欧元区为意大利带来了什么——《华尔街日报》

欧洲央行承诺将防止意大利借贷成本失控飙升，而数据显示银行家们是认真的。上周公布的数据凸显了欧洲央行已为意大利借贷提供的补贴，同时也指向该央行及行长克里斯蒂娜·拉加德未来面临的政治风险。

近年来，欧洲央行一直忙于应对欧元区财政健康成员国与挥霍无度国家之间借贷成本的分化——这一差距通常以意大利和德国国债收益率之差为基准。拉加德早在2020年3月就发现，作为欧洲央行行长，管理利差是她工作的一部分，当时市场因她表示不负责管理利差而惩罚了她。

欧洲央行将这一问题描述为“碎片化风险”，即如果欧元区各国之间的借贷成本差距过大，将阻碍货币政策的传导。真正但未明言的担忧是，如果市场注意到意大利债务超过GDP的150%，而混乱且功能失调的政治文化意味着它可能永远无法恢复经济增长或偿还债务，欧元的信誉将受到威胁。

无论如何，近几个月来，欧洲央行一直在将其大流行病紧急购买计划（PEPP，即新冠版的量化宽松）中到期的本金进行再投资，以补贴意大利（以及西班牙和希腊）的借贷成本。在7月的政策会议上，欧洲央行创建了一个名为“传导保护工具”（TPI）的新工具，明确允许其管理收益率。

最新公布的PEPP数据显示了已提供的补贴程度。根据PEPP计划，与2015年推出的原始量化宽松政策一样，欧洲央行应按各国对欧洲央行资本的贡献比例购买欧元区国家债券。但今年6月和7月，欧洲央行将天平倾斜向了落后国家。它将142亿欧元到期本金从德国债券转移，34亿欧元从荷兰债券转移，12亿欧元从法国债券转移。这使得欧洲央行能够额外购买98亿欧元的意大利债券、59亿欧元的西班牙债券和11亿欧元的希腊债券。

这种PEPP的使用方式引发了关于欧洲央行正在推出的新贷款补贴的一些棘手问题。央行一直强调，新工具仅适用于收益率波动无法用基本经济因素解释的情况。拉加德女士及其团队可能认为，春季意大利与德国利差从3月份的约1.5个百分点扩大到5月份后的2个百分点以上，属于这种非基本面事件。

然而，现在很明显，罗马正陷入新的政治不确定性，最终导致马里奥·德拉吉总理于7月21日辞职——此后利差达到近2.4个百分点的两年高点。回过头来看，欧洲央行是在缓和意大利借贷成本在春末真正无法解释的上升吗？还是投资者试图发出关于政治风险的重要信号？

答案可能无从得知，这正是一个很好的理由让欧洲央行在其新的借贷补贴工具TPI启动并运行之前放弃它。拉加德女士表示，新补贴只有在政府财政基础稳固且治理可信的情况下才能提供。但这往往只有在事后才能明确，与此同时，欧洲央行的利差管理工具可能会抑制市场信号，而这些信号可能在问题出现之前发出警告。

自2008年恐慌以来，尤其是2010年后欧洲债务危机爆发后，各国央行越来越不愿意信任——更不用说重视——市场信号。但他们永远无法确定债券收益率应该是多少，如果他们继续干预市场，其他人也将无从知晓。

欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德图片来源：ronald wittek/Shutterstock