私人借贷在市政债券市场扎根——《华尔街日报》

银行通常从小型学区或城镇购买以税收或费用为担保的债券，金额可能低至几百万美元。图片来源：乔恩·切里/盖蒂图片社疫情期间私募市政债券激增的现象凸显出，私下交易已成为4万亿美元州和地方债务市场的中流砥柱，也是在压力时期的常用手段。

根据市政证券规则制定委员会本周的一份报告，在截至2020年5月的三个月里，私募市政债券的金额飙升至13.4%，为13年来的最高纪录。根据该委员会和路孚特的数据，此后这一比例回落至约8%，即约360亿美元——高于2012年的4%，但与过去十年的平均水平一致。

“我们接到越来越多来自非营利性传统公开市场发行人的电话，他们正在考虑在私募市场借款，”总部位于爱丁堡的Abrdn北美固定收益主管乔纳森·蒙迪略表示，该公司管理的市政债务规模为15亿美元。

蒙迪略表示，他的公司已经考虑或投标了总价值超过10亿美元的私募交易，通常用于公用事业、医疗保健或高等教育相关项目。他表示，Abrdn通常为保险公司和养老基金等客户购买5000万至4亿美元的投资级债券发行。

在所谓的私募发行中，借款人绕过了个人投资者、共同基金、保险公司等参与竞标的公开市场，直接将债务出售给银行或资产管理公司。

在市场动荡时期，城镇、大学等小型借款人青睐这种方式，因为无需担忧公开债券当日散户投资者的行为。同时，经纪交易商为避免持有从借款人处购入却无人问津的债券，也更倾向私募——这类债务直接对接买方，无需中介机构承担资金风险。

市政证券规则制定委员会首席经济学家、报告主要作者Simon Wu指出，疫情期间私募激增的一个可能原因是"承销商不愿在市场波动期间承担主体持仓风险"。

新冠疫情前，私募发行量最大增幅出现在2013年，当时底特律破产导致债券价格暴跌，且市场担忧美联储将收紧宽松货币政策。

部分投资者和分析师担忧，私募使投资者对借款人整体债务状况不知情而处于劣势。尽管2019年新规要求发行人披露私募情况，但美联储两位学者与科隆大学学者1月联合研究发现，合规情况堪忧，“私募债务披露仍主要依赖自愿”。

根据借款方及其律师与顾问的说法，私募债券通常分为两类。银行通常从小型学区或城镇购买以税收或费用为担保的债券，金额可能低至数百万美元。相比之下，资产管理公司则倾向于从非营利机构或一次性经济发展项目中购买风险更高、收益更高的债券。

“他们想要7%到8%的回报，所以不会购买（大城市的债券）；而是购买这些为他们量身定制的奇怪私募债券，“奥睿律师事务所（Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP）的公共金融合伙人阿曼达·斯蒂芬斯（Amanda Stephens）说。

市政债券的竞争可能非常激烈，因为其利息通常免征联邦税，甚至州税。根据Nuveen LLC的数据，对于处于最高税阶的家庭或公司来说，7%的免税收益率相当于11.8%的应税收益率。

对银行和资产管理公司来说，一个吸引力在于能够批发购买大额债券，而无需与其他买家竞争。另一个好处是：如果交易出现问题，他们不必与其他债权人谈判。

对借款方而言，他们避免了通常涉及将交易推向市场所需的劳动和成本，包括向信用评级公司寻求评级意见。在债券存续期间，他们的披露要求也可能减少。

律师和顾问表示，私募债券的还款期往往比公开市场标准的30年短得多，通常在5到10年左右，减少了借款方被锁定在当前利率的时间。

加利福尼亚州康特拉科斯塔县于2017年通过向银行私募发行约2亿美元市政债券，用于建造应急服务中心、行政大楼以及为旧债再融资。

“我们当时看到的利率方案与公开市场预期非常接近，且发行成本大幅降低，“县行政长官助理蒂莫西·尤厄尔表示。

不过，政府财务官员协会关于银行直销的指导指出，借款人可能失去在公开市场获取更低利率的机会。该协会尚未对资产管理机构的配售行为表明立场。

联系记者希瑟·吉勒斯请致信[email protected]

更正声明本文早期版本中，爱丁堡资产管理公司Abrdn曾有一处误拼为Arbdn。（已于10月26日更正）