英国政府成为高借贷成本环境下的高调受害者——《华尔街日报》

伦敦——英国首相利兹·特拉斯的辞职，鲜明地提醒人们高通胀和利率上升如何改变了政客们的游戏规则，并缩小了他们的回旋余地。

过去十年间，低通胀和超低利率让世界各国政府有空间增加支出和积累债务，而不会让投资者感到恐慌。那样的日子已经结束了。

随着央行收紧货币政策，政治领导人在不引发如何偿还债务质疑的情况下借债的能力下降，部分原因是借款成本上升使债务更加昂贵，部分原因是各国政府已经在新冠疫情期间背负了大量债务。

英国就是一个例子。债务占经济产出的比例从疫情前的约80%上升到现在的约100%。

英国首相利兹·特拉斯本月早些时候在英格兰伯明翰举行的保守党会议上发表讲话。图片来源：Kirsty Wigglesworth/Associated Press特拉斯现在是英国任期最短的首相，她对此深有体会。她和她的前财政大臣夸西·克沃滕希望通过大幅减税来刺激增长，同时斥资数十亿英镑用于补贴，以保护家庭和企业免受能源账单上涨的影响。

关键在于，这一计划将通过借贷而非削减开支来支付。经济学家表示，同样的计划若在一两年前提出，或许不会引起太多争议。

但这一次市场反应剧烈：英镑跌至历史新低，英国国债遭遇混乱抛售，叠加养老金市场突发问题，迫使央行紧急干预，斥资数十亿英镑稳定债券市场。

“我们看到的是错误财政政策与错误时机的叠加——在利率上升时期推出无资金支持的承诺，“伦敦国王学院经济学教授乔纳森·波特斯表示。

特拉斯最终被迫撤回计划，在信誉与支持率双双崩塌后，她被党内议员逼宫下台。

波特斯称需谨慎得出"市场永远要求通过削减开支而非增加借贷来偿债"的结论。他认为英国2012年后以紧缩为名实施的支出削减是错误的，因当时利率处于低位。而当前利率正处于上升周期。

新任财政大臣杰里米·亨特已基本与市场达成和解。他搁置了大部分减税措施，并承诺未来几年将通过"令人瞠目"的支出削减来控制债务，预示保守党未来数月将面临艰难抉择。英国借贷成本已再度大幅下降，英镑汇率也同步走强。

特拉斯财政计划的影响在最近几周英国政府借款价格上显而易见。特拉斯上任前，英国的借贷成本远低于美国。9月1日，英国10年期国债收益率为2.882%，而美国10年期国债收益率为3.264%。

当特拉斯政府公布减税计划后，这一关系发生逆转，导致英国借贷成本飙升。短短几天内，英国10年期借贷成本比美国高出逾0.5个百分点。养老金市场衍生品相关的问题进一步加剧了这一上涨。

利兹·特拉斯和前财政大臣夸西·克沃滕希望通过大幅减税来刺激增长，同时花费数十亿英镑补贴以保护家庭和企业免受能源账单上涨的影响。照片：斯特凡·卢梭/美联社英国政府放弃计划后，利差再次逆转。周四，英国10年期国债收益率为3.910%，而美国国债收益率为4.210%。收益率随价格上涨而下降。

“这给保守党，也给世界各国政府上了一课，关于市场的力量，”Hargreaves Lansdown的高级投资和市场分析师苏珊娜·斯特里特说。“如果他们不满意，他们会抛弃政府债务，导致借贷成本急剧上升。”

经济学家们还表示，减税措施的宣布方式加剧了市场的剧烈反应。通常情况下，税收政策的变化会伴随着独立预算监督机构的现实核查，但克沃滕先生打破了这一传统，甚至在投资者还在思考他们需要购买多少新债时，就暗示可能进一步减税。

经济学家和投资者认为，信誉一旦丧失，便难以轻易恢复。

“无论谁接替利兹·特拉斯成为首相，都可能需要在中期财政计划中收紧财政政策，而不仅仅是撤销之前的宽松政策，以向金融市场证明他们的财政约束力，”资本经济学的经济学家保罗·戴尔斯在给客户的一份报告中写道。

对于其他欧洲国家来说，教训是它们必须在支出计划上谨慎行事，尤其是在许多国家还提供能源补贴以应对乌克兰战争导致的天然气价格痛苦上涨之际。

英国新任财政大臣杰里米·亨特已基本与市场达成和解，搁置了特拉斯政府的大部分减税计划。图片来源：HENRY NICHOLLS/REUTERS根据丹麦银行的估计，欧洲各国政府明年将净发行3850亿欧元（约合3770亿美元）的债务，部分用于资助保护家庭和企业的能源支持计划。投资者尚未对这些计划感到恐慌，部分原因是他们认为这些计划比英国的减税计划更有针对性。

尽管如此，若失去欧洲央行的支持，部分国家可能难以发行大规模债务。过去十年间，欧洲央行通过量化宽松政策购买了数万亿欧元政府债券，有效压低了借贷成本。英国央行近期明确表示，在短暂干预后将不仅停止购债，还会主动出售债券——即量化紧缩。预计欧洲央行明年也将采取类似举措。

“这给我们上了一课，“M&G投资公司公共固定收益首席投资官吉姆·莱维斯指出，“政府长期依赖量化宽松政策的支持。市场正逐渐意识到这个安全网已不复存在。”

莱维斯补充称，各国政府必须制定更审慎的支出计划。“特拉斯经济学的时代短期内不会重现。”

即便英国政府已撤销减税方案，经济学家估算其仍需通过削减开支或增税300亿至400亿英镑（约合340亿至450亿美元）才能实现自设的财政目标，其中最关键的是在2025年4月结束的财年内实现债务占经济比重下降。

政府可选择的措施包括：对因俄乌冲突获利的能源企业征收暴利税，或对受益于加息周期的银行利润提高税率。支出方面，经济学家建议可将增加军费开支的承诺延长落实周期，同时暂缓部分投资项目。

一个关键问题是新政府是否会根据年通胀率（9月份为10.1%）提高福利支出。如果政府决定将这些支出与增速缓慢得多的工资涨幅挂钩，虽可节省数十亿英镑，但可能引发政治反弹，并给本已拮据的家庭雪上加霜。

特拉斯短暂执政期的另一个教训是：在高通胀时期，任何通过减税或增加支出来刺激经济的尝试，都可能引发央行的对冲反应。

英国央行官员表示，他们现在预计关键利率上调幅度将超过减税政策公布前的预期，这将进一步推高全年持续攀升的家庭和企业借贷成本。

不过，加息幅度可能不会完全达到金融市场参与者的预期水平。市场预计英国央行关键利率将从目前的2.25%升至明年约5.25%的峰值。英国央行副行长本·布罗德本特周四表示，如此幅度的加息将导致英国经济深度萎缩。

布罗德本特在伦敦帝国理工学院的演讲中表示：“官方利率是否需要升至金融市场目前定价的水平，仍有待观察。”

致信 大卫·卢诺，邮箱：[email protected]；保罗·汉农，邮箱：[email protected]；切尔西·杜拉尼，邮箱：[email protected]

更正与补充说明

吉姆·莱维斯是M&G投资公司公共固定收益部门的首席投资官。本文早期版本将公司名称误写为M&GH投资公司。（已于10月21日更正）

刊登于2022年10月21日印刷版，标题为《经济政策导致衰败》。