中国人民币还有进一步下跌空间——《华尔街日报》

人民币对美元汇率已跌至两年多来的最低水平。但可能还会进一步下跌：2022年迄今支撑人民币的两大因素似乎即将发生逆转。

周二在岸人民币兑美元收于7.16元。上次出现这一水平是在2020年5月，自2009年以来只出现过几次。与大多数新兴市场货币一样，由于美联储的鹰派立场和对全球经济增长放缓的担忧，人民币今年也遭受重创。即便如此，人民币近几个月的下跌还是引人注目。2022年人民币对美元汇率下跌了12%。摩根大通新兴市场货币指数仅下跌8%。周一，中国央行提高了金融机构在出售远期外汇合约时必须持有的风险准备金，这使得做空人民币的成本更高。

尽管人民币大幅下跌，但今年人民币有两个非常重要的因素，这可能阻止了人民币进一步下跌。

首先，即使在房地产行业严重低迷的情况下，中国人民银行仍保持相对紧缩的货币政策：不加息，但拒绝果断放松以支持增长，这或多或少是2008年后中国严重经济放缓时期前所未有的。政策利率的降低来得很慢。近几个月来，央行衡量整体经济融资的首选指标——对实体经济的融资总量存量同比增长实际上有所放缓。9月份该指标从6月份的10.9%降至10.5%。再加上疲弱的消费需求，按照全球标准，中国的通胀率保持在非常低的水平：8月份消费者价格指数同比仅上涨2.5%。

所有这些因素都为人民币提供了一定支撑，也解释了为何人民币对一篮子主要货币的表现远比对美元强劲。

其次，中国出口保持韧性而进口疲软（后者源于房地产萧条）的组合，意味着2022年大部分时间里中国贸易顺差都接近历史高位。根据国际收支数据，中国第一、二季度货物贸易顺差分别达到1450亿和1760亿美元，仅略低于2020年末创下的1870亿美元季度纪录。

但人民币的不幸在于，这两股顺风很可能即将逆转。出口动能进一步减弱的可能性极高——欧洲正濒临严重衰退；而对中国出口增长影响重大的美国消费者信心指数，自2022年初以来持续大幅下滑。

美联储鹰派立场叠加全球增长放缓担忧，导致人民币今年遭受重创。图片来源：Cfoto/Zuma Press与此同时，为避免中国房地产领域酝酿系统性金融政治风险，货币政策最终转向宽松仍势在必行。重大政策举措或将暂缓——在十年一度的二十大会议前，官员们正静观政局变化（习近平主席极可能破例连任第三届党总书记，但其他关键领导人的命运仍未明朗）。

简而言之，到明年初，中国出口大幅走软和货币政策放松似乎极有可能发生。中国拥有充足的外汇储备，若选择动用这些储备虽未必能阻止人民币贬值，但至少可以减缓其速度。不过，除非作为最后手段，中国可能不愿大规模动用外汇储备。

首先，只要人民币抛售没有演变成恐慌，北京方面可能不会将其视为纯粹的负面因素。根据CEIC数据，2021年外债占GDP比重为15.4%，虽然数额可观，但低于2014年美联储上一次加息周期前的水平，且相比大多数大型经济体仍属低位——除房地产等少数众所周知的行业热点外。与此同时，中国出口商需要汇率助力，加之通胀率极低，进口成本上升尚在可控范围内。

最后，北京在2015和2016年大规模动用外汇储备"对抗美联储"的行动，对减缓人民币下跌仅取得有限成效。加强资本管制（特别是对海外直接投资的限制）以及房地产市场的最终复苏（2016年帮助资金回流中国）被证明更为有效。

若中国决意行动，其财政实力足以对美联储形成牵制"——即便谈不上真正对抗。但只要能够通过行政手段边际减缓贬值速度并避免恐慌性抛售，中国可能会采取更放任的态度——尤其是当国内制造商面临全球出口蛋糕缩水引发的激烈竞争时。

联系作者纳撒尼尔·塔普林：[email protected]

出现在2022年9月28日的印刷版中，标题为《人民币还有进一步下跌空间》。