为何通胀正在下降——《华尔街日报》

本周，联邦公开市场委员会面临一项重大决策，市场普遍预期将史无前例地连续第二次加息75个基点。此前会议已将关键政策利率上调至1.625%，与疫情前水平持平。但与当时不同的是，根据部分估算，当前经济可能已陷入衰退——实际产出连续两个季度出现萎缩。

通常情况下，美联储从不在经济衰退期加息。但最新消费者价格指数显示，截至6月的年度总体通胀率达9.1%，这绝非正常现象。委员会上次面临如此艰难抉择还要追溯到1980年代初期，时任主席保罗·沃尔克任内。他以非凡勇气坚持紧缩政策，挺过连续两轮经济衰退（其中第二次尤为严重），最终根除了顽固的通胀痼疾，为之后数十年的无通胀增长奠定基础。

如今众多美联储观察人士都在呼吁这种勇气。主席杰罗姆·鲍威尔常援引沃尔克，曾在5月表示：“他有勇气坚持自己认为正确的事。“但若仅止步于此，对这位传奇主席有失公允。

“这并非某种特定特质，“鲍威尔后续补充道，仿佛仅凭勇气就能成功。但这确实是特定策略，联邦公开市场委员会应当效仿。

沃尔克是货币主义者，深受经济学家米尔顿·弗里德曼影响（后者在其就任主席三年前获诺贝尔奖）。他在自传中写道：“我逐渐认同弗里德曼的核心观点——货币供应量…对通胀进程具有根本性意义。“任主席期间，他"始终强调货币约束作为抗击通胀核心手段的必要性”。

弗里德曼曾教导沃尔克：“通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象。”而对鲍威尔而言，通胀先后被定性为“暂时性基数效应现象”“供应链现象”“乌克兰危机现象”，如今又成了“需求现象”。

但以M2（流通货币加上银行活期存款和货币市场基金余额）衡量的货币供应量增长与后续通胀之间的关系，在疫情期间呈现出近乎完美的统计学相关性——存在13个月的滞后效应。2020年4月疫情衰退期间，M2同比增速开始加快，13个月后的2021年5月核心通胀开始加速。2021年2月M2增速以27%的历史极值见顶，13个月后的2022年3月核心CPI触顶。此后两者均逐月回落。

弗里德曼教导沃尔克四十年后的今天，事实再次证明通胀仍是货币现象。但这仅解释了当前通胀的成因，并未说明货币供应为何激增。

这个答案让肩负遏制通胀职责的鲍威尔陷入尴尬境地，因为货币超发并非美联储所为。我们不得不归咎于国会——疫情暴发以来，立法者通过了约6万亿美元的家庭和企业收入支持计划，包括三轮刺激支票、延长加强版失业救济、税收抵免政策下的儿童退税，以及可豁免的薪资保护计划贷款。这些资金直接注入了构成M2的银行账户，同期M2增量恰好也约为6万亿美元。

美联储与此毫无关系——除了或许在边际上有些许影响，即鲍威尔先生曾热情支持所有三项主要刺激法案。

2021年2月通过的《美国救援法案》是刺激计划中规模最大却最不必要的一项，但也是最后一项。目前没有新的刺激计划，因此无论美联储采取什么行动，货币供应量增速回归疫情前水平的趋势似乎已成定局。

根据5月最新数据，M2增速仅为6.6%，低于疫情暴发前的水平。若与通胀的关联性持续存在，13个月后（即2023年6月）核心通胀率将仅为2.3%。如果通胀始终是货币现象，这一结果已然注定——即便好得令人难以置信。

图片来源：华尔街日报7月至今，6月汽油和食品价格已大幅回落。这意味着8月中旬公布的7月CPI报告将显示当月通胀微乎其微，甚至可能出现轻微通缩。随后9月还将发布8月CPI报告（正值联邦公开市场委员会再次召开会议前夕），数据可能同样趋于温和。

无论是市场指标还是消费者调查，通胀预期都在急剧下降。通胀保值国债的盈亏平衡利差已回落至疫情前水平——鲍威尔及其前任伯南克、耶伦都曾警告该水平低得危险。

这就是货币供应增长崩溃时必然发生的现象。无论何时何地皆如此。这直接导向弗里德曼和沃尔克都会赞同的政策方案：美联储本周三应当按兵不动。

在上个月接受参议员伊丽莎白·沃伦质询时，鲍威尔向参议院银行委员会承认，加息不会导致汽油或食品价格下降。然而，如果联邦公开市场委员会当前加息政策下4.1%的失业率预测成真，将意味着80万人失去生计。鲍威尔承认这种困境并不能解决通胀问题——事实上随着M2增速回归正常水平，问题已然化解。

即便美联储本周三做出沃尔克都不会采取的举动，实施预期中完全不必要的75个基点加息，这也可能是最后一次加息。在9月的FOMC会议上，连续两份温和的CPI报告之后，委员会只需为再次降服通胀恶龙邀功，并陶醉于鲍威尔的"果敢”。

但我们知道真正的功劳归属：终于从疫情支出狂潮中清醒过来的国会。

卢斯金先生是TrendMacro首席投资官。

1986年1月1日，美联储主席保罗·沃尔克在华盛顿。图片来源：马克·莱因斯坦/祖玛通讯社刊载于2022年7月26日印刷版，标题为《通胀为何正在消退》