英国央行为何不得不支撑债券市场？——《华尔街日报》

英格兰银行表示，英国金融稳定可能因债券收益率飙升而受到威胁。图片来源：Frank Augstein/Associated Press英国央行周三介入以支撑该国债券市场，警告称英国金融稳定可能因收益率大幅上升而受到威胁。又一次，市场压力似乎暴露了一个未被充分认识的风险积累——这一次，是在被认为稳健的养老基金领域。

以下是当前情况的概述。

为什么英国养老基金陷入困境？

简而言之，是因为一种被称为负债驱动型投资（LDI）的做法。养老基金的职责是为成员提供退休收入。在低回报时代，为了让资金发挥更大作用，养老基金不仅仅通过持有超安全的政府债券来为未来的支付做准备。相反，一些基金采用复杂的LDI策略——通常涉及购买衍生品——这些策略在预期条件下会带来回报，但当市场动态变化时可能会亏损。

最近几天，采用某些LDI策略的公司因收益率上升导致的债券价格急剧下跌而面临巨大的现金需求。随着债券价格和一些相关衍生品合约价值的暴跌，基金需要提供更多抵押品以保持头寸开放。为了满足这一需求，他们开始出售债券和其他资产，如股票或公司债券。这些出售反过来可能加剧了英国资产价格的下跌。

负债驱动投资如何运作？

这一体系已存在约20年，旨在解决养老金行业长期资金不足的问题。代表养老基金运作的LDI经理们部分通过杠杆（即借贷资金）来实现目标。例如，养老基金无需直接购买政府债券，而是通过衍生品用1英镑获得4英镑的英国国债（即主权债务）敞口。

这样他们就能将更多资金集中于股票或房地产等回报更高的资产。在多年低债券收益率和低波动率环境下，这种模式运作良好。

怡安集团LDI业务主管迪莱什·沙阿表示，过去几年该策略成功帮助缩小了资金缺口。“它仍在发挥作用，目前我们面临的是现金流问题，“沙阿说。

LDI规模有多大？

这虽是金融界的细分领域，但影响范围巨大。其快速增长部分源于英国监管要求——承诺支付确定收益的养老基金必须满足资金要求。

据行业协会投资协会数据，2021年英国采用LDI策略的资产约1.6万亿英镑（约1.72万亿美元）。作为参照，该协会表示其会员去年为英国机构客户（主要是养老基金和保险公司）管理着4.7万亿英镑资产。

行业陷入多大困境？

养老金咨询公司XPS投资主管本·戈尔德估计，自周五迷你预算案公布以来，英国养老基金已收到至少10亿英镑的追加保证金通知。他表示，公司服务的400个养老金计划中约三分之二受到影响。

债券收益率剧烈波动，以至于一些交易对手要求在24小时内追加保证金。而公司债券结算通常需要三天，股票出售结算需要两天，这带来了挑战，专业服务巨头怡安集团旗下美世咨询的高级投资顾问詹姆斯·布伦德雷特表示。“我们从未见过这种情况，真的。这一切发生得太快了，“布伦德雷特先生说。

如果没有英国央行的干预，一些人担心LDI基金可能会资不抵债。但哥伦比亚Threadneedle投资公司LDI团队的西蒙·本特利表示，更广泛的养老金行业并未面临风险。“这不会威胁到养老金计划的偿付能力，“他说。相反，养老金计划会允许其对冲头寸以亏损平仓，这也会使基金面临新的利率变化。

LDI是否与之前的市场动荡有关？

是的，但影响较小。英国央行在后来的报告中表示，在2020年3月全球疫情引发的"现金争夺战"中，养老基金和负债驱动策略是英国政府债券的净卖家。

基金面临追加保证金的要求，需要为利率和货币对冲提供抵押品。英国央行表示，为满足或预期追加保证金而采取的行动可能加剧了英国政府债券和回购市场的压力。

尽管如此，随着经济停摆，养老基金和负债驱动策略只是以极快速度抛售英国国债的众多投资者中的一部分。资产管理公司、共同基金和其他投资者也抛售债券、股票和大宗商品以换取现金。

是否有人曾警告过与负债驱动投资(LDI)相关的风险？

确实有，但政策制定者并未予以足够重视。怡安集团早在7月就警告称，由于债券价格下跌，部分LDI基金需要追加保证金，有时甚至需要紧急补仓。该机构表示，如果管理人被迫削减对冲头寸，将面临利率风险。这可能导致其负债价值飙升，而资产却无法同步增长。

重启债券购买如何影响英国央行对抗通胀？

这存在一定矛盾性。过去英国央行的债券购买计划用于支持经济并推升通胀，其本意是通过降低整体经济借贷成本来刺激消费、商业活动和通胀。

央行原计划下周开始出售疫情期间购买的债券（即"量化紧缩”），以配合其抑制高通胀的目标。但周三宣布将推迟债券出售计划至10月底。

投资者指出，更深层的问题在于政府与央行政策取向相左。政府的促增长政策可能加剧通胀，而央行则希望抑制需求和通胀。

养老基金不应该从利率上升中获益吗？

它们确实正在获益。专家强调，虽然养老基金面临巨额保证金追缴，但也从利率上升中受益。因为利率上升时，用于计算未来负债现值的折现率提高，养老负债相应减少。“尽管存在这些操作层面的挑战，但对绝大多数英国养老基金而言，实际情况是利好的，“XPS公司的戈尔德表示。

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