《华尔街日报》专访尼尔·卡什卡里与劳伦斯·萨默斯》——华尔街日报

明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡里于9月27日周二接受《华尔街日报》采访时，探讨了通胀、经济形势及加息政策。以下为经过简要编辑的访谈实录。

**尼克·蒂米拉奥斯：**大家好，欢迎回到《华尔街日报》问答环节。我是首席经济记者尼克·蒂米拉奥斯。

今天非常荣幸邀请到前财政部长拉里·萨默斯，以及明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡里共同参与。感谢二位莅临。本次访谈为读者提供了难得的提问机会，观众现在即可提交问题。

尼尔，首先请问您。在7月联邦公开市场委员会会议后，市场出现反弹，因为主席杰伊·鲍威尔承认了未来可能放缓的前景。而您在会后立即表示，您与同僚们的工作远未结束。随后在杰克逊霍尔年会上，鲍威尔主席再次强调单一政策导向——美联储将持续抗击通胀直至胜利。您之后对市场理解其讲话表示满意。

如今市场已消化上周FOMC会议信息，您认为市场参与者是否更准确地把握了美联储的政策意图？

**尼尔·卡什卡里：**谢谢，尼克。感谢邀请我。

我认为他们是。你知道，我在联邦公开市场委员会已经工作了近七年。我唯一一次看到我们如此团结是在疫情初期，当时我们知道必须大胆行动，以帮助经济度过疫情和衰退。我们都团结一致，致力于将通胀率降至2%。我们承诺采取必要措施实现这一目标。这意味着短期内货币政策将进一步收紧。

最终，我们需要采取多少措施不仅取决于我们。经济的供给侧也将决定这一点，以及我们是否能从供给侧获得一些帮助。但无论供给侧发生什么，我和我的同事都致力于尽我们所能恢复价格稳定。我认为市场现在正在理解这一点。

**蒂米拉奥斯先生：**那么，尼尔，在上次会议中，美联储连续第三次加息75个基点，即0.75个百分点。你和你的同事根据基线经济假设，制定了关于适当政策路径的预测。你们中几乎所有人都认为今年晚些时候利率将超过4%，而略占多数的预测则略低于4.5%。如果这是政策的目标，而剩下的会议只有几次，未来几个月你们能获得的经济数据也有限，你是否会支持在上周的会议上采取更激进的行动，比如加息100个基点？

**卡什卡里先生：**您知道，我们正在非常积极地采取行动。从实际利率——中长期实际利率来看——今年通过推高中长期实际利率收紧政策的速度，甚至比疫情期间放松政策时还要快得多。因此我们行动得非常、非常积极。但正如大家所知，货币政策存在滞后效应，这是当前面临的挑战之一。

这意味着还有大量紧缩政策正在传导过程中。我们致力于恢复价格稳定，但也认识到这种滞后性可能导致前端政策过度收紧的风险。因此我认为当前激进的节奏是恰当的，但我们并非简单地追求以最快速度将利率提高到极限。目前实施的步调是合适的。

**蒂米劳斯先生：**我想邀请拉里加入讨论。拉里，过去一年半您对美联储的批评相当严厉，认为其行动过于缓慢。现在人们不断问我：“天啊，美联储是不是做过头了？“您认为当前美联储是否过度收紧？

**劳伦斯·萨默斯：**不。我认为美联储在2021年和2022年初长期落后于形势，在此过程中牺牲了相当程度的公信力。在这种背景下，现在必须采取非常强有力的行动，并保持清晰直白的沟通。

这就是为什么我认为尼尔在7月新闻发布会后的干预——被市场解读为对资产价格非常支持而非抑制通胀——我认为尼尔之后的态度非常积极，我也非常欢迎鲍威尔主席所做的调整。我认为我们绝对需要采取必要措施大幅降低通胀，而且执行得越坚决，这个过程可能就越不痛苦。

当然，存在矫枉过正的风险。但就目前3%的联邦基金利率水平而言，而最近的核心通胀数据是7%，月度数据高于季度，季度数据高于半年，半年数据又高于年度数据，我当然不认为目前已经过度紧缩了。

正如尼尔所说，美联储未来需要做出一系列艰难的判断。

**蒂米劳斯先生：**那么，拉里，如果你现在在公开市场委员会或美联储董事会任职，你会关注哪些指标来判断紧缩已经足够？考虑到通胀如此之高，风险管理可能需要偏向过度紧缩，但你又希望在可避免的范围内不造成不必要的伤害？

那么，你现在会关注什么来决定当前的联邦基金利率水平已经足够或合适？

**萨默斯先生：**我会非常密切地关注劳动力市场的动态。我会寻找证据，看极度紧张的劳动力市场是否正在出现松动迹象。

我将关注广泛的价格上涨情况，以观察中位数价格等指标是否开始显示出通胀大幅下降的证据。我会查阅美联储收到的各类报告，从未来酒店预订到企业订单，以判断经济是否开始出现急剧衰退的迹象。这些正是我会密切关注的数据。

但我非常清楚，就像病人必须坚持完整用药疗程——即使症状开始缓解或出现轻微副作用一样，当前出现的市场错位和经济困境并不能成为放弃紧缩政策目标的理由。

我认为鲍威尔主席在杰克逊霍尔的讲话、最近新闻发布会上的表态，以及尼尔刚才关于美联储一致立场的发言，其令人鼓舞之处在于：政策优先考虑的是抑制通胀，而非确保实体经济一帆风顺。

尼克，如你所知，我长期认为在通胀已如此高企的情况下，虽然软着陆仍有可能，但绝非易事。必须做出抉择并明确传达决策依据。如今美联储终于清晰转向了我过去一年所倡导的方向——当年我对鲍威尔2021年演讲提出尖锐批评时就在坚持这一立场。很高兴现在美联储的观点与我的看法已高度一致。

**蒂米拉奥斯先生：**尼尔，包括——好吧，也许今天拉里不在内，但很多人指责美联储现在对去年的一种政策错误反应过度，采取了类似的应对方式；例如，两年前，美联储表示将根据实际通胀而非预测来制定政策。但去年通胀上升时，你和同事们却基于通胀会迅速回落的预测坚持低利率政策。现在美联储再次表示将根据实际通胀而非预测来制定政策。有人担心这会导致经济出现不必要的疲软。

你和同事们以每次75个基点的幅度加息，根据上周的预测可能11月还会继续，是因为你们失去耐心了吗？美联储现在是否对通胀消退进程缺乏进展感到不耐烦？

**卡什卡里先生：**我们需要看到一些进展，但目前尚未看到。我是说，我们知道汽油价格已经下跌。《华尔街日报》今天报道称，木材价格已回落至疫情前水平。这些都是积极迹象。但我们也看到工资持续上涨，租金不断攀升。仍有大量通胀压力正在传导中。这些都是更顽固的通胀，而不仅仅是我们看到的商品价格和能源价格那种波动性通胀。因此这让我认为我们还有更多工作要做。

所以我的基本观点是——目前存在很多不确定性，对吧。无论是GDP数据与GDI数据的差异，还是实际工资的变化趋势，当前经济正在向我们传递大量相互矛盾的信号。就我而言，我认为需要继续收紧政策，直到我们看到确凿证据表明潜在核心通胀确实已经见顶并开始回落。届时我认为我们需要保持政策稳定，暂停行动并等待，让紧缩政策在经济中充分传导，以判断当前措施是否已经足够。

我深刻意识到必须避免重蹈1970年代的覆辙——当时政策制定者看到经济疲软、通胀初现回落迹象就匆忙降息，误以为任务已完成。结果通胀再度飙升。这个错误我们绝不能犯，也绝不会犯。这意味着我们需要将政策调整到明显收紧经济的立场，然后保持耐心，等待通胀回落到我们2%的目标水平。

蒂米劳斯先生： 目前实际十年期利率约为1.3%，五年期实际利率约1.5%。尼尔，你认为当前政策是紧缩的吗？还是宽松的？你如何评估当前的政策立场？

卡什卡里先生： 从我们正在对通胀施加下行压力的角度来看，我认为当前总体政策立场是紧缩的。如果你对比疫情前的水平——这些五年期和十年期实际利率数据我也非常关注——它们现在明显高于疫情前。

粗略估计，我认为在疫情前我们的政策立场接近中性，而当前政策比疫情前更为紧缩。是否足够紧缩？我不确定。但显然我们已开始踩刹车。虽然还有更多工作要做，但必须看到通胀开始下降，才能确信我们走在正确方向上。

**蒂米劳斯先生：**拉里，同样的问题请教您。当前政策是否紧缩？还是宽松？七月份鲍威尔主席表示美联储已将利率提升至接近长期中性利率预估水平时，您称这一判断"在分析上站不住脚”。您如何评价当前的政策立场？

**萨默斯先生：**我认为当前释放的政策路径总体合理。即在当前环境下，3%的利率水平绝不足以构成限制性政策——毫无争议。

但美联储已基本营造出市场预期利率将在4.5%上方见顶的环境。我认为这个区间总体合理恰当。个人推测最终调整幅度可能需要超过而非低于该水平，但这仅是猜测。4.5%是合理的。

许多美联储批评者提出的完全谬误的论点是：看，盈亏平衡通胀率相对较低，因此美联储具有公信力，因此无需加息——他们不明白盈亏平衡率之所以保持低位，唯一原因正是美联储释放了大幅加息的路径信号。若美联储不释放这种信号，盈亏平衡率将会升高。因此我认为必须区分当前利率水平与政策信号导向，当前释放的政策导向总体正确。但若将政策导向的正确性解读为可以偏离该导向、维持现有利率水平，我认为将铸成大错。

**蒂米劳斯先生：**拉里，您曾在1990年代任职于财政部——先后担任国际事务副部长、财政部副部长及财政部长。显然，那段时期国际上危机频发，而如今在多年超低利率后，我们正目睹美元走强与全球金融紧缩的影响。我的问题是，美联储能采取哪些措施来尽可能减少全球连锁反应？

**萨默斯先生：**尼克，我会以截然不同的角度看待这个问题。从全球经济视角而言，美联储最糟糕的做法其实是进一步落后于形势曲线，未能像过去六个月那样及时调整政策。因为那将导致全球经济重蹈1970年代末、1980年代初的覆辙——美国利率灾难性飙升、经济严重衰退、两位数利率水平、美元暴涨幅度远超当前。这将成为全球经济视角下的根本性失误。

我认为美国对全球经济最大的贡献就是妥善管理好本国经济。正如我所说，美联储正在朝这个方向努力。

真正令我忧心的是，近年来除制裁议题外，国际经济外交几乎处于真空状态。国际货币基金组织（IMF）未对全球多地加剧的通胀发表有力观点，对美国此前推行的过度扩张性政策几乎保持沉默。据我所知，IMF对英国实施的严重错误政策也未置一词。当前未见关于加强全球金融机构的重大讨论，使其能在未来充满挑战的时期为新兴市场提供更有力支持。

美联储在其他时期曾是更强烈的关税削减倡导者——显然这不在其职责范围内，但相比与通胀关联度较低的气候政策议题，美联储对直接影响通胀任务的供给侧政策（如取消关税、解除能源供应限制等）的关注度却明显不足。

**蒂米拉奥斯先生：**多位读者询问美联储2%通胀目标的问题。尼尔，我想请教你，两年前——几乎正好两年前，美联储修改了政策框架以支持适度更高增长和通胀的时期，因为当时存在通胀持续低于2%目标的担忧。而你在2020年9月联邦公开市场委员会会议上，对美联储执行这一新框架的方式投了反对票。

你后来这样解释反对意见：“如果新指引导致通胀上升，而联邦公开市场委员会不得不通过加息来应对，我认为这将是个高级别问题。“那么尼尔，这个"高级别问题”——美联储是否低估了清理疫情期间注入体系的超额流动性的操作难度？

**卡什卡里先生：**当前高通胀部分源于财政刺激和货币刺激带来的需求激增，叠加疫情相关的供应链问题、俄罗斯入侵乌克兰引发的商品价格冲击等多重因素。现行政策框架的优势在于其不对称性设计：当联邦基金利率受零下限约束且通胀极低时，它能提供更强刺激。

但一旦我们走出那个阶段，重新进入高通胀时期，新框架就会回归为旧框架。因此，如果你回顾2021年5月，当时核心通胀率在很长一段时间后首次突破2%，整体失业率仍为5.9%。这让我当时觉得，经济似乎仍存在大量闲置产能，毕竟在疫情前我们曾达到3.5%的失业率且没有通胀压力。

所以我们花了几个月才意识到，嘿，经济结构已经发生重大变化。部分高通胀并非如我最初所想是暂时性的。随后我们采取了积极行动。我认为现在评判这个新框架是否最终会成为长期正确的框架还为时过早。但关键在于它是非对称的——在当前环境下，它又变回了旧框架。这并未改变我们当下的任何操作方式。

蒂米劳斯先生： 拉里，我想请你谈谈这个问题，因为你在上世纪末曾是美联储改革框架的积极倡导者。你在2017年写道：“美联储负责任的新领导层必须认真考虑转变货币政策框架。“2018年在布鲁金斯学会，你进一步阐述：“我认为任何合适的框架都应具备一个特性——在正常时期联邦基金利率需超过4%。“你当时担忧美联储缺乏足够的政策空间。甚至在2020年11月你还表示：“通胀目标制或许有其作用，但在实际通胀不足成为核心问题的世界里，这基本无关紧要。“然而美联储在2020年8月修改了框架。问题出在哪里？

**萨默斯先生：**问题在于我们当时实行了完全不同的财政政策。我们每年支出占GDP的15%。我的评论并未预见到政府会向经济注入15% GDP资金的情况。这彻底改变了局面。但更广泛地说，尼克，我们或许需要稍微跳出过去十年指导美联储的那些学术性思维。我一直认为，艾伦·格林斯潘对价格稳定的定义——当人们不再时刻担忧物价上涨时，我们就实现了价格稳定——这个标准可能已经足够。我不确定为通胀水平设定具体数值目标是否明智。

不过我同意鲍威尔主席的观点，也认同尼尔的说法：既然设定了这样的目标，却又远远落后于形势发展——尼尔，恕我直言，我认为滞后不止几个月——我始终不解为何2021年3月（注：应为2022年3月），在房价已上涨超20%的情况下，美联储仍在收购抵押贷款证券。我认为美联储的行动滞后了相当长时间。在此背景下，当前唯一要做的就是坚持实现这个已被广泛宣传的目标，无论当初设定如此具体的目标是否明智。

**蒂米劳斯先生：**现在来看读者提问。

威廉提问：2001年互联网泡沫破灭后，纳斯达克用了十年才收复失地。日本股市至今未回升至1980年代水平。美国金融资产价格长期低迷的可能性有多大？请两位都回答，尼尔，先从你开始。

**卡什卡里先生：**你知道，我完全不清楚。我从未考虑过——人们常说"你们在试图推高资产价格、股票价格等等”。我们只是在努力实现双重使命目标。这需要通过金融条件传导并最终影响经济活动的机制。但我对预测股市毫无兴趣。

**蒂米拉奥斯先生：**拉里，美国金融资产价格可能长期保持低位的前景。

**萨默斯先生：**尼克，我认为我们不是来提供投资建议的。但必须承认，当前资产价格似乎已充分反映了实际利率变化。我不确定如果经济衰退来临，伴随的盈利预期是否已完全体现在当前资产定价中。

蒂米拉奥斯先生：尼尔，埃莫尔提问：您认为经济软着陆仍有可能实现吗？还是说更可能出现严重而持久的衰退？

卡什卡里先生：我认为软着陆仍有希望，我们必将全力以赴。但很大程度上这超出我们掌控范围——关键在于经济能否获得供给侧改善来恢复平衡，还是只能完全依靠美联储压制需求？若是后者，那么硬着陆风险将大幅上升。我们将竭力实现软着陆，但必须将通胀率压回2%。

蒂米拉奥斯先生： 米罗斯拉夫提问：根据美国银行全球外汇研究主管萨诺斯·瓦姆瓦基迪斯的观点，1980至2020年间，当发达经济体通胀率超过5%时，平均需要10年时间才能将其降至2%。但如今市场普遍预期，美国通胀最迟将在2025年某个时点放缓至美联储目标水平。这次有何不同，让人们认为通胀能在三年内回落至2%？尼尔，这个问题请你先回答。

卡什卡里先生： 我认为有几个关键因素。首先，美联储通过数十年努力建立了政策可信度，我们致力于恢复价格稳定。要知道，像我这样历史上联邦公开市场委员会中最鸽派的成员，现在也强烈主张必须采取一切必要措施将通胀率压回2%。因此人们看到联邦公开市场委员会在恢复价格稳定方面的团结一致，这有助于增强市场信心，防止通胀预期上升甚至失控。

萨默斯先生： 尼克，请允许我补充一点。

蒂米拉奥斯先生： 请讲。

萨默斯先生： 我认为经济硬着陆的可能性远大于软着陆。如果通胀真如提问者所言能在两三年而非十年内下降，那很可能是通过经济衰退实现的，而非平稳过渡。

尼尔表示，除非美国在供应端有所改善，或者我们在供应方面得到大量利好消息，否则很可能会出现硬着陆。我认为这是对的，而且我不知道有什么理由认为我们将迎来某种突然的大幅生产力提升。我支持《降低通胀法案》以及其他一些旨在增强经济潜力的措施，但这些政策都没有强有力的论据表明它们能迅速带来巨大的供给侧效益。因此，我认为当前美联储的预测——即失业率将在4.5%见顶，并在两年半内将通胀率恢复到2%——这两件事同时发生的概率可能不到四分之一。

蒂米劳斯先生： 我们时间不多了，所以这是最后一个问题。拉里，这个问题交给你。安德烈问：你认为中国过度扩张的房地产市场影响其他全球市场，特别是美国的信贷和房地产市场的概率有多大？

萨默斯先生： 我认为，中国的经济放缓已经是影响石油和其他大宗商品市场的一个非常重要的因素。我认为这对全球经济增长是一种阻碍。

如果这被证明是中国以外的金融系统性事件，我会感到惊讶。我不认为它可能对西方银行体系产生重大影响。

蒂米劳斯先生： 拉里，尼尔，非常感谢你们今天下午的参与。我希望我们有更多的时间。我想我们的读者或观众可能也是这么想的。但我真的很享受我们的对话。非常感谢。

**卡什卡里先生：**感谢邀请我。

**萨默斯先生：**谢谢。

**蒂米拉奥斯先生：**向所有观众致意，非常感谢大家今天的参与。如有其他问题或故事，请发送邮件至[email protected]，并关注我们在WSJ.com的实时报道。若您错过了部分活动，完整问答内容可在此页面回看。再次感谢您的参与。