英格兰银行的困境：同时放松与收紧政策 - 《华尔街日报》

英格兰银行正在测试当今央行面临的最具挑战性的问题之一：它们能否同时实施宽松和紧缩政策？

周二，英国央行不得不再次干预该国功能失调的政府债券市场，提议每天购买高达50亿英镑（相当于55亿美元）的通胀挂钩债券，就在其扩大常规债券购买规模24小时后。通胀挂钩债券价格在早盘交易中小幅上涨，但甚至未能扭转周一的巨量抛售。

英国央行坚称其干预措施关乎金融稳定，而非货币政策。但两者界限微妙，当前的不稳定正在干扰货币政策。三周前出人意料的减税措施（现已部分撤销）引发的债券市场动荡，迫使英国央行推迟了原定抛售其庞大政府债券持仓以收紧货币政策的计划。周二，它又推迟了上个月才开始的作为货币政策计划另一部分的企业债券销售。

要求英国央行将债券市场支持措施延长至本周之后（央行表示将于本周结束干预）的压力正在增大。

英国央行引领的方向，其他央行可能效仿。在官方 警告风险上升的推动下，投资者已开始关注金融问题冲击其他地区的风险。国际货币基金组织周二指出的其他威胁包括：高债务、过度扩张的非银行贷方、新兴市场银行、高企的房价、疲弱的主权国家以及难以交易的市场，全球利率快速上升和美元走强使情况雪上加霜。好消息是，国际货币基金组织表示发达国家的银行实力强劲。

如果及当其他方面出现严重问题时，中央银行很可能会进行干预。它们能否在继续对抗通胀的同时做到这一点？

国际货币基金组织（IMF）表示，它们不仅能够这样做，而且必须这样做。

“在金融危机、金融不稳定的情况下，只要有可能，这不应改变降低通胀的承诺，”IMF货币和资本市场部主任托比亚斯·阿德里安表示。“中央银行有能力在最后关头提供流动性，因此原则上它们甚至可以在提高利率的同时进行购买。”

英国央行周二不得不再次干预功能失调的英国国债市场。图片来源：HENRY NICHOLLS/REUTERS历史并不支持这一点。过去，当金融危机来袭时，央行会停止加息。这是一种如此常见的模式，以至于美联储的政策经常被描述为“收紧直到出现问题”。

有时这对货币政策来说是一个严重的问题，但通常不是，因为金融危机通常会削弱经济并降低通胀。一个例子：英国国债市场的动荡已经大幅推高了抵押贷款利率，这将使房主减少在其他方面的支出，可能有助于降低两位数的通胀。

当通胀持续上升时，金融危机可能与货币政策发生冲突，但由于金融体系正在崩溃，央行被迫停止收紧政策。1998年，对冲基金长期资本管理公司的内爆促使美联储大幅降息，结果证明这是不必要的，并助长了互联网泡沫。在英国，1973-1975年的次级银行业危机迫使英国央行在救助该行业的同时停止加息，尽管1975年通胀率飙升至25%以上。

许多投资者对央行能否避免重蹈覆辙持怀疑态度。然而，英国央行坚称其货币政策决策与作为国债最后做市商介入市场的决策是相互独立的。若果真如此，为抵消金融稳定干预措施的宽松效应，央行可能实施比原计划更大幅度的加息——交易员目前预计11月初的下次会议将史无前例地加息超过1个百分点。

我认为在英国机构公信力正受国际投资者质疑之际，英国央行不会甘愿冒险损害其本已受损的抗通胀信誉。尽管看似矛盾，但同步实施加息与购债操作完全合乎逻辑。

但有时，恰恰是利率水平过高本身会引发问题。

在英国，引发杠杆化养老金计划追加保证金要求的并非利率，而是超长期国债收益率的突然飙升，这种被迫抛售可能形成恶性循环。但如果隔夜利率上升推高长期债券收益率，就可能重新点燃这个循环。

所幸短期利率上升也意味着经济走弱和通胀回落的前景，这应会压低长期收益率。但实现这一点的前提是，投资者必须相信英国央行即便在经济衰退后仍能优先抗击通胀——而他们或许会质疑央行抵御政治压力的能力。

国际货币基金组织货币与资本市场部主任托比亚斯·阿德里安在周二的新闻发布会上。图片来源：帕特里克·塞曼斯基/美联社若投资者对意大利新成立的极右翼政府失去信心，欧洲央行将面临类似困境。尽管欧央行已制定计划允许购买意大利债券，但若持续加息，该国借贷成本将不断攀升，加剧令投资者担忧的根本性问题。一旦需要纾困，欧央行可能会发现难以维持货币宽松政策。

美联储高层政策制定者已开始 探讨其他地区潜在金融动荡对美国的冲击波效应。但无人建议可采取先发制人行动来阻止货币政策紧缩引发的危机。这或许是正确的，因为他们永远无法确定重大危机是否将至——即便在其核心的隔夜美元借贷市场，他们也未能提前发现重大问题。

随着一代人以来最迅猛的加息持续冲击全球市场，投资者面临三重不确定性：下一场金融危机将在何处爆发？危机来临后，央行需要多久才会介入？而最关键的是——金融体系崩溃的威胁，会否迫使美联储等央行从通胀战中分心？

这些问题都没有简单的答案。但其他央行最终很可能被迫效仿英国央行，在提供其他救助的同时收紧政策。

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