高利率可能需要很长时间才能降低通胀——《华尔街日报》

法兰克福——全球央行正面临令人焦灼的等待。

它们今年以数十年来最快的速度提高了利率。但这些加息措施发挥效果存在经济学家所称的"长期且多变"的滞后性，因此央行可能多年都无法确定自己是否收紧过度或力度不足。

为何存在滞后？利率变化通过一系列环节传导至通胀。央行控制的短期贷款利率会引导经济中的其他借贷成本，包括家庭和企业的存贷款利率，但由于贷款合同需要时间调整，这种影响存在延迟。

更高的借贷成本和更低的资产价格会抑制家庭和企业的借贷与投资，从而削弱销售以及企业提价、工人争取加薪的能力。但取消项目或裁员需要时间。一些消费者仍会完成长期计划的购买，比如新车或厨房装修。企业可能要等到确信前景已发生变化后才会裁员。

国际货币基金组织本月表示，利率变化对增长的影响约在一年后达到峰值，对通胀的影响则需要三到四年。该组织在10月《世界经济展望》中写道，当美联储前主席保罗·沃尔克于1979年夏上任并迅速将利率推高至20%左右时，经济几乎立即陷入衰退，但通胀花了约三年时间才回落至可控水平。

捷克央行Tomas Havranek和Marek Rusnak在2013年对数十篇早期论文的综述得出结论，在发达经济体中，对通胀的最大影响需要两到四年时间才能完全显现。根据时任英格兰银行James Cloyne和德国央行Patrick Hürtgen 2016年的论文，在英国，政策利率每提高1个百分点，两到三年后产出会减少0.6%，通胀率最多下降1个百分点。

一位英国央行官员最近表示，该行近期加息举措的全面影响要到2025年底才会显现。图片来源：Jason Alden/Bloomberg News这一切表明，新冠疫情初期推出的宽松货币政策仍在产生影响，而迄今为止的加息对通胀或经济增长的抑制作用微乎其微。

根据亚特兰大联储的预测模型，美国经济在上半年小幅萎缩后，7-9月可能以约3%的年率增长。尽管欧洲能源成本飙升，但欧元区经济可能也实现了增长，摩根大通表示。

大西洋两岸的失业率均处于数十年来的低点。摩根大通称，美国和全球的核心通胀率目前约为6%。根据美联储9月政策会议纪要，大多数与会者指出，经济活动中有相当大一部分尚未对加息表现出明显反应。

政策滞后性带来的风险在于，央行可能过早放松货币紧缩政策。这是因为在通胀回归目标水平前的数月乃至数年前，失业率就已开始攀升，而政策制定者往往会面临提前降息的压力。

虽然目前没有发达经济体央行实施降息，但部分已转向小幅加息；澳大利亚央行本月仅加息0.25个百分点（低于预期的0.5个点），此前曾连续四次加息0.5个点。根据10月4日会议纪要，较小幅度的加息"是合理的，因为现金利率已在短期内大幅提升，且其全面影响尚未显现"。

卡托研究所的艾伦·雷诺兹指出，即便是最终成功遏制1970年代高通胀的沃尔克，在经济衰退期间也曾大幅降息，包括1980年单次降息超10个百分点。

“当前最大风险是，随着经济陷入衰退，央行可能无法保持政策定力…“前美联储官员、现布兰迪斯国际商学院金融学教授斯蒂芬·切凯蒂表示。

国际货币基金组织本月警告称，若过早转向宽松政策，央行将只留下高利率的痛苦，却无法获得低通胀的收益。

但滞后性同样存在反向风险：央行可能将利率维持在过高水平过长时间，错过经济产出已充分走弱、预期通胀回落已成定局的关键节点。

国际货币基金组织(IMF)前首席经济学家奥利维尔·布兰查德指出，滞后性确实给央行带来了一个难题：政策制定者需要在潜在通胀和工资通胀仍在上升时停止加息。但布兰查德在10月21日的推文中写道，如果人们认为央行没有致力于对抗通胀——尤其是当它们一开始就迟迟不开始加息时——这可能会威胁到它们的信誉。如果央行为了保持信誉而继续加息，则可能导致比必要程度更严重的经济衰退。他说：“这是美联储今天面临的一个难题。”

另一个问题是：虽然货币政策的滞后性通常很长，但它们也是可变的，这意味着这次可能比往常更短。

例如，与沃尔克时代相比，央行提前传达其行动的次数要多得多。由于这种前瞻性指引，资产价格在今年政策利率上升之前就已经下跌，市场利率上升，缩短了滞后时间。

圣路易斯联邦储备银行行长詹姆斯·布拉德本月表示，2022年初美国经济增长放缓可能部分反映了企业和投资者对美联储政策的反应比20世纪50年代、60年代和70年代更快。

布拉德说：“这几乎就像我们几乎不用动小指头。金融市场上已经发生了很多事情。我认为有理由认为（滞后性）比以前短得多，我们可能在2022年就已经受到了很多影响。“滞后时间缩短可能意味着经济增长放缓，通胀明年开始大幅下降——这意味着明年加息可能会矫枉过正。

对中央银行来说，开始加息很困难；但知道何时停止可能更难。

写信给 汤姆·费尔莱斯，邮箱：[email protected]

刊登于2022年10月24日印刷版，标题为《利率效应滞后增加美联储决策难度》。