投资者的“万福玛利亚”策略 - 《华尔街日报》

不妨称之为孤注一掷的尝试。股市正试图从全年低迷中绝地反弹，若要成功，必须万事俱备。

一个多月前标普500指数触及年内低点，此后上涨约8%，小盘股涨幅更超10%。若想以此低点开启新一轮上涨，需满足一个基本前提和关键后续条件。

基本前提是避免深度衰退。我们可能会遭遇技术性衰退（经济连续两季度萎缩），本周晚些时候或见分晓。但绝不能出现因大规模裁员和紧缩政策导致盈利暴跌的衰退。

关键后续条件是美联储必须扭转激进加息政策，重新转向宽松，将焦点从通胀转向经济疲软。

这正是难点所在。要让美联储确信失控的通胀已受控需要多重条件：战争和供应链混乱的外部压力需缓解。国内压力（尤其是就业市场）也需降温——但不能过度导致深度衰退。

市场当前正押注这一结果。期货交易员已开始押注明年3月就会降息，利率将持续下调至2024年底。债券收益率亦大幅下跌。随着衰退担忧消退，对经济增长最敏感的周期股表现优于防御股，上周尤为明显。尽管分析师略微下调盈利预测，但仍接近历史高位。连美元汇率也有所回落。

如此乐观的结果绝非不可能。尽管俄罗斯在乌克兰发动战争，但在欧洲经济衰退预期和中国经济急剧放缓的背景下，大宗商品价格已大幅下跌。航运瓶颈和微芯片短缺问题有所缓解，房地产市场降温，需求从解封后人们疯狂抢购的商品（尤其是汽车、家电和家具等大件）转向服务领域。调查显示，美联储密切关注的长期消费者通胀预期正小幅下降。而炙手可热的就业市场也显现出降温迹象。

问题在于，美联储不能仅仅因为通胀率从9%下降就宣布胜利。潜在通胀率仍然居高不下。值得注意的是，服务业通胀率飙升，“粘性"价格（不经常变动的价格指标，被视作企业对未来走势的判断依据）同样大幅上涨。剔除食品和能源的核心消费者价格指数环比增速已连续三个月加速上升。

投资者无论朝哪个方向误判都可能造成严重后果。如果事实证明通胀尚未见顶，或稳定在远高于美联储2%目标的水平，债券收益率可能迅速反弹。对经济衰退的担忧将加剧，盈利预期下调，股市将受冲击——其中自6月16日以来领涨的大型科技股和其他成长股将遭受更沉重打击。

投资者关于通胀见顶的判断可能是正确的，但仍可能遭受损失。根据芝加哥商品交易所集团利用期货价格进行的计算，预计美联储将持续加息至明年初，将隔夜拆借利率提升至3.5%左右。若此举叠加海外经济放缓引发严重衰退，企业盈利预期将遭大幅下调，股市仍会下跌（尽管债券投资者将安然无恙）。

我仍对避免深度衰退持乐观态度。但当前看涨逻辑极易被负面数据或预警击溃——比如沃尔玛周一关于消费疲软的警示——即便最终证明这只是增长放缓。终点线尚远，投资者正将全部希望寄托在"万福玛利亚"式押注上。

标普500指数一个多月前刚触及年内低点。图片来源：BRENDAN MCDERMID/REUTERS联系作者詹姆斯·麦金托什：[email protected]

本文发表于2022年7月28日印刷版，标题为《投资者的"万福玛利亚"赌注》