞争对手。“自建能力"使其区别于（例如）租赁办公空间的银行。曾处理死刑案件、现任数据中心公司Digital Crossroad董事总经理兼总顾问的律师托马斯·达基奇，上月在一场专题讨论中被问及对超大规模客户的看法。

“与这些家伙谈判很艰难。他们简直是：‘我的就是我的，你的也是我的，但我不想要你的负债，所以你来承担负债，我来拿走资产。’”

通常在淘金热中，卖镐和铲子的人是投资者的最佳选择。然而，数字房东们只是在出租这些工具。如果云计算需求持续放缓，或者像元宇宙这样的前景未能实现，那么对Meta和亚马逊这样的公司来说将是不利的，但真正可能被埋葬的是那些在弗吉尼亚拥有那些巨大机柜的人。

写信给斯宾塞·雅卡布，邮箱：[email protected]