穷国感受本币债务之痛 - 《华尔街日报》

一些全球最贫困的经济体曾将本币借贷作为抵御美元剧烈波动的盾牌。如今，这一策略可能正适得其反。

根据美国银行的数据（不含中国以人民币计价的巨额债务），2021年新兴市场政府和企业发行的本币债务达到12.5万亿美元。相比之下，外币债务为4万亿美元。

本币债务的命运已成为加纳、斯里兰卡和赞比亚债务重组谈判中的关键障碍。这正迫使投资者、政策制定者和经济学家重新思考新兴市场债务危机的形态。

“上世纪90年代中后期主要由外币债务引发的危机对我们许多人来说都是非常痛苦的，因此我们开始考虑这种风险，“日内瓦高级国际关系及发展学院研究主权债务的教授乌戈·帕尼扎说。本币借贷本应更容易管理。“现在我们正面临一种不同类型的债务危机，“帕尼扎说。

今年，利率上升，加上俄罗斯入侵乌克兰引发的食品和燃料价格飙升，严重打击了全球最贫困国家。许多国家在过去十年积累了巨额债务，目前正在与贷款方谈判减免债务，并寻求国际货币基金组织的救助方案。

本币债务已成为斯里兰卡债务重组谈判中的关键障碍。图片来源：chamila karunarathne/Shutterstock加纳这个西非国家正上演外国债权人与本土债权人之间的拉锯战，该国于11月宣布将对490亿美元公共债务中的部分进行重组。其财政部长上月表示，截至9月，这笔债务中以本币计价部分的偿付额占今年利息支出的78%。

新兴市场研究公司Tellimer首席经济学家斯图尔特·卡尔弗豪斯表示，根据加纳财政部官员提出的部分方案，外国债券持有人可能面临债券价值缩水三分之一甚至更多。

今年利率上升叠加食品燃料价格飞涨，对贫困国家造成沉重打击。图片来源：nipah dennis/法新社/盖蒂图片社债务重组对国内债券持有人的影响尚难定论。加纳财政部未回应置评请求，其在11月称重组细节仍在商讨中。

但外国债券持有人正推动对本币债务实施同等比例重组，因其构成加纳当前偿债主体。

弗吉尼亚大学法学院教授米图·古拉蒂指出，受英国或美国法律管辖的外币债券相比，国内债务在法律上更易重组。但国内银行和养老基金通常持有大量政府债务，若投资价值大幅减记将遭受重创。

斯里兰卡和赞比亚已承诺不重组本币债务，但投资者和评级机构对其能否兑现这些承诺持怀疑态度。

惠誉评级认为，斯里兰卡最终将本币债务纳入重组的可能性很高。穆迪表示，赞比亚对部分国内债务（尤其是外国人持有的32亿美元债务）采取同样措施的风险仍然很大。

借贷成本上升意味着斯里兰卡预计2021至2023年间国内债务利息支出将翻倍。赞比亚预测同期国内债务将增长66%。

“在快速行动与全面考量之间存在平衡，作为一国投资者，我更倾向于全面考量，“T. Rowe Price新兴市场债券投资组合经理萨米·穆阿迪表示，“现在大部分债务和利息负担都来自国内。”

赞比亚和斯里兰卡财政部未回应置评请求。

此前的新兴市场债务危机（如1980年代的拉美债务危机和1990年代末的亚洲金融危机）都源于美元借款。美元升值使这些债务的偿还成本更高，这一弱点常被称为新兴市场的"原罪”。

若采用本币借款，当一国货币贬值时，债务价值不会增加。

国际货币基金组织和世界银行曾为新兴市场官员提供培训，指导其如何建设本地债务市场并向外国投资者开放。二十国集团于2011年加入这一事业，启动了支持发展中国家本币债券市场的行动计划。

随后十年间，新兴市场国家政府发行了数万亿美元的本币债务。

中国和巴西、印度等大型新兴市场领跑，但小型发展中国家也参与其中。国际货币基金组织数据显示，截至2021年，部分全球最贫困国家的本币债务占GDP比重从2010年的8%增长两倍多至28%。

FIM Partners新兴市场债务主管弗朗西斯科·巴塞尔斯表示，虽然本币债务帮助许多新兴市场抵御了全球冲击，但当蜂拥进入本币市场的外国投资者突然撤资时，部分小型国家措手不及。

摩根大通一项剔除中国的分析显示，今年1-11月外国投资者从新兴市场本币债券基金净撤资200亿美元。资金外逃加剧了新兴市场货币压力，并推高了其美元债务价值。

各国转向本地市场加大借贷以填补预算缺口，但超高利率推高了国内债务成本。加纳11月发行的六个月期国债利率达36%，较1月的13%大幅攀升。

标普全球市场情报公司加纳籍经济学家、高级分析师西奥·阿奇姆彭表示：“国内债务可能和外部债务一样具有破坏性。外国投资者’只要察觉到危机迹象就会迅速抛售’。”

国际货币基金组织前首席经济学家、现哈佛大学教授肯尼斯·罗格夫指出，政府的另一选择是让通胀稀释国内债务价值。

“你只管印钱。我不是说每个人都该这么做。但如果你走投无路，就会这么做，”他说。

联系切尔西·杜拉尼，邮箱：[email protected]

刊登于2022年12月5日印刷版，标题为《穷国感受本币债务之痛》。