《华尔街日报》：违约担忧加剧 经济衰退恐慌冲击高风险抵押贷款

投资者正在抛售由房利美和房地美发行的证券，这些证券将抵押贷款违约风险从纳税人身上转移出去，这表明人们越来越担心如果利率上升导致严重衰退，违约情况会增加。

这些被称为信用风险转移（CRT）的证券，如果违约率上升波及到由这两家住房金融巨头支持的大规模抵押贷款债务，可能会遭受损失。美联储的加息举措已显示出迹象正在冷却疫情期间火热的房地产市场，许多人担心央行对抗通胀的措施可能导致经济衰退，从而损害房主偿还贷款的能力。

这吓坏了一些持有与房利美和房地美支持的抵押贷款债务中风险较高现金流相关的证券的投资者。资产管理公司、养老基金和对冲基金都投资于规模约600亿美元的CRT市场，该市场为这两家机构提供保险，防止约4.5万亿美元抵押贷款中的部分违约，否则将给美国纳税人带来损失。

随着房地产市场乃至整体经济前景趋暗，投资者正在压低CRT的价格，并要求更高的补偿来持有它们。根据摩根大通的数据，截至上周，典型的垃圾级CRT收益率比超安全的美国国债高出6.75个百分点。

除去新冠疫情初期的飙升，这一水平接近CRT十年前推出以来的最高点。今年1月，相对于国债的利差仅为3.42个百分点。

根据洲际交易所的指数数据，上周，信用评级同为单B级的垃圾公司债券利差降至5.43个百分点，反映出市场认为信用风险转移产品风险更高。

房利美和房地美不直接发放贷款。相反，它们将其他贷款机构的抵押贷款打包成证券并出售给投资者，如果基础抵押贷款违约，它们会担保支付。

信用风险转移产品不提供这种担保。相反，它们吸引那些愿意承担损失风险以换取更高回报的投资者，即使大规模抵押贷款违约达到相对温和的水平。

抵押贷款利率正在飙升，上周达到6.92%的二十年高点。投资管理公司Conning的结构化产品主管保罗·诺里斯表示，由于承受能力受到挤压，房地产市场成为经济中最早出现疲软的领域之一，削弱了信用风险转移产品相对于债券市场其他领域的吸引力。他认为价格可能还会进一步下跌。

“住房一直是当前经济困境的前沿，”诺里斯先生说。“我希望能够告诉客户我真的相信这个资产类别，但我现在还无法做出这样的判断。”他表示，Conning已经避开了信用风险转移产品，最近更倾向于其他垃圾级结构化金融证券。

Beach Point资本管理的投资组合经理本·亨萨克表示，信用风险转移产品的价格下跌如此之多，仅从利差来看，市场似乎正在为一场与2008年经济衰退一样严重的住房危机做准备。

如今，投资者普遍认为，抵押贷款金融体系的风险比2000年代中期得到了更好的控制，当时一些高风险抵押贷款债券助燃了2007-2008年金融危机。

自那时起，房利美和房地美一直在联邦监管下运营，对担保的抵押贷款实行更严格的信贷标准。2013年推出的信用风险转移证券（CRT）是将部分抵押贷款违约风险转移给私人投资者的举措之一。

总部位于华盛顿特区的房利美并不直接发放贷款。与房地美一样，它将其他贷款机构的抵押贷款打包成证券并出售给投资者。图片来源：KEVIN LAMARQUE/REUTERS尽管住房市场前景黯淡，但一些投资者并未退缩，他们认为近期CRT的抛售过度。亨萨克先生表示，房地产可能在即将到来的经济衰退中表现疲软，但总体违约率不太可能达到15年前的水平。相反，他将CRT价格大幅下跌的部分原因归咎于大型资产管理公司因客户在今年历史性的市场动荡中从债券基金撤资而抛售这些证券。

Beach Point今年购买了CRT，重点关注与房主在2020年和2021年签署的抵押贷款相关的证券。亨萨克先生表示，尽管近期房价下跌，但房价仍较去年有所上涨，这为这些家庭的财务状况提供了缓冲。此外，与大多数垃圾债券不同，CRT投资者获得的利息随市场利率波动，保护了Beach Point等投资者免受美联储进一步加息的风险。

“不可否认，当前住房市场的前景比一年前更为严峻，但在深入研究市场后，我们发现很难支持看跌的观点，”亨萨克先生表示。

CRT投资者的另一个潜在利好：去年房利美和房地美提出回购数十亿美元的信用风险转移证券（CRT），此举通过减少债务供应可能推高价格。进入2022年时，投资者原本预期会有大量新债发行，但这一情况并未完全实现。

两家机构向CRT投资者支付浮动利率，但房主抵押贷款的利息支付是固定的。因此当利率上升时，对机构而言回购CRT比支付不断攀升的利息更为经济。

投资管理公司Brandywine Global今年也投资了CRT，该公司投资组合经理陈特蕾西表示，这是原因之一。她认为此次抛售更多是由市场技术性因素驱动，而非住房金融体系的根本风险。

“信贷质量非常出色，承销标准相当稳健，”她指出，家庭资产负债表健康状况良好，近期抵押贷款借款人的平均信用评分普遍较高。而CRT价格似乎反映出对住房市场困境的预期，但陈女士认为这种情况不太可能发生。

“我认为如此宽的利差不会持续，”她说。

联系作者马特·格罗斯曼，邮箱：[email protected]