《华尔街日报》：股市中的低价股何处寻

插图：亚历克斯·纳鲍姆市场几乎总是会错误定价显而易见的事实。

当你思考美国股市本周令人紧张的5%跌幅时，这一点值得牢记。在评估全球其他地区股市表现时，也同样值得铭记。

股价已消化了预期。如果未来按共识发展，市场不会大幅波动。意外才是超额收益的来源，它会放大盈利与亏损。

进取型投资者——那些愿意花时间和精力与大众背道而驰的人——应该始终关注潜在意外最大的领域。对当前美国投资者而言，这可能意味着要冒险出海。

从几乎每个维度看，国际股票都显得惨淡不堪。经济新闻令人沮丧，货币体系瘫痪，多年回报率糟糕透顶。情况在恶化之前很可能会变得更糟。

欧洲深陷一场可能毫无预警或限制升级的战争——以及几乎必然导致严重衰退的能源危机。剧烈的能源通胀还将使欧洲制造商竞争力下降。

受老龄化拖累的日本多年来一直萎靡不振。在中国，随着国家抗击新冠疫情并试图管理曾经火热的房地产市场的崩溃，经济增长正在萎缩。其他新兴市场正遭受能源和食品成本飙升的冲击。

与此同时，美元占据主导地位。

美元对日元汇率已攀升至近四分之一世纪以来的最高水平；近期更是二十年来首次超越欧元。

对于未对冲汇率的美国投资者而言，今年美元13%的涨幅严重冲击了国际股市。美元走强通常意味着以其他货币计价的股票回报率下降；而美元走弱则往往推高回报率。

MSCI除美国外全球市场指数今年下跌20%，落后美国市场近3个百分点。长期表现更为惨淡——过去十年间，国际股票年均表现惊人地落后美国市场近9个百分点。

新兴市场表现更为糟糕。“当经济放缓且企业盈利疲软时，货币往往会同步贬值，“加州拉克斯珀专注新兴市场的资产管理公司Seafarer Capital Partners首席投资官安德鲁·福斯特表示，“同时持有股票和本币的投资者如同遭受双重打击。”

目前情况显而易见：国际股票的定价几乎只反映了负面因素。

美国公司或许更具创新性，因此相比全球其他股票理应获得更高估值。但这个溢价幅度应该有多大？美国股票的卓越表现是否让投资者忽视了国际股票估值低廉这个简单事实？

“作为人类，我们总爱回顾后视镜，那些已被验证有效的事物永远比理论上应该有效的事物更具吸引力，”洛杉矶全球投资公司Causeway Capital Management首席执行官莎拉·凯特瑞表示。

从几乎任何指标来看，海外市场股票的估值都已远低于美国。在2000年代末期，国际股票和美国股票在投资者眼中的市盈率、市净率、现金流倍数和市销率都相差无几。但如今，其他市场的估值比率仅约为美国的一半。

这种差异不仅源于地域因素。国际股票更集中于银行和制造业等经济敏感的"周期性"行业，而美国市场则偏向科技和医疗保健领域。

若将目光投向看似不可避免的经济衰退，这对国际股票无疑是坏消息——下行周期将对其造成更猛烈冲击。但若能看得更远，考虑到最终的经济复苏，情况就会不同。

“当市场触底时，周期性股票往往表现最佳，“凯特瑞女士指出。以2007年底为终点的五年复苏期为例，美国股票年均涨幅15%，而国际股票年均涨幅超过24%。同期美元贬值也进一步放大了未对冲外汇风险投资者的收益。

那段插曲并未持续，过去十多年让任何预测美国以外投资将迎来复兴的人——包括我在内——都成了笑柄。

然而，如今对国际股票避而远之，就是在押注它们的糟糕表现几乎是永久性的。而市场上很少有事物能永远持续。

截至1986年12月的十年间，国际股票平均每年跑赢美国股市6.2个百分点——尽管当时外币大部分时间都在走弱。

如今国际货币和股票相对于美国同时处于低迷状态。如果美元最终从近期创纪录的高位下跌，这种下跌将为海外股票的回报带来双重提振。我无法告诉你这何时会发生，但我认为它很可能会发生。

明显的负面因素已经被计入价格：乌克兰的长期战争、严重的能源危机和肆虐的通货膨胀、残酷的经济衰退、陷入困境的货币。

在悲观情绪如此普遍的情况下，不需要太多积极的意外就能推翻显而易见的事情——并让全球多元化再次变得有利可图。

写信给杰森·茨威格，邮箱：[email protected]

刊登于2022年9月17日的印刷版，标题为《国际股票是一场灾难。这可能意味着是时候买入了。》。